【正文】 降低了管理大型企業(yè)的成本，導(dǎo)致企業(yè)并購(gòu)案例的增加。是指并購(gòu)公司使用現(xiàn)款購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)公司絕大部分資產(chǎn)或全部資產(chǎn)，以實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)公司的控制。通過(guò)這種形式并購(gòu)，目標(biāo)公司往往會(huì)成為并購(gòu)公司的子公司。是指并購(gòu)企業(yè)以全部承擔(dān)目標(biāo)企業(yè)債權(quán)債務(wù)的方式獲得目標(biāo)企業(yè)控制權(quán)。 對(duì)目標(biāo)企業(yè)的未來(lái)各期現(xiàn)金流和資本成本進(jìn)行估計(jì)，然后用合理反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的貼現(xiàn)率進(jìn)行貼現(xiàn)后的貼現(xiàn)值作為目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估。 ?優(yōu)點(diǎn)：收購(gòu)企業(yè)可以避免現(xiàn)金支出，因此不會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生太大的影響。 股票回購(gòu) 資產(chǎn)收購(gòu)和剝離 降落傘計(jì)劃 白衣騎士計(jì)劃 “帕克門(mén)”戰(zhàn)略 驅(qū)鯊條款 毒丸計(jì)劃 反并購(gòu)策略 反并購(gòu)策略 毒丸計(jì)劃 在公司章程中預(yù)先制定一些對(duì)惡意收購(gòu)者極端不利，而對(duì)現(xiàn)有股東幾乎沒(méi)有不利影響的條款。由于我國(guó)法律禁止被收購(gòu)方在收購(gòu)人公告之后購(gòu)買(mǎi)、處置核心資產(chǎn)，實(shí)際上資產(chǎn)剝離的方法不適用于我國(guó)的情況。這種方法需要大量資金，而且容易造成兩敗俱傷。 理財(cái)顧問(wèn)： 各級(jí)增值，包括財(cái)務(wù)顧問(wèn)（政府、企業(yè)）和投資顧問(wèn)（個(gè)人、機(jī)構(gòu)）。 作為金融中介，投資銀行運(yùn)作方式與商業(yè)銀行有很大的不同?；鸸芾砣酥挥邢癜头铺啬菢映浞职l(fā)揮自身理念的優(yōu)勢(shì)，才能獲取長(zhǎng)期穩(wěn)定的超額利潤(rùn)。 ?對(duì)融資雙方來(lái)說(shuō)，不要 指望基本條款可以在以后 的合。這是私募基金的生命力所在，也是超越共同基金之處。 投資銀行直接金融中介功能 金融 工具 證券 發(fā)行者 證券 投資者 投資 銀行 資金 債權(quán) 直接債權(quán)債務(wù)關(guān)系 商業(yè)銀行間接金融中介功能 資金 需求者 資金 提供者 商業(yè) 銀行 存款合同 貸款合同 資金 債權(quán) 間接發(fā)生關(guān)系 投資銀行的基本功能 引導(dǎo)證券市場(chǎng)發(fā)展 提高公司治理水平 推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí) 促進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng) 私募基金 什么是私募基金 所謂私募基金，是指通過(guò)非公開(kāi)方式，面向少數(shù) 投資者 募集資金而設(shè)立的基金。 金融工程： 五級(jí)增值，包括衍生工具交易、結(jié)構(gòu)融資及各種復(fù)雜交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)。 —— 從資本價(jià)值鏈條角度看，按照資本市場(chǎng)中五級(jí)增值先后順序，投資銀行八項(xiàng)主要業(yè)務(wù)分別是： （ 1）風(fēng)險(xiǎn)投資 （ 2）證券發(fā)行 （ 3）證券交易 （ 4）基金管理 （ 5）企業(yè)并購(gòu) （ 6）理財(cái)顧問(wèn) （ 7）項(xiàng)目融資 （ 8）金融工程 投資銀行 投資銀行是資本市場(chǎng)中提供專(zhuān)業(yè)資本運(yùn)營(yíng)服務(wù)的中介金融機(jī)構(gòu)（資本運(yùn)營(yíng)商），中心任務(wù)是通過(guò)資本市場(chǎng)優(yōu)化資本資源配置和創(chuàng)造價(jià)值。這種方法的使用很少見(jiàn)。 常見(jiàn)的毒丸計(jì)劃如負(fù)債 “ 毒丸 ” 計(jì)劃，人員“ 毒丸 ” 計(jì)劃等。 企業(yè)并購(gòu)支付方式 股權(quán)支付 ?概念：收購(gòu)方通過(guò)發(fā)行新股，或者使用自己從資本市場(chǎng)上回購(gòu)的庫(kù)存股，交換目標(biāo)公司的股票的支付方式。 用一家和目標(biāo)企業(yè)業(yè)務(wù)，規(guī)模，風(fēng)險(xiǎn)等方面比較相似的企業(yè)作為價(jià)值評(píng)估的標(biāo)準(zhǔn)，確定目標(biāo)企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值。 ? 無(wú)償劃撥 。債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)式企業(yè)并購(gòu)，是指最大債權(quán)人在企業(yè)無(wú)力歸還債務(wù)時(shí)，將債權(quán)轉(zhuǎn)為投資，從而取得企業(yè)的控制權(quán)。是指并購(gòu)公司以現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)公司的大部分或全部股票，以實(shí)現(xiàn)對(duì)目標(biāo)公司的控制。 協(xié)同效應(yīng)的另一個(gè)表現(xiàn)方面在于財(cái)務(wù)協(xié)同。在這種制度安排下，那些擁有巨額虧損的企業(yè)往往會(huì)成為高盈利企業(yè)的并購(gòu)目標(biāo)。如果能夠更換管理層，那么被并購(gòu)企業(yè)的績(jī)效就會(huì)上升到正常水平。 第二次并購(gòu)浪潮 （ 19221929 ） 主要原因在于科學(xué)技術(shù)的發(fā)展導(dǎo)致了汽車(chē)，化工，電力等資本密集型產(chǎn)業(yè)，這些產(chǎn)業(yè)需要大規(guī)模的資金支持來(lái)實(shí)現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)，并購(gòu)為企業(yè)的作大作強(qiáng)提供了一條比較快捷的路徑。 收購(gòu) 則是指對(duì)企業(yè)的資產(chǎn)和股份的購(gòu)買(mǎi)行為。其目的是了解投資者關(guān)注點(diǎn)并消除投資者的疑慮、在正式接受投資者訂單之前能夠準(zhǔn)確了解投資者對(duì)發(fā)行的興趣。 ?督促公司規(guī)范地進(jìn)行公司運(yùn)作（包括督促公司嚴(yán)格執(zhí)行公司治理制度；實(shí)現(xiàn)獨(dú)立運(yùn)營(yíng)，做到業(yè)務(wù)、資產(chǎn)、人員、財(cái)務(wù)、機(jī)構(gòu)獨(dú)立完整；杜絕會(huì)計(jì)虛假等）。 ? 新設(shè)上市模式： 即發(fā)起人用現(xiàn)金出資共同發(fā)起設(shè)立股份有限公司。隨著企業(yè)體制改革的深入，規(guī)范上市公司的治理，股改后許多大型國(guó)企進(jìn)行了整體上市改造。 －競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)來(lái)源：技術(shù)優(yōu)勢(shì)？品牌優(yōu)勢(shì)？渠道優(yōu)勢(shì)？客戶(hù)穩(wěn)定優(yōu)勢(shì)？特許經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)？ 業(yè)務(wù)與技術(shù)審核關(guān)注要點(diǎn) （ 2）制約公司持續(xù)盈利能力的因素 — 經(jīng)營(yíng)環(huán)境變化： 產(chǎn)業(yè)政策或其它政策變化（高耗能行業(yè)、房地產(chǎn)行業(yè)、人民幣升值、出口退稅下降）；重大突發(fā)事件（禽流感）； — 技術(shù)先進(jìn)性及創(chuàng)新能力： 公司技術(shù)是否在行業(yè)內(nèi)處于領(lǐng)先水平，其產(chǎn)品是否屬于過(guò)渡性產(chǎn)品（小靈通配套產(chǎn)品）；公司是否具備持續(xù)自主創(chuàng)新能力，如關(guān)鍵技術(shù)是外部的，應(yīng)關(guān)注其持續(xù)使用的限制； — 對(duì)重要客戶(hù)的依賴(lài)：主營(yíng)業(yè)務(wù)和利潤(rùn)是否主要來(lái)源于單一或少數(shù)客戶(hù)； — 專(zhuān)利保護(hù)期臨近和特許經(jīng)營(yíng)權(quán)展期的不確定性； — 對(duì)非經(jīng)常性損益或稅收優(yōu)惠、政府補(bǔ)貼的依賴(lài)。 59 財(cái)務(wù)與會(huì)計(jì)審核時(shí)關(guān)注的重點(diǎn)問(wèn)題 （ 4）財(cái)務(wù)狀況：根據(jù)財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)及比率（資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率）分析公司的 償債能力 ；根據(jù)應(yīng)收帳款、存貨、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量與主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的對(duì)比分析公司的 收入和盈利質(zhì)量 。 內(nèi)部控制 規(guī)范運(yùn)行 公司治理和內(nèi)部控制是公司規(guī)范運(yùn)行的兩大基石！ 規(guī)范運(yùn)行審核時(shí)關(guān)注的重點(diǎn)問(wèn)題 （ 1）最近 3年內(nèi)是否有重大違法行為，包括擅自公開(kāi)發(fā)行股票、違反法律法規(guī)收到行政處罰且情節(jié)嚴(yán)重（ 創(chuàng)業(yè)板要求擴(kuò)展到控股股東 ），報(bào)送的申請(qǐng)文件有虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏。 XXXX案例 公司主營(yíng)業(yè)務(wù)為內(nèi)河航運(yùn)，股份公司設(shè)立方案有問(wèn)題，造成 資產(chǎn)不完整 ：一部分干散貨船只留在控股股東處，一部分投入了股份公司； 股份公司與控股股東之間有大量的 關(guān)聯(lián)交易 ，并存在實(shí)質(zhì)性的 同業(yè)競(jìng)爭(zhēng) ； 控股股東對(duì)船舶實(shí)施統(tǒng)一調(diào)度，股份公司 業(yè)務(wù)不獨(dú)立 。 （ 4） 有限合伙企業(yè)是否可以作為擬上市股東問(wèn)題。 第十一條 發(fā)行人的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)符合法律、行政法規(guī)和公司章程的規(guī)定，符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策。 第十二條 發(fā)行人應(yīng)當(dāng)主要經(jīng)營(yíng)一種業(yè)務(wù)， 其生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)符合法律、行政法規(guī)和公司章程的規(guī)定，符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策及環(huán)境保護(hù)政策。 上市時(shí)機(jī)的選擇： 資本市場(chǎng)具有循環(huán)周期，企業(yè)也有自己的發(fā)展階段。 以期貨 、期權(quán)為代表的衍生金融工具的一個(gè)顯著特點(diǎn)就是能夠發(fā)揮杠桿作用 ， 放大投資收益或?qū)_風(fēng)險(xiǎn) （ hedge the risk） 。伴隨著上市公司并購(gòu)重組活動(dòng)，必然發(fā)生各種關(guān)聯(lián)交易。 雖然股票價(jià)格是企業(yè)內(nèi)在價(jià)值的反映，但股價(jià)并不簡(jiǎn)單地與其內(nèi)在價(jià)值相等。 二級(jí)價(jià)值增值被發(fā)行股票的企業(yè)和新股投資者共同分享，這是企業(yè)上市融資和投資者認(rèn)購(gòu)新股的基本動(dòng)力。 ?縱觀(guān)企業(yè)生命周期和企業(yè)從無(wú)到有 、 從小到大的成長(zhǎng)歷程 ， 不難發(fā)現(xiàn)有兩次質(zhì)的飛躍： ——從實(shí)驗(yàn)室走向產(chǎn)業(yè)化和市場(chǎng) ， 即 0℃ 的冰變成 0℃ 的水； ——通過(guò) IPO成為上市公司 ， 即 100℃ 的水變成100℃ 的水蒸氣 。隨著企業(yè)成長(zhǎng)和規(guī)模擴(kuò)張，特別是新的戰(zhàn)略投資人的加盟，企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司治理結(jié)構(gòu)將會(huì)發(fā)生明顯變化，內(nèi)部管理也漸漸規(guī)范，信息透明度逐步提高。 當(dāng)技術(shù)具備了產(chǎn)業(yè)化的基本條件 ， 這時(shí) 0℃ 的冰塊就變成 0℃ 的水 。 目前 ， 對(duì)于那些已經(jīng)具有相當(dāng)規(guī)模的企業(yè)而言 ， 戰(zhàn)略經(jīng)營(yíng)與創(chuàng)新已經(jīng)成為企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的利器和創(chuàng)造利潤(rùn)的源泉 。簡(jiǎn)而言之，資本運(yùn)作就是利用資本市場(chǎng)，通過(guò)買(mǎi)賣(mài)企業(yè)和資產(chǎn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)資本增值的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。企業(yè)的資本運(yùn)作 Email: 一、資本市場(chǎng)與資本運(yùn)作的內(nèi)容、方式 資本與資本市場(chǎng) 基本概念 一、資金 貨幣（狹義，廣義） 社會(huì)財(cái)富的表現(xiàn)形式和存在形式之一 購(gòu)買(mǎi)力與等價(jià)交換物 二、資本 能夠帶來(lái)未來(lái)收益的資金 能夠帶來(lái)未來(lái)收益的資源 有形資本：貨幣，廠(chǎng)房，機(jī)器設(shè)備 無(wú)形資本：專(zhuān)利，技術(shù)秘密，營(yíng)銷(xiāo)網(wǎng)絡(luò)，知識(shí) 資本市場(chǎng)角度的資本：金融工具 貨幣資本 人力資本 技術(shù)資本 企業(yè)主要的資本形態(tài) ? 資本可以是貨幣的，或非貨幣的；可以是有形的，也可以是無(wú)形的；可以是企業(yè)所有的，也可以是非企業(yè)所有但歸企業(yè)使用的。 定義二： 資本運(yùn)作是著重于企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)資本項(xiàng)下的活動(dòng)，是通過(guò)上市、融資、企業(yè)兼并、債務(wù)重組和 MBO等行為改善企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)企業(yè)資本增值的活動(dòng)。 資本運(yùn)作的本質(zhì) 資本經(jīng)營(yíng)成為企業(yè)的戰(zhàn)略選擇 對(duì)企業(yè)而言 ， 在不同社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境和不同的發(fā)展階段中 ， 其主導(dǎo)經(jīng)營(yíng)手段 、 發(fā)展戰(zhàn)略也會(huì)有所不同 。 在該項(xiàng)技術(shù)進(jìn)入產(chǎn)業(yè)化之前 ， 一般要經(jīng)過(guò)多次放大實(shí)驗(yàn)或臨床實(shí)驗(yàn) ， 以檢驗(yàn)技術(shù)的可靠性 、 穩(wěn)定性和可行性 。為了加快企業(yè)發(fā)展，必須適時(shí)啟動(dòng)新一輪的股權(quán)融資。企業(yè)作為一個(gè)有機(jī)體其生命會(huì)無(wú)限延續(xù)下去，還會(huì)不斷地利用資本市場(chǎng)的融資功能，繼續(xù)進(jìn)行業(yè)務(wù)和規(guī)模擴(kuò)張，一般采取兼并收購(gòu)的形式，包括上市公司之間并購(gòu)和對(duì)非上市企業(yè)特別是中小創(chuàng)業(yè)企業(yè)的并購(gòu)。例如某企業(yè)的每股凈資產(chǎn) 1元，股票發(fā)行價(jià)為 5元，投資者每股花了5元來(lái)認(rèn)購(gòu)，上市后按 8元價(jià)格賣(mài)出，這里的 7元溢價(jià)就是二級(jí)價(jià)值增值；其中發(fā)行股票的企業(yè)得到 4元，形成資本公積；新股認(rèn)購(gòu)者得到 3元。甲乙雙方投資決策依據(jù)都是企業(yè)內(nèi)在價(jià)值。 一些戰(zhàn)略投資者在策劃實(shí)施企業(yè)并購(gòu)方案時(shí)，往往在二級(jí)市場(chǎng)中創(chuàng)造出價(jià)格奇跡，獲取巨大的資本增值收益。 五級(jí)價(jià)值增值 ——衍生金融工具的應(yīng)用產(chǎn)生五級(jí)價(jià)值增值 。由于上市對(duì)企業(yè)而言具有前述的重要意義，因此，不同的企業(yè)需要根據(jù)自身的情況，選擇適合于自己的資本市場(chǎng)。發(fā)行人的主要資產(chǎn)不存在重大權(quán)屬糾紛。 第十條 發(fā)行人的注冊(cè)資本已足額繳納，發(fā)起人或者股東用作出資的資產(chǎn)的財(cái)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移手續(xù)已辦理完畢，發(fā)行人的主要資產(chǎn)不存在重大權(quán)屬糾紛。 （ 3）發(fā)行人的控股股東、實(shí)際控制人不得為上市公司：暫時(shí)不允許分拆上市。 在銀行借款方面，公司未辦理貸款授信額度，而是由總廠(chǎng)向銀行借款后，轉(zhuǎn)貸給公司， 00年母公司還曾向公司提供 5000萬(wàn)元短期融資。某上市公司由于內(nèi)部控制的缺失，導(dǎo)致會(huì)計(jì)人員貪污公司9200萬(wàn)巨款。 （ 3）資產(chǎn)減值準(zhǔn)備記提：關(guān)注各項(xiàng)資產(chǎn)減值準(zhǔn)備記提 是否充分合理 。 －競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：行業(yè)情況，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況，公司行業(yè)地位，與行業(yè)平均、同行業(yè)上市公司等行業(yè)龍頭對(duì)比，等。規(guī)模小、業(yè)務(wù)單一的企業(yè)，尤其是民營(yíng)企業(yè)多采取這種上市模式。通常，規(guī)模較大且股東對(duì)其中不同的業(yè)務(wù)認(rèn)同感存在分歧，可以通過(guò)分立的辦法讓不同的股東各得其所。 ?輔導(dǎo)公司董事、監(jiān)事和高級(jí)管理人員以及持有公司 5％以上（含 5％）股份的股東，理解發(fā)行上市的有關(guān)法律、法規(guī)和規(guī)則，理解作為公眾公司規(guī)范運(yùn)作、信息披露和履行承諾等方面的責(zé)任和義務(wù)。管理層路演是取得發(fā)行核準(zhǔn)文件后，投資銀行組織的管理層面對(duì)對(duì)主要機(jī)構(gòu)投資者的一對(duì)一會(huì)議或一般投資者的說(shuō)明會(huì)。 廣義的兼并除了包括吸收合并外還包括新設(shè)合并和其他產(chǎn)權(quán)交易形式。 第一次并購(gòu)浪潮 （ 19世紀(jì)末 20世紀(jì)初） 這一階段是西方國(guó)家企業(yè) “ 大魚(yú)吃小魚(yú) ” 的階段，并購(gòu)的主要目的是消滅競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，形成壟斷。 企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因 效率理論 被并購(gòu)企業(yè)的績(jī)效下降主要原因在于其管理層的低效率。 企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因 避稅理論 很多國(guó)家的稅法規(guī)定：企業(yè)的虧損可以遞延到以后各個(gè)會(huì)計(jì)年度進(jìn)行沖銷(xiāo)。 企業(yè)并購(gòu)動(dòng)因 協(xié)同效應(yīng) 如果兩個(gè)企業(yè)的業(yè)務(wù)具有很好的互補(bǔ)性，或者兩個(gè)企業(yè)可以共享某一個(gè)比較重要的資源，那么兩個(gè)企業(yè)的合并可以帶來(lái)效率的提高。 用現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)股票 。 債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)方式 。此類(lèi)目標(biāo)企業(yè)多為資不抵債，并購(gòu)企業(yè)收購(gòu)后，注入流動(dòng)資產(chǎn)或優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，使企業(yè)扭虧為盈。 現(xiàn)金流量貼現(xiàn)法 難于找到一家和目標(biāo)企業(yè)相似的企業(yè)。 ?缺點(diǎn)：交易雙方不容易就資產(chǎn)置換的比例形成統(tǒng)一的意見(jiàn)。主要包括三個(gè)方面： 稀釋惡意收購(gòu)者的股權(quán)；增加惡意收購(gòu)者的收購(gòu)成本；目標(biāo)企業(yè)以自我傷害降低對(duì)惡意收購(gòu)者的吸引力。 反并購(gòu)策略 股票回購(gòu) 目標(biāo)公司在受到惡意收購(gòu)者的襲擊時(shí)回購(gòu)本公司的股票。 投資銀行 投資銀行 —— 投資銀行作為資本市場(chǎng)中提供專(zhuān)業(yè)資本運(yùn)營(yíng)服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)，是資本市場(chǎng)的組織者和有機(jī)組成部分。 項(xiàng)目融資： 五級(jí)增值，包括 BOT融資、產(chǎn)品支付、項(xiàng)目債券融資等。投資銀行屬于 直接融資 ，而商業(yè)銀行屬于 間接融資 。