【正文】 段判斷 業(yè)績方面未來兩年的特征 當(dāng)前估值水平測算及未來變化趨勢 ? 經(jīng)濟增長 ? 存貨周期 ? 資本支出周期 ? 房地產(chǎn)周期 ? 上市公司成長性、收益性 ? 上市公司利潤增速分項貢獻測算 ? 自上而下與自下而上的業(yè)績預(yù)測 ? 業(yè)績預(yù)期分析及未來可能的調(diào)整情況 ? DDM模型測算 A股絕對估值及大盤合理點位 ? 計量回歸模型測算 A股估值及大盤合理點位 ? 比較 A股歷史相對估值 ? 大類資產(chǎn)間收益率比較 ? 估值水平未來變化趨勢綜合判斷 ? 信貸增速、 M2增速預(yù)測（馬歇爾 K值） ? 熱錢規(guī)模測算 ? M1增速走勢粗判 ? 未來 1年融資規(guī)模測算 ? 短期流動性分析：機構(gòu)倉位、開戶數(shù)等 流動性和資金面分析（結(jié)合全球流動性） 策略需要什么樣的宏觀？ ? 政府部門、學(xué)術(shù)機構(gòu)、基金 /券商 ? 自上而下的方法體系 ? 預(yù)測 宏 觀經(jīng)濟 走 勢 ? 研判宏 觀 政策走向 ? 揭示行 業(yè) 景氣格局 宏觀 行業(yè) 企業(yè) 自上而下 策略 15 ? 除了經(jīng)濟增長本身，未來長遠的產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略格局同樣重要。 經(jīng)濟增長策略含義：經(jīng)濟減速期間股市表現(xiàn) ?經(jīng)濟減速過程中，股市的表現(xiàn)取決于經(jīng)濟減速的幅度還有減速前股市的估值情況。 流動性和股市關(guān)系之解讀 ? M2與股市漲幅之回歸 如何觀察宏觀經(jīng)濟 28 ?不是本文的重點，簡而略之： ?供給增長、總需求及物價水平 ?勞動力、勞動者收入、貨幣（￥、 $） ?觀察投資、消費、進出口增長。 策略宏觀研究 金融工程研究 行業(yè)研究 行業(yè)模型 公司模型 所有行業(yè)指標(biāo)預(yù)測、景氣判斷、公司盈利預(yù)測 宏觀假設(shè)表 (世界經(jīng)濟、國內(nèi)宏觀經(jīng)濟、國內(nèi)重要行業(yè) (房地產(chǎn)等 )基礎(chǔ)指標(biāo)預(yù)測 ) 構(gòu)造行業(yè)催化劑、驅(qū)動力體系 服務(wù)支持港口建設(shè) 鐵路建設(shè) 機場建設(shè)油田服務(wù)石油化工黃金煤炭火電水電上游能源基礎(chǔ)化工機械鋼鐵銅、鋁、鉛、鋅電力設(shè)備建材中游制造 下游需求航空房地產(chǎn)汽車可選消費必需消費出口建筑高速鐵路航運物流物流系統(tǒng) 金融系統(tǒng)通信傳媒電子元器件軟件 硬件銀行 保險證券T MT 系統(tǒng)基礎(chǔ)建設(shè)公路建設(shè)港口建設(shè) 鐵路建設(shè) 機場建設(shè)油田服務(wù)石油化工基礎(chǔ)化工銅、鋁、鉛、鋅電力設(shè)備房地產(chǎn)可選消費必需消費電子元器件公路建設(shè)? A股市場政策、事件驅(qū)動特征明顯 ? 構(gòu)建浙商基金自己的行業(yè)催化劑、驅(qū)動力體系。 ?風(fēng)格轉(zhuǎn)換 ? 對于公募來說，期待風(fēng)格轉(zhuǎn)換十個痛苦的過程， ? 但我們認(rèn)為 行業(yè)驅(qū)動力、催化劑體系（正面的、反面的）結(jié)合行業(yè)相對估值極限能提供足夠的信心。 組合構(gòu)建策略的簡單討論 市場價格如何 反映信息和 對信息作出反應(yīng) 組合策略 從一般的市場概念到資產(chǎn)專業(yè)化概念的發(fā)展和進程 現(xiàn)代投資組合理論有效市場理論 正態(tài)概率分布 分布的平均值 分布的標(biāo)準(zhǔn)差 Z值（ zsxore) 收益的協(xié)方差 收益的相關(guān)性 R平方?jīng)Q定系數(shù) 有效邊界 夏普比例 索定能比率 平均值－方差最優(yōu)化 資本資產(chǎn)定價模型 資本市場線 證券市場線 資產(chǎn)收益是如何 集中和分散在它們 平均值周圍 資產(chǎn)和收 益之間是 怎樣聯(lián)系 最小化風(fēng)險時如何最大化收益 資產(chǎn)收益如何補償 投資者承擔(dān)風(fēng)險 組合構(gòu)建策略的簡單討論 總結(jié) ?二個路徑 ?五個跟蹤體系 ?三個相互驗證體系 ?任務(wù)分解 總結(jié) 1：二個路徑 大類資產(chǎn)配置 行業(yè)配置 公司選擇 自上而下 自下而上 指引 自下而上 宏觀策略分析 行業(yè)配置 行業(yè)研究 自上而下 催化劑、驅(qū)動力體系 邏輯求證 邏輯求證 總結(jié) 2：五個跟蹤體系 ?周、月度宏觀跟蹤體系 。 ? 用市場數(shù)據(jù)和投資邏輯來檢驗基金經(jīng)理投資策略背后的邏輯假定是否合理，以及與市場背景的關(guān)系。 ? 2022年市場這個特征尤其明顯。 10505101520第一階段 第二階段 第三階段 第四階段 第五階段 第六階段債券 股票 商品傳統(tǒng)經(jīng)濟周期中大類資產(chǎn)輪換規(guī)律 (美國股市 19542022) 宏觀策略擬工作方式（探討） ?經(jīng)濟周期所處階段及股市與經(jīng)濟的關(guān)聯(lián)度 ?上市公司業(yè)績預(yù)測及調(diào)整體系構(gòu)建 ?每周一給出策略周報，包括但不限于： ?股市回溯及未來運行方向判斷 ?政策跟蹤與預(yù)判、流動性跟蹤 ?跟蹤估值體系及盈利預(yù)測調(diào)整方向（券商） ?建立月度甚至到周的觀測體系 ?給出每周的大類資產(chǎn)配置表格 ?自上而下行業(yè)傳導(dǎo)鏈 ?特殊行情隨時給出建議配置（隨時） 主要章節(jié) ?解讀市場 ?策略路徑 ?大類資產(chǎn)配置 ?行業(yè)配置 ?策略角度公司視野 ?組合構(gòu)建策略 33 為什么要進行行業(yè)比較 ? 行業(yè)研究員更加關(guān)注縱向的比較 ? 行業(yè)研究員會告訴你和歷史相比行業(yè)景氣如何 ? 行業(yè)研究員會告訴你和歷史相比行業(yè)估值如何 ? 行業(yè)研究員會告訴你那個公司更好 ? 行業(yè)比較更加關(guān)注橫向的比較： ? 基金經(jīng)理需要知道的不僅僅是現(xiàn)在和歷史相比行業(yè)如何 ? 基金經(jīng)理更加關(guān)注現(xiàn)在到底哪個更好？ ? 行業(yè)比較觀點和行業(yè)研究員沖突了怎么辦？ ? 機會或風(fēng)險，值得花些時間 34 一些規(guī)律為行業(yè)比較提供借鑒意義 ? 行業(yè)利潤增長與相對 PE估值正相關(guān) ? 行業(yè)毛利率波動和相對 PE估值反相關(guān) 二級行業(yè)利潤增長與相對 PE估值明顯正相關(guān) 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 0 1 2 行業(yè) PE/市場平均 0507凈利潤復(fù)合增長 二級行業(yè)毛利率波動率與估值溢價成反比0 . 0 00 . 0 50 . 1 00 . 1 50 . 2 00 . 2 50 0 . 5 1 1 . 5 2行業(yè) PE/ 市場平均0107毛利率的波動率35 一些代表性的行業(yè)配置方法 ? 自上而下的大主題型 ? 方法簡述：通過較大的宏觀層面邏輯推導(dǎo)到產(chǎn)業(yè)的選擇上 ? 自下而上的小主題型 – 方法簡述：對行業(yè)進行明確歸類 （ 一般都按上 、 中 、 下 、 金融 、交運和 TMT六大類分 ） ， 分類別進行選擇和比較 ? 投資時鐘型 ? 方法簡述：利用投資時鐘的規(guī)律，根據(jù)中國特點進行產(chǎn)業(yè)投資選擇 ? 驅(qū)動力型 ? 方法簡述：去挖掘每個行業(yè)的驅(qū)動力信號及其傳導(dǎo)機制 ? 評分體系型 ? 方法簡述：設(shè)定指標(biāo)，綜合打分 浙商基金行業(yè)配置路徑（討論） ? 宏觀策略分析師自上而下，行業(yè)研究員自下而上 ? 行業(yè)催化劑、驅(qū)動力體系為行業(yè)比較核心。 ?2022年提高 GDP質(zhì)量、民生、保障房。 。 ? 相對于長期來說，一年是短周期，更不要說我們關(guān)注的月甚至周、天了。戰(zhàn)略性思維 . 宏觀策略：策略師怎么解讀宏觀？ ? 宏觀策略與分析宏觀經(jīng)濟不同。 石油危機 網(wǎng)絡(luò)泡沫 名義經(jīng)濟增長的策略含義 ?我們與名義的增長打交道，你付賬能扣掉 CPI嗎？ ?名義