3國(guó)債的發(fā)行制度探討-免費(fèi)閱讀
【正文】 ， workingpaper ，fuquaschoolofbusiness， dukeuniversity， 2024. [4]劉曉軍，席西民。 另一 方面，還必須堅(jiān)持規(guī)范與發(fā)展相結(jié)合，以嚴(yán)格規(guī)范的制度來(lái)促進(jìn)發(fā)展。考慮到目前的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，可以預(yù)期，在短時(shí)間內(nèi)積極財(cái)政政策仍不能輕易淡出，發(fā)行國(guó)債以帶動(dòng)社會(huì)投資和消費(fèi)仍將會(huì)是短期內(nèi)我國(guó)政府的主要經(jīng)濟(jì)政策。仍以 2024 年第 7 期記賬式國(guó)債為例，財(cái)政部將招標(biāo)區(qū)間定在 %和 %，當(dāng)時(shí)由于市場(chǎng)普遍認(rèn)為發(fā)行利率較高，所以在發(fā)行期間大力追捧， “ 都往 的上限打 ” 。目前，我國(guó)國(guó)債在全國(guó)金融資產(chǎn)中所占的比重過(guò)小，中國(guó)所有債權(quán)市值占金融資產(chǎn)的比重才 10%左右。所以當(dāng)發(fā)行利率偏高時(shí)，會(huì)出現(xiàn)大批的自營(yíng)商自行持有國(guó)債，不進(jìn)行分銷，由此導(dǎo)致眾多中小投資者無(wú)法買到國(guó)債的現(xiàn)象。但是在單一價(jià)格拍賣中，所有成功的競(jìng)價(jià)者是按照同一個(gè)價(jià)格 —— 中標(biāo)價(jià)或中標(biāo)價(jià)加一定百分點(diǎn)來(lái)進(jìn)行支付的。從 1997 年開(kāi)始，在設(shè)定二次加權(quán)區(qū)間時(shí)采取變動(dòng)區(qū)間的方法，即第二次加權(quán)的區(qū)間根據(jù)第一次加權(quán)平均中標(biāo)價(jià)的水平確定，第一次加權(quán)的平均收益率越低，區(qū)間設(shè)定越小。基本承銷額即按照一級(jí)自營(yíng)商規(guī)模的大小向其分配一定量必須承購(gòu)的國(guó)債額，然后再對(duì)剩下的發(fā)行量進(jìn)行招標(biāo)，基本承銷額無(wú)需招標(biāo)。因此，應(yīng)在充分考慮本國(guó)人均收入水平和信貸政策限制的前提下，制定有效的最低投標(biāo)量限額。 一、國(guó)債拍賣的參與者資格限制 我國(guó)對(duì)國(guó)債拍賣的參與者的資格限制比較嚴(yán)格，規(guī)定只有銀行間債券市場(chǎng)和交易所債券市場(chǎng) 的國(guó)債承購(gòu)包銷團(tuán)成員，才分別有權(quán)參加財(cái)政部通過(guò)全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)和交易所債券市場(chǎng)發(fā)行的記賬式國(guó)債拍賣 ① ，包括競(jìng)爭(zhēng)性投標(biāo)和非競(jìng)爭(zhēng)性投標(biāo)。 第 1 頁(yè) 共 11 頁(yè) 國(guó)債的發(fā)行制度探討 內(nèi)容提要。社會(huì)個(gè)人及其他機(jī)構(gòu)投資者只能購(gòu)買憑證式國(guó)債，或向參與國(guó)債投標(biāo) 第 2 頁(yè) 共 11 頁(yè) 的承銷商認(rèn)購(gòu)國(guó)債，不能直接參加國(guó)債投標(biāo)。 對(duì)于設(shè)定投標(biāo)價(jià)格區(qū)間的做法，支持的觀點(diǎn)認(rèn)為，由于我國(guó)目前國(guó)債市場(chǎng)上缺少基準(zhǔn)債券，投標(biāo)人對(duì)市場(chǎng)看法的差別較大， 第 3 頁(yè) 共 11 頁(yè) 設(shè)定區(qū)間有利于將中標(biāo)價(jià)格控制在合理范圍內(nèi)，另一方面還可以在一定程度上減少投標(biāo)人合謀控制市場(chǎng)的行為。這樣設(shè)計(jì)主要是為防止在拍賣發(fā)行時(shí)，一級(jí)自營(yíng)商參與國(guó)債拍賣的動(dòng)力不足，所以采用這種措施來(lái)確保國(guó)債需求。在進(jìn)行這樣的區(qū)間設(shè)定后，再進(jìn)行一次加權(quán)平均，從而計(jì)算統(tǒng)一的中標(biāo)收益率。而在多價(jià)格拍賣中，所有成功的競(jìng)價(jià)者要按照各自的報(bào)價(jià)進(jìn)行支付，然后通過(guò)計(jì)算中標(biāo)價(jià)以上的投標(biāo)價(jià)的加權(quán)平均值來(lái)作為非競(jìng)爭(zhēng)性投標(biāo)的發(fā)行價(jià)。仍以 010107 國(guó)債為例，當(dāng)時(shí)參加承銷的 58 家一級(jí)自營(yíng)商中有 33 家未將國(guó)債進(jìn)行分銷，分銷額只占市場(chǎng)注冊(cè)總額的 %，所以當(dāng)時(shí)大批中小投資者根本無(wú)法買到國(guó)債。而且中央銀行的總資產(chǎn)中大體上也沒(méi)有多大比重的國(guó)債，商業(yè)銀行資產(chǎn)中國(guó)債所占比重也很低（不到 2%），這樣使國(guó)債很難履行貨幣政策工具 的職
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