【正文】 1－ F ΔEBIT ＝（ P－ V） ΔQ 所以， 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)＝邊際貢獻(xiàn) /息稅前利潤(rùn) 【例】某企業(yè)生產(chǎn) A產(chǎn)品，固定成本為 60萬(wàn)元，變動(dòng)成本率為 40%，當(dāng)企業(yè)的銷售額分別為 400萬(wàn)元、 200萬(wàn)元、 100萬(wàn)元時(shí)，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)分別為： [答疑編號(hào) 3949100102] DOL（ 1） ＝（ 400－ 40040% ） /（ 400－ 40040% － 60）＝ DOL（ 2） ＝（ 200－ 20040% ） /（ 200－ 20040% － 60）＝ 2 DOL（ 3） ＝（ 100－ 10040% ） /（ 100－ 10040% － 60） →∞ 【思考】什么情況下，經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為無(wú)窮大？ [答疑編號(hào) 3949100103] 『正確答案』盈虧臨界點(diǎn)銷售額＝ 60/（ 1－ 40%）＝ 100（萬(wàn)元）。 （二）經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)的定義公式 經(jīng)營(yíng)杠桿的大小一般用經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)表示，它是息稅前利潤(rùn)變動(dòng)率與銷售額（量）變動(dòng)率之間的比率。 。 關(guān)系 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越大 關(guān)注 經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)本身并不是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)變化的來(lái)源，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源是生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的不確定性。 【例 單選題】已知某企業(yè)年固定成本為 100萬(wàn)元，盈虧臨界點(diǎn)的銷售額為 200萬(wàn)元，當(dāng)銷售額為 600萬(wàn)元時(shí)經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)為（ ）。 [答疑編號(hào) 3949100106] 『正確答案』 C 『答案解析』經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)＝（ 50035% ） /[50035% －（ 80－ 15） ]＝ 。 一、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù) 財(cái)務(wù)杠桿作用的大小通常用財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)表示。 —— 股東收益的波動(dòng)，即反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的大小。 ，因?yàn)榻?jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng) 險(xiǎn)可以相互抵消 [答疑編號(hào) 3949100202] 『正確答案』 A 『答案解析』經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)是由于企業(yè)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)形成的，只要企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)存在，就有經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；而財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是由于借債形成的。 [答疑編號(hào) 3949100203] 『正確答案』 B 『答案解析』負(fù)債利息＝ 80050%8% ＝ 32（萬(wàn)元）， 2＝ EBIT/[EBIT－ 32－ 30/（ 1－ 25%） ]，解得： EBIT＝ 144（萬(wàn)元），邊際貢獻(xiàn)＝ EBIT＋固定成本＝ 144＋ 60＝ 204（萬(wàn)元）。 【例 單選題】某公司本年的銷售量為 100萬(wàn)件，售價(jià)為 20元 /件，單位變動(dòng)成本 12元，總固定成本為 50萬(wàn)元，優(yōu)先股股息為 75萬(wàn)元，利息費(fèi)用為 20萬(wàn)元，所得稅稅率為 25%。 計(jì)算題】 某公司目前年銷售額 10000萬(wàn)元，變動(dòng)成本率 70%，全部固定成本和費(fèi)用為 2021萬(wàn)元，普通股股數(shù)為 2021萬(wàn)股，該公司目前總資產(chǎn)為 5000萬(wàn)元，資產(chǎn)負(fù)債率 40%，目前的平均負(fù)債利息率為 8%，假設(shè)所得稅率為 40%。 （ 3）所需資金以 10%的利率借入，計(jì)算追加投資后的每股收益、利息保障倍數(shù)、經(jīng)營(yíng)杠桿系數(shù)、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)和總杠桿系數(shù)，判斷應(yīng)否改變經(jīng)營(yíng)計(jì)劃。 財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu) 所有資金的來(lái)源、組成及其相互關(guān)系。 。 。 （二）無(wú)稅 MM理論 命題 I 在沒(méi)有企業(yè)所得稅的情況下，負(fù)債企業(yè)的價(jià)值與無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值相等，即無(wú)論企業(yè)是否有負(fù)債，企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值無(wú)關(guān)。在數(shù)量上等于無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本加上與以市值計(jì)算的債務(wù)與權(quán)益比例成比例的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬。則下列說(shuō)法正確的有（ ）。 【分析】年利息抵稅 =DiT 利息抵稅現(xiàn)值 =（ DiT ） /i=TD 【提示】隨著企業(yè)負(fù)債比例的提高，企業(yè)價(jià)值也隨之提高，在理論上，全部融資來(lái)源于負(fù)債時(shí)，企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大。 有所得稅條件下 MM的命題一和命題二 【例 觀點(diǎn) 企業(yè)價(jià)值最大化的債務(wù)比率： 債 務(wù)抵稅收益的邊際價(jià)值等于增加的財(cái)務(wù)困境成本的現(xiàn)值。 三、優(yōu)序融資理論 【例 所謂權(quán)衡理論，就是強(qiáng)調(diào)在平衡債務(wù)利息的抵稅收益與財(cái)務(wù)困境成本的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的最佳資本結(jié)構(gòu)。所以，選項(xiàng) D的說(shuō)法正確。 要求：采用資本成本比較法選擇相對(duì)較優(yōu)的籌資方案。 每股收益無(wú)差別點(diǎn)法，就是兩種籌資方式每股收益相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)。 【例 [答疑編號(hào) 3949100402] 『正確答案』 （ 1）計(jì)算息稅前利潤(rùn)平衡點(diǎn) 解之得： EBIT＝ 376（萬(wàn)元） （ 2）計(jì)算籌資后的息稅前利潤(rùn) EBIT＝ 1200 （ 1－ 60%）－ 200＝ 280（萬(wàn)元） （ 3）決策：由于籌資后的息稅前利潤(rùn)小于無(wú)差別點(diǎn)，因此應(yīng)該選擇財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較小的乙方案。有三種融資方案可供選擇： 方案一：全部通過(guò)年利率為 10%的長(zhǎng)期債券融資； 方案二：全部通過(guò)股利率為 12%的優(yōu)先股融資； 方案三：全部依靠發(fā)行普通股籌資，按照目前的股價(jià)，需增發(fā) 50 萬(wàn)股新股。 （ 2）計(jì)算方案一和方案三的每股收益無(wú)差別點(diǎn)法 解之得： EBIT＝ 150萬(wàn)元 （ 3）計(jì)算方案二和方案三的每股收益無(wú)差別點(diǎn)法 解之得： EBIT＝ 240萬(wàn)元 （ 4）作出 EBIT－ EPS分析圖如下： 當(dāng) EBIT150萬(wàn)元時(shí)，應(yīng)選擇普通股融資； 當(dāng) EBIT150萬(wàn)元時(shí)，應(yīng)選擇長(zhǎng)期債券融資。 公司的市場(chǎng)價(jià)值 V等于股票的市場(chǎng)價(jià)值 S加上長(zhǎng)期債務(wù)的價(jià)值 B，即： V＝ S＋ B 為了計(jì)算方便，設(shè)長(zhǎng) 期債務(wù)（長(zhǎng)期借款和長(zhǎng)期債券）的現(xiàn)值等于其面值；股票的現(xiàn)值則等于其未來(lái)的凈收益按照股東要求的報(bào)酬率貼現(xiàn)。該企業(yè)認(rèn)為目前的資本結(jié)構(gòu)不合理，準(zhǔn)備通過(guò)發(fā)行債券回購(gòu)部分股票的方式，調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)價(jià)值。 【例 要求： （ 1）計(jì)算回購(gòu)股票前、后該公司的每股收益。 第一節(jié) 利潤(rùn)分配概述 【知識(shí)點(diǎn) 1】利潤(rùn)分配的原則 利潤(rùn)分配的基本原則有： 依法分配原則 國(guó)家有關(guān)利潤(rùn)分配的法律和法規(guī)主要有公司法、外商投資企業(yè)法等，企業(yè) 在利潤(rùn)分配中必須切實(shí)執(zhí)行上述法律、法規(guī)。 多方及長(zhǎng)短期利益兼顧原則 兼顧投資者、經(jīng)營(yíng)者、職工等多方利益；兼顧長(zhǎng)期和短期利益。 【思考】假設(shè)年初未分配利潤(rùn) +100萬(wàn)，本年凈利潤(rùn) 50萬(wàn)，可供分配的利潤(rùn)＝ +50萬(wàn)，可以進(jìn)行后續(xù)分配。 【例 另外 注意提取法定公積的 “ 補(bǔ)虧 ” ，與所得稅法的虧損后轉(zhuǎn)無(wú)關(guān)。 3 除息日 也稱除權(quán)日，是指股利所有權(quán)與股票本身分離的日期，即將股票中含有的股利分配權(quán)予以解除，即在除息日當(dāng)日及以后買入的股票不再享有本次股利分配的權(quán)利。 多選題】在我國(guó)，下列關(guān)于除息日表述正確的是（ ）。 單選題】如果上市公司以其應(yīng)付票據(jù)作為股利支付給股東，則這種股利的方式稱為（ ）。 二、股利相關(guān)論 稅差理論 稅差：股利收益的稅率高于資本利得的稅率。 （ 1）邊際稅率較高的投資者偏好低股利支付率的股票。 【分析】 企業(yè)權(quán)益價(jià)值 =分紅額 /權(quán)益資本成本 當(dāng)股利支付率提高時(shí)，股東承擔(dān)的收益風(fēng)險(xiǎn)會(huì)降低，權(quán)益資本成本也會(huì)降低，則企業(yè)價(jià)值提高； 當(dāng)股利支付率下降時(shí)，股東的權(quán)益資本成本升高，企業(yè)的權(quán)益價(jià)值將會(huì)下降。 實(shí)行多分少留的政策，既有利于抑制經(jīng)理人員隨意支配自由現(xiàn)金流量的代理成本，也有利于滿足股東取得股利收益的愿望。 信號(hào)理論 在信息不對(duì)稱的情況下，公司可以通過(guò)股利政策向市場(chǎng)傳遞有關(guān)公司未來(lái)盈利能力的信息。 【提示】股利信號(hào)理論為解釋股利是否 具有信息含量提供了一個(gè)基本分析邏輯，鑒于股利與投資者對(duì)股利信號(hào)信息的理解不同，所做出的對(duì)企業(yè)價(jià)值的判斷也不同。 【例 【知識(shí)點(diǎn) 2】制定股利分配政策應(yīng)考慮的因素 影響因素 法律限制 資本保全的限制 規(guī)定公司不能用資本（包括股本和資本公積）發(fā)放股利 企業(yè)積累的限制 規(guī)定公司必須按凈利潤(rùn)的一定比例提取法定公積金 凈利潤(rùn)的限制 規(guī)定公司年度累計(jì)凈利潤(rùn)必須為正數(shù)時(shí)才可以發(fā)放股利，以前年度虧損必須足額彌補(bǔ) 超額累積利潤(rùn)的限制 由于股東接受股利繳納的所得稅高于其進(jìn)行的股票交易的資本利得稅，于是許多國(guó)家規(guī)定公司不得超額累積利潤(rùn)，一旦公司的保留盈余超過(guò)法律認(rèn)可的水平，將被加征額外稅額。 公司因素 盈余的穩(wěn)定性 盈余穩(wěn)定性強(qiáng)可以支付較高的股利；穩(wěn)定性弱則一般采取低股利政策 公司的流動(dòng)性 流動(dòng)性低時(shí)一般不能支付太多股利 舉債能力 舉債能力強(qiáng)可以采取較寬松的股利政策；舉債能力弱往往采 取較緊的股利政策 投資機(jī)會(huì) 有良好投資機(jī)會(huì)時(shí)多采取低股利政策；處于經(jīng)營(yíng)收縮的公司多采取高股利 政策 資本成本 保留盈余（不存在籌資費(fèi)用）的資本成本低于發(fā)行新股。這時(shí)盈余會(huì)被當(dāng)作彌補(bǔ)折舊基金購(gòu)買力水平下降的資金來(lái)源，因此在通貨膨脹時(shí)期，公司股利政策往往偏緊。 【例 多選題】下列情形中會(huì)使企業(yè)減少股利分配的有（ ）。盈余不穩(wěn)定的公司一般采用低股利政策，所以選項(xiàng) A正確。 一、剩余股利政策 ：是指在公司有著良好的投資機(jī)會(huì)時(shí)，根據(jù)一定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，測(cè)算出投資所需的權(quán)益資本，先從盈余當(dāng)中留用，然后將剩余的盈余作為股利予以分配。按法律規(guī)定，至少要提取 10%的公積金。企業(yè)實(shí)際提取 480萬(wàn) 元，在這種情況下，這一規(guī)定并沒(méi)有構(gòu)成實(shí)際限制。 ：采用剩余股利政策的根本理由在于保持理想的資本結(jié)構(gòu)，使加權(quán)平均資本成本最低。 [答疑編號(hào) 3949110202] 『正確答案』 B 『答案解析』分配股利的現(xiàn)金問(wèn)題，是營(yíng)運(yùn)資金管理問(wèn)題，與籌集長(zhǎng)期資本無(wú)直接關(guān)系。 【例 公司實(shí)現(xiàn)的年度凈利潤(rùn)為 100萬(wàn)元。 理由 （ 1）穩(wěn)定的股利向市場(chǎng)傳遞著公司正常發(fā)展的信息，有利于樹(shù)立公司良好形象，增強(qiáng)投 資者對(duì)公司的信心，穩(wěn)定股票的價(jià)格； （ 2）穩(wěn)定的股利額有利于投資者安排股利收入和支出； （ 3）即使推遲某些投資方案或者暫時(shí)偏離目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)，也可能要比降低股利或降低股利增長(zhǎng)率更為有利。 缺點(diǎn) 各年股利變動(dòng)較大，極易造成 公司不穩(wěn)定的感覺(jué)，對(duì)于穩(wěn)定股票價(jià)格不利。 【例 【例 所以答案是 A。該公司的所得稅率為 30%。 [答疑編 號(hào) 3949110207] 『正確答案』 （ 1）發(fā)放現(xiàn)金股利所需稅后利潤(rùn)＝ 6000 ＝ 300（萬(wàn)元） （ 2）投資項(xiàng)目所需稅后利潤(rùn)＝ 400045% ＝ 1800（萬(wàn)元） （ 3）計(jì)劃年度稅后利潤(rùn)＝ 300＋ 1800＝ 2100（萬(wàn)元） （ 4）稅前利潤(rùn)＝ 2100/（ 1－ 30%）＝ 3000（萬(wàn)元） （ 5）計(jì)劃年度借款利息＝（原長(zhǎng)期借款＋新增借款） 利率 [（ 9000/45%） 55% ＋ 400055%]11% ＝ 1452（萬(wàn)元） （ 6）息稅前利潤(rùn)＝ 3000＋ 1452＝ 4452（萬(wàn)元） 【例 公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)為權(quán)益資本占 55%，債務(wù)資本占 45%。因而 ,股票股利不涉及公司的現(xiàn)金流。假設(shè)實(shí)施前股權(quán)登記日的收盤價(jià)為 ，計(jì)算除權(quán)（除息）日的參考價(jià)。股票股利的意義主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面： 。 【知識(shí)點(diǎn) 2】股票分割 股票分割，是指將面額較高的股票轉(zhuǎn)換成面額較低的股票的行為。 【例 11－ 6】某公司原發(fā)行面額 2元的普通股 200 000股，若按 1股換成 2股的比例進(jìn)行股票分割，分割前、后的股東權(quán)益項(xiàng)目見(jiàn)表 11－ 表 11－ 6，分割前后的每股收益計(jì)算如下： [答疑編號(hào) 3949110301] 『正確答案』 表 11－ 5 股票分割前的股東權(quán)益 單位：元 普通股 （面額 2元，已發(fā)行 200 000股） 資本公積 未分配利潤(rùn) 股東權(quán)益合計(jì) 400 000 800 000 4 000 000 5 200 000 假設(shè)公司本年凈利潤(rùn)為 440 000元，則每股收益＝ 44247。 （ 2）股票分割往往是成長(zhǎng)中公司的行為，給人們一種 “ 公司正處于發(fā)展中 ” 的印象，這種利好信息會(huì)在短時(shí)間內(nèi)提高股價(jià)。 相同點(diǎn) （ 1）普通股股數(shù)均增加（通常股票分割增加更多）； （ 2）如果凈利潤(rùn)不變，市盈率不變，每股收益和每股市價(jià)均下降（股票分割下降更多）； （ 3）股東持股比例不變； （ 4）股東權(quán)益總額不變； （ 5）通常都是成長(zhǎng)中公司的行為。發(fā)放股票股利可以導(dǎo)致股數(shù)增加，但是不會(huì)導(dǎo)致每股面額降低，也不會(huì)對(duì)公司股東權(quán)益總額產(chǎn)生影響（僅僅是引起股東權(quán)益各項(xiàng)目的結(jié)構(gòu)發(fā)生變化），發(fā)放股票股利后，如果盈利總額不變，市盈率不變，會(huì)由于普通股股數(shù)增加而引起每股收益和每股市價(jià)的下降。 【例