【正文】 先確定項(xiàng)目所屬行業(yè)的權(quán)益?！铩铩? 介紹了在現(xiàn)實(shí)世界中，如何針對(duì)三種不同的情況確定它們各自的折現(xiàn)率。這種方法是對(duì)項(xiàng)目無(wú)杠桿現(xiàn)金流量（UCF）按加權(quán)平均資本成本折現(xiàn)，項(xiàng)目的凈現(xiàn)值計(jì)算公式是：、FTE法和WACC法的比較★★★★三種方法都是為了解決存在債務(wù)融資的情況下如何估價(jià)的問(wèn)題，而且，三種方法得出的結(jié)果相同。這個(gè)連帶效應(yīng)受到四方面的因素影響：1. 債務(wù)的節(jié)稅效應(yīng)（影響最大）；2. 新債務(wù)的發(fā)行成本；3. 財(cái)務(wù)困境成本；4. 債務(wù)融資的利息補(bǔ)貼。然而，有證據(jù)表明公司表現(xiàn)出的行為似乎已經(jīng)有目標(biāo)負(fù)債權(quán)益比。Milller模型是對(duì)資本結(jié)構(gòu)決策的一個(gè)簡(jiǎn)練描述。（到目前為止，我們所講的結(jié)論都忽視了個(gè)人所得稅?；军c(diǎn)是：高增長(zhǎng)公司的負(fù)債比率要低于低增長(zhǎng)公司。有許多與優(yōu)序融資理論相關(guān)的推論，這些理論與權(quán)衡理論不一致。有相當(dāng)?shù)膶W(xué)術(shù)研究支持這個(gè)假說(shuō)。普遍認(rèn)為杠桿收購(gòu)可以有效地降低上述權(quán)益成本（怠工、在職消費(fèi)與有害投資）。資本結(jié)構(gòu)把它切成若干份。目前還沒(méi)有公式能準(zhǔn)確地測(cè)定出具體公司的最優(yōu)債務(wù)水平。保護(hù)性條款會(huì)降低破產(chǎn)成本，最終提高企業(yè)的價(jià)值。面臨這些扭曲政策的公司難以獲得債務(wù)而且代價(jià)高昂，它們將擁有較低的財(cái)務(wù)杠桿比率。2. 傾向于投資不足的動(dòng)機(jī)——具有相當(dāng)大破產(chǎn)可能性的公司的股東發(fā)現(xiàn)新投資經(jīng)常以犧牲股東利益為代價(jià)來(lái)補(bǔ)償債權(quán)人。不同學(xué)者提出不同的估計(jì)值。：清算或重組的法律成本與管理成本已有大量的學(xué)術(shù)研究。 存在公司稅時(shí)，公司的價(jià)值與其債務(wù)正相關(guān)。 MM的結(jié)論取決于個(gè)人能以同樣廉價(jià)的條件借入的假設(shè)。P、穆迪等公司也經(jīng)常使用賬面價(jià)值表示的債務(wù)比率測(cè)度信貸價(jià)值。長(zhǎng)期融資的先后順序： 采用賬面價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值分別進(jìn)行衡量的資本結(jié)構(gòu)具有較大的差異。長(zhǎng)期融資的幾個(gè)特點(diǎn)：1. 內(nèi)部產(chǎn)生的現(xiàn)金流式公司資金的主要來(lái)源。 優(yōu)先股的股利優(yōu)先權(quán)以每股多少美元的形式表述。債務(wù)契約：債務(wù)發(fā)行公司同債權(quán)人之間事先就債券到期日、利率以及其他所有條款所達(dá)成的書(shū)面協(xié)議。（長(zhǎng)期）債務(wù)的分期攤銷(xiāo)：長(zhǎng)期債務(wù)的這種分期償付方式。本金、票面價(jià)值長(zhǎng)期負(fù)債：借款公司對(duì)在某一時(shí)日，即“到期日”，償付本金金額的承諾。市場(chǎng)價(jià)值也不同。股利：公司對(duì)股東直接或間接投入公司的資本的回報(bào)。幾種不同的制度：1. 累計(jì)投票制：其作用在于允許少數(shù)股東的參與。 普通股股東權(quán)益，亦稱(chēng)為公司的賬面價(jià)值，代表了權(quán)益投資者直接或間接投入公司的資本數(shù)額。普通股的面值總額等于發(fā)行在外的股份數(shù)同每股面值的乘積，它有時(shí)又被稱(chēng)為公司的“實(shí)收資本”。公司股票的持有者稱(chēng)作“股票持有人”或“股東”。 得出的結(jié)論：市場(chǎng)理解會(huì)計(jì)方法變更的含義與結(jié)果。如果如下兩個(gè)條件成立，那么，會(huì)計(jì)方法的改變不應(yīng)該影響股票的價(jià)格。事件研究——研究某一時(shí)間披露的信息是否影響其它時(shí)間的收益的一種統(tǒng)計(jì)方法。② 事件研究。價(jià)格波動(dòng)與有效率并不矛盾。 三種有效市場(chǎng)應(yīng)用信息的水平不同、信息本身也不同。弱型效率（公式）：弱型效率是資本市場(chǎng)所能表現(xiàn)出來(lái)的最低形式的效率。（新證券的一般特點(diǎn)：不容易通過(guò)現(xiàn)存政權(quán)的組合來(lái)復(fù)制；公司可以通過(guò)開(kāi)發(fā)和高價(jià)出售具有獨(dú)創(chuàng)性的證券中獲得好處；但是，長(zhǎng)期來(lái)看，好處較小，因?yàn)槿狈?zhuān)利保護(hù)。在有效資本市場(chǎng)中：1. 財(cái)務(wù)經(jīng)理無(wú)法選擇債券和股票的發(fā)行時(shí)機(jī)；2. 增加股票發(fā)行不會(huì)壓制現(xiàn)有公司的股票價(jià)格；3. 公司的股票和債券的價(jià)格不會(huì)因?yàn)楣具x擇不同的會(huì)計(jì)方法而受到影響。？公司有動(dòng)機(jī)降低交易成本以降低資本成本。期望收益和資本成本均與流動(dòng)性負(fù)相關(guān)。為了體現(xiàn)額外的風(fēng)險(xiǎn)，新項(xiàng)目的貝塔應(yīng)該行業(yè)貝塔的基礎(chǔ)上調(diào)高一些。若假設(shè)負(fù)債的貝塔為零，則：有財(cái)務(wù)杠桿的情況下，權(quán)益貝塔一定大于資產(chǎn)貝塔。企業(yè)收入的周期性對(duì)貝塔起決定性作用，而經(jīng)營(yíng)杠桿將這種作用放大。如果認(rèn)為企業(yè)的經(jīng)營(yíng)與所在行業(yè)其他企業(yè)的經(jīng)營(yíng)十分類(lèi)似，不妨使用行業(yè)貝塔，這樣可以降低估計(jì)誤差。解決辦法：1. 第1個(gè)和第2個(gè)問(wèn)題可通過(guò)采用更加復(fù)雜的統(tǒng)計(jì)技術(shù)加以緩解；2. 根據(jù)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的變化對(duì)貝塔作相應(yīng)的調(diào)整，有助于解決第3個(gè)問(wèn)題；3. 注意同行業(yè)類(lèi)似企業(yè)的平均貝塔估計(jì)值。從企業(yè)的角度來(lái)看，期望收益率就是權(quán)益資本成本，若用CAPM模型，股票的期望收益率為：其中，是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)現(xiàn)利率，是市場(chǎng)組合的期望收益率與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率之差，稱(chēng)為期望超額市場(chǎng)收益率?！案呤杏实墓善苯M合”或“成長(zhǎng)性股票組合”“低市盈率的股票組合”或“價(jià)值組合”通常是通過(guò)將其所管理的投資組合的業(yè)績(jī)與一些基本指數(shù)的業(yè)績(jī)進(jìn)行對(duì)比來(lái)評(píng)價(jià)投資組合的管理者的業(yè)績(jī)。ACPM與APT都是以風(fēng)險(xiǎn)為基礎(chǔ)的資產(chǎn)定價(jià)模型。APT的優(yōu)點(diǎn)是能夠處理多個(gè)影響因素。因此，如果投資者可以忽略證券的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，惟有證券的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與證券的期望收益有關(guān)。對(duì)一個(gè)大型且足夠多元化的投資組合，因?yàn)槠湎到y(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)消失，所以有關(guān)風(fēng)險(xiǎn)是所有的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。例如：標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)的收益是單因素模型中惟一的一個(gè)因素。1. 收益與因素正相關(guān)，（如金礦與通貨膨脹正相關(guān)）；2. 收益與因素不相關(guān)，（如經(jīng)紀(jì)商的生意與通貨膨脹不相關(guān)）；3. 收益與因素負(fù)相關(guān)，（通用汽車(chē)公司與通貨膨脹負(fù)相關(guān)）。M表示收益的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，有時(shí)又稱(chēng)作“市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)”，這說(shuō)明在某種程度上M影響著市場(chǎng)上所有資產(chǎn)的價(jià)格；表示是收益的非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)我們談?wù)摴_(kāi)信的時(shí)候，實(shí)際上我們指的是所公布信息中的意外部分，并非市場(chǎng)已經(jīng)預(yù)期到、且已對(duì)此進(jìn)行折現(xiàn)的那部分信息，即上述的期望部分。證券的收益之間存在相互依存性，它可以通過(guò)兩種證券收益之間的協(xié)方差和相關(guān)系數(shù)來(lái)衡量。證券市場(chǎng)線（SML）簡(jiǎn)單討論ACPM的三個(gè)特點(diǎn)：1. 線形；如果SML本身是一條曲線，那么很多股票的定價(jià)將出現(xiàn)誤差。 風(fēng)險(xiǎn)和理性投資者一個(gè)公平的賭博是一個(gè)期望收益為零的賭博，而厭惡風(fēng)險(xiǎn)的投資者傾向于不參加這種公平的賭博。有效集就是這個(gè)區(qū)域位于最小方差組合之上的邊界。 A、B兩種證券構(gòu)成的投資組合的方差：對(duì)沖交易或者套頭交易投資組合多元化的效應(yīng)——比較投資組合的標(biāo)準(zhǔn)差和單個(gè)證券的標(biāo)準(zhǔn)差組合的標(biāo)準(zhǔn)差小于組合中各個(gè)證券標(biāo)準(zhǔn)差加權(quán)平均數(shù)。、方差和協(xié)方差期望收益是各種狀態(tài)下期望收益的概率加權(quán)平均值——度量?jī)蓚€(gè)變量之間相互關(guān)系的統(tǒng)計(jì)指標(biāo)引起基于歷史數(shù)據(jù)計(jì)算的相關(guān)性誤差的解釋★★★：1. 抽樣誤差；2. 隨機(jī)性本身所導(dǎo)致的誤差。會(huì)計(jì)盈虧平衡點(diǎn)與現(xiàn)值盈虧平衡點(diǎn)不同！——對(duì)初始投資的機(jī)會(huì)成本的分析不同！項(xiàng)目的市場(chǎng)價(jià)值（M）等于不包含拓展期權(quán)或收縮期權(quán)在內(nèi)的NPV與管理期權(quán)價(jià)值之和：第三篇 風(fēng)險(xiǎn)第九章 資本市場(chǎng)理論綜述 股利：利潤(rùn)部分；總收益=股利收入+資本利得（或資本損失）現(xiàn)金總收入=初始投資+總收益？？？（為什么成為總現(xiàn)金收入？）總現(xiàn)金收入=出售股票的收入+股利收入平均收益（算術(shù)平均數(shù)）頻率（或頻數(shù)）直方圖將政府債券的收益在短期內(nèi)稱(chēng)為“無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益”。不足：① 敏感性分析可能更容易造成經(jīng)理們所提的“安全錯(cuò)覺(jué)”；（why？）② 孤立的處理每一個(gè)變量的變化，而實(shí)際上不同變量的變化很可能是關(guān)聯(lián)的。美國(guó)股市是近視的，還是富有遠(yuǎn)見(jiàn)的？公司可以利用股票市場(chǎng)，幫助那些可能急功近利的經(jīng)歷作出產(chǎn)生正NPV的正確投資決策?！铩铩镏刂脩?yīng)該在設(shè)備的成本超過(guò)新設(shè)備的EAC之前發(fā)生。最重要的負(fù)效應(yīng)是“侵蝕”。僅僅講現(xiàn)金流量是不全面的——強(qiáng)調(diào)的是采用或者不采用某一項(xiàng)目所引起的現(xiàn)金流的增量。并不是所有公司都運(yùn)用那些基于對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)的資本預(yù)算技術(shù)。遇到互斥項(xiàng)目的三種解決辦法：結(jié)論一致① 比較凈現(xiàn)值；② 計(jì)算增量?jī)衄F(xiàn)值；③ 比較增量?jī)?nèi)部收益率與貼現(xiàn)率。問(wèn)題一：投資還是融資？ 投資型項(xiàng)目是內(nèi)部收益率應(yīng)用的一般模型；而起基本法則在遇到融資型項(xiàng)目是出現(xiàn)悖反。（IRR）法——最為經(jīng)常被用來(lái)替代凈現(xiàn)值項(xiàng)目的內(nèi)在價(jià)值；內(nèi)部收益率不受資本市場(chǎng)利息率的影響，而是取決于項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，是每個(gè)項(xiàng)目的完全內(nèi)生變量?！壑缘姆椒ㄟ@種方法先對(duì)現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)，然后求出達(dá)到初始投資所需要的折現(xiàn)現(xiàn)金流量的時(shí)間長(zhǎng)短。期望假說(shuō)流動(dòng)性偏好假說(shuō)即，為了吸引投資者持有風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高的兩年期債券，市場(chǎng)通常會(huì)把第2年的遠(yuǎn)期利率設(shè)得比第2年預(yù)期的即期利率高一些。① 市盈率與增長(zhǎng)機(jī)會(huì)正相關(guān)：有價(jià)值的公司增長(zhǎng)機(jī)會(huì)越多越好，則市盈率越高；② 市盈率與股票的風(fēng)險(xiǎn)負(fù)相關(guān)；③ 采用保守會(huì)計(jì)原則的公司具有較高的市盈率。、盈利增長(zhǎng)與增長(zhǎng)機(jī)會(huì)當(dāng)公司投資于正NPVGO的增長(zhǎng)機(jī)會(huì)是，公司價(jià)值增加；反之，當(dāng)公司選擇負(fù)的NPVGO的投資機(jī)會(huì)時(shí)，公司的價(jià)值減少。公司普通股價(jià)格就等于未來(lái)所有股利的現(xiàn)值。為了支付該筆款項(xiàng)，借款者同意在標(biāo)明的日期支付利息和本金。 注意三個(gè)問(wèn)題：① 關(guān)于分子：是現(xiàn)在開(kāi)始一期后收到的現(xiàn)金流；② 關(guān)于利率和增長(zhǎng)率：增長(zhǎng)率一定小于利率，式子才有意義；③ 關(guān)于時(shí)間的假定：有規(guī)律的和確定性的現(xiàn)金流。單利：貼現(xiàn)：計(jì)算未來(lái)現(xiàn)金流量現(xiàn)值的過(guò)程。① 金融市場(chǎng)因人們想調(diào)解他們不同時(shí)期的消費(fèi)行為而存在；② 金融市場(chǎng)為投資者體共了重要的檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)；③ 一項(xiàng)投資的凈現(xiàn)值能幫助我們?cè)俅瓮顿Y項(xiàng)目和金融市場(chǎng)的機(jī)會(huì)之間進(jìn)行比較；④ NPV法則既可以用于公司也可以用于個(gè)人。第二篇 價(jià)值和資本預(yù)算第三章 金融市場(chǎng)和凈現(xiàn)值：高級(jí)理財(cái)?shù)谝辉瓌t金融研究的是某些特定市場(chǎng)處理不同時(shí)期的現(xiàn)金流量的過(guò)程。企業(yè)不提高財(cái)務(wù)杠桿的情況下，僅利用內(nèi)部權(quán)益所能達(dá)到的最高增長(zhǎng)率。沒(méi)有一種方法能明確的告訴我們企業(yè)是否具有較好的盈利能力。 負(fù)債比率反映了債券人權(quán)益的收保護(hù)程度，以及企業(yè)為將來(lái)有利的投資機(jī)會(huì)取得新資金的能力。應(yīng)用此比率是存在的問(wèn)題：① 就資產(chǎn)的會(huì)計(jì)價(jià)值低于新資產(chǎn)，因而總資產(chǎn)的周轉(zhuǎn)率可能因?yàn)榫唾Y產(chǎn)的使用而偏大；② 不同行業(yè)，不同的周轉(zhuǎn)率。流動(dòng)比率下降可能是企業(yè)財(cái)務(wù)出現(xiàn)困難的第一個(gè)信號(hào)。市場(chǎng)價(jià)值：友意愿的買(mǎi)者和賣(mài)者在資產(chǎn)交易中所達(dá)成的價(jià)格。：首次發(fā)行 ：拍賣(mài)市場(chǎng)和經(jīng)銷(xiāo)商市場(chǎng)第二章 會(huì)計(jì)報(bào)表和現(xiàn)金流量重點(diǎn)介紹現(xiàn)金流量的實(shí)務(wù)問(wèn)題。代理成本：股東的監(jiān)督成本和實(shí)施控制的成本管理者的目標(biāo)可能不同于股東的目標(biāo)。（P5）兩個(gè)問(wèn)題：1. 現(xiàn)金流量的確認(rèn)：財(cái)務(wù)分析的大量工作就是從會(huì)計(jì)報(bào)表中獲得現(xiàn)金流量的信息（注意會(huì)計(jì)角度與財(cái)務(wù)角度的區(qū)別）2. 現(xiàn)金流量的時(shí)點(diǎn)3. 現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債的基本特征是借債的公司承諾在某一確定的時(shí)間支付給債權(quán)人一筆固定的金額。第一篇 綜述企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中三類(lèi)不同的重要問(wèn)題：資本預(yù)算問(wèn)題（長(zhǎng)期投資項(xiàng)目）融資：如何籌集資金？短期融資和凈營(yíng)運(yùn)資本管理第一章 公司理財(cái)導(dǎo)論？ 短期負(fù)債：那些必須在一年之內(nèi)必須償還的代款和債務(wù)；長(zhǎng)期負(fù)債：不必再一年之內(nèi)償還的貸款和債務(wù)。 財(cái)務(wù)經(jīng)理的大部分工作在于通過(guò)資本預(yù)算、融資和資產(chǎn)流動(dòng)性管理為公司創(chuàng)造價(jià)值。系列契約理論：公司制企業(yè)力圖通過(guò)采取行動(dòng)提高現(xiàn)有公司股票的價(jià)值以使股東財(cái)富最大化。有效的證據(jù)和理論均證明股東可以控制公司并追求股東價(jià)值最大化。資產(chǎn)的流動(dòng)性越大，對(duì)債務(wù)的清償能力越強(qiáng)；但是，流動(dòng)資產(chǎn)的收益率通常低于固定資產(chǎn)。附錄：2A 財(cái)務(wù)報(bào)表分析衡量企業(yè)承擔(dān)經(jīng)常性財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)（即流動(dòng)性負(fù)債）的能力。比率偏低，則說(shuō)明企業(yè)未能很好的利用資產(chǎn)。 可以作為一種工具衡量企業(yè)在債務(wù)合同上違約的可能性?，F(xiàn)金流量的穩(wěn)定性是個(gè)更好的指標(biāo)。將資產(chǎn)收益率分解成銷(xiāo)售利潤(rùn)率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率有助于分析企業(yè)的財(cái)務(wù)策略。應(yīng)注意兩點(diǎn)：① 用凈資產(chǎn)收益率來(lái)衡量盈利性的指標(biāo)來(lái)反映企業(yè)績(jī)效時(shí)，存在一些潛在的缺陷，即未考慮風(fēng)險(xiǎn)和現(xiàn)金流量的時(shí)間性；② 各財(cái)務(wù)比率之間是相互聯(lián)系的。金融市場(chǎng)的分離理論闡明：不管投資者的個(gè)人偏好如何，所有的投資者都想運(yùn)用NPV法則來(lái)判斷是接受還是擯棄統(tǒng)一投資項(xiàng)目。復(fù)利：把貨幣留在資本市場(chǎng)并繼續(xù)出借的過(guò)程。極端情況：在無(wú)限短的時(shí)間間隔按復(fù)利計(jì)息。第五章 債券和股票的定價(jià)債券是借款者承擔(dān)某一確定金額債務(wù)的憑證。優(yōu)先股債券價(jià)格隨著利率上升而下降。項(xiàng)目?jī)r(jià)值折現(xiàn)到時(shí)間點(diǎn)0 的每股凈利就是NPVGO，它代表了增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的（每股）凈現(xiàn)值。實(shí)證數(shù)據(jù)表明高增長(zhǎng)的公司傾向于支付低股利。公式可以遞推。應(yīng)用的原因：① 簡(jiǎn)便；② 便于管理控制；③ 有很好的機(jī)會(huì)，但是缺乏現(xiàn)金的公司利用回收期法是比較合適的。繼續(xù)使用的原因：過(guò)程簡(jiǎn)便，數(shù)據(jù)易從會(huì)計(jì)報(bào)表上獲得?；コ忭?xiàng)目：不同同時(shí)采納的項(xiàng)目。修正辦法：增量?jī)?nèi)部收益率：選擇大預(yù)算所增加的那部分投資的內(nèi)部收益率。三、 資本配置：資金不足以支付所有凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目盈利指數(shù)法則：在資金有限的情況下，不能僅僅依據(jù)單個(gè)項(xiàng)目的凈現(xiàn)值進(jìn)行排序，而應(yīng)根據(jù)現(xiàn)值與初始投資的比值來(lái)進(jìn)行排序。第七章 凈現(xiàn)值和資本預(yù)算——而非“會(huì)計(jì)利潤(rùn)”公司理財(cái)通常運(yùn)用現(xiàn)金流量；而財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)則強(qiáng)調(diào)收入和利潤(rùn)。沉默成本不屬于增量現(xiàn)金流量新增項(xiàng)目對(duì)公司其他項(xiàng)目的負(fù)效應(yīng)。以下是近似計(jì)算公式：名義現(xiàn)金流和實(shí)際現(xiàn)金流：名義或?qū)嶋H——兩種方法產(chǎn)生的結(jié)果一致：約當(dāng)年均成本法兩種適當(dāng)調(diào)整周期差別的方法：1. 周期匹配：直接，