【正文】 所有人的愛戴皆然，董事們應(yīng)該要像是一位年輕的辣妹在下嫁給85歲的億萬富翁時(shí)，被問到：”如果我身無分文的話，你是否還會(huì)愛我?”時(shí)的反應(yīng)一樣，這位年輕女郎回答說：”雖然我愛你，但我會(huì)更想念你”?！　〉谕顿Y垃圾債券時(shí)，我們面對(duì)的企業(yè)體質(zhì)就比較差了，這些公司通常都背負(fù)大筆的負(fù)債，同時(shí)所處產(chǎn)業(yè)的投資報(bào)酬率都相當(dāng)?shù)?，此外管理?dāng)局的素質(zhì)有時(shí)也有問題，其利益有時(shí)甚至與債權(quán)人相沖突，因此我們預(yù)期這類投資難免會(huì)出現(xiàn)虧損，所幸到目前為止，我們?cè)谶@部份的投資績(jī)效還算相當(dāng)不錯(cuò)?！　∥覀冋J(rèn)為，這種看法也適用于一般的股市，盡管股市連續(xù)三年下跌，相對(duì)大大增加了投資股票的吸引力，但我們還是很難找到真正能夠引起我們興趣的投資標(biāo)的，這可謂是先前網(wǎng)絡(luò)泡沫所遺留下來的后遺癥，而很不幸的，狂歡之后所帶來的宿醉截至目前而止仍然尚未完全消退?！　⊙苌越鹑谏唐方灰坠砉脂F(xiàn)在已從仙朵拉瓶子中竄出，而這類交易還會(huì)繼續(xù)以各種不同形式自我復(fù)制，直至這個(gè)禍害所造成的危害為眾人所知時(shí)為止，它們的危險(xiǎn)程度從近年來彌漫在電力能源產(chǎn)業(yè)的幾件個(gè)案可以略窺一二，在事件發(fā)生之后，衍生性金融商品交易急速減少，然而在其它產(chǎn)業(yè)，衍生性金融商品交易卻照樣毫無節(jié)制的急速擴(kuò)張中，中央銀行及美國(guó)政府到目前為止依然找不到有效克制的辦法，甚至連監(jiān)控這些合約所構(gòu)成風(fēng)險(xiǎn)的機(jī)制都沒有?！　∪欢槔砀冶救苏J(rèn)為，以總體經(jīng)濟(jì)的角度來看，這卻是相當(dāng)危險(xiǎn)，而且風(fēng)險(xiǎn)更有日益加重的趨勢(shì)，大量的風(fēng)險(xiǎn)，尤其是信用風(fēng)險(xiǎn)，目前已逐漸累積在少數(shù)幾家衍生性金融商品交易商身上，而且彼此的交易更是相當(dāng)頻繁，這使得一家公司在發(fā)生問題后，將很快地傳染給其它公司，到最后這些交易商將積欠非交易商的交易對(duì)方鉅額欠款，而這些交易對(duì)方，如我剛剛提到的，由于彼此關(guān)系過于緊密，將導(dǎo)致一個(gè)單一事件讓他們同時(shí)出現(xiàn)問題，(比如說電信產(chǎn)業(yè)的崩潰或者民間電力事業(yè)的價(jià)值大幅減損等)，關(guān)聯(lián)度過高在問題浮現(xiàn)時(shí)，便有可能引發(fā)系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)?！　⊙苌越鹑谏唐方灰椎牧硪豁?xiàng)問題是它可能因?yàn)橐恍┖敛幌嚓P(guān)的原因，讓一家公司的問題更為加重，這種滾雪球效應(yīng)之所以會(huì)發(fā)生主要在于許多衍生性金融商品交易的合約都要求對(duì)方一旦其信用評(píng)等遭到調(diào)降時(shí)，必須立刻提供質(zhì)押擔(dān)保給交易對(duì)方，大家可以想象到當(dāng)一家公司面臨困境而被調(diào)降信用評(píng)等的同時(shí)，衍生性金融交易卻又立即登門要求提供事先完全沒有設(shè)想到且金額龐大的現(xiàn)金時(shí)的情景，此舉可能讓公司進(jìn)一步陷入流動(dòng)性的危機(jī)，而通常這又會(huì)讓公司的信用評(píng)等再度向下調(diào)降，惡性循環(huán)的結(jié)果可能導(dǎo)致一家原本好好的公司因此垮臺(tái)。　　但錯(cuò)誤瞞的了人，卻騙不了自己，其所反應(yīng)的，不過是人們對(duì)于他人的承諾，總是傾向采取樂觀看法的現(xiàn)象，而且交易的雙方有極大的動(dòng)機(jī)在會(huì)計(jì)帳務(wù)上作手腳，因?yàn)檫@些負(fù)責(zé)買賣衍生性金融商品的人士，其報(bào)酬(全部或部份)往往取決于依市價(jià)結(jié)算的帳面盈余，但現(xiàn)實(shí)的狀況是(想想我們剛剛提到的雙胞胎合約)那個(gè)市場(chǎng)根本就不存在，所以取而代之的是依公式結(jié)算，這種替代性的做法有極大的漏洞，在通常的狀況下，由于合約牽涉多個(gè)變量在加上結(jié)算日期的遙遠(yuǎn)，使得交易雙方無形中增加許多引用不實(shí)假設(shè)的機(jī)會(huì)，以我們剛剛提到的雙胞胎案例來說，訂立合約的雙方可能使用截然不同的公式使得交易雙方連續(xù)好幾年同時(shí)享受鉅額的帳面獲利，在最夸張的狀況下，所謂的依公式結(jié)算極可能墮落淪為依鬼話結(jié)算?！　≈灰侨讼氲玫降?或者有時(shí)應(yīng)該說是瘋狂的人)，都可以被列為衍生性金融商品交易的標(biāo)的，舉例來說，當(dāng)初在安隆，就有新聞及寬頻衍生性金融商品，雖然要在許多年后才會(huì)結(jié)算，但此類交易還是可以入到公司的帳上；或比如說你想要簽一個(gè)契約，賭內(nèi)布拉斯加州2020年雙胞胎出生的數(shù)目，沒有問題，只要你肯出價(jià)，保證你一定找得到有人肯跟你對(duì)賭。　　從負(fù)面的角度來看，財(cái)務(wù)金融部門的業(yè)務(wù)也包含了通用再保證券這是衍生性金融商品的買賣業(yè)務(wù)，這個(gè)成績(jī)其中也包含了一部份遲遲未認(rèn)列的錯(cuò)誤損失，雖然當(dāng)時(shí)依照一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則，那樣的做法相當(dāng)正常，事實(shí)上對(duì)于衍生性金融商品，人們必須施以特別的關(guān)照，不管是其所運(yùn)用的會(huì)計(jì)原則或者它對(duì)個(gè)別公司或整個(gè)經(jīng)濟(jì)社會(huì)可能造成的潛在問題?！　±梦覀兊娘w機(jī)，很多公司每年都可以輕易省下數(shù)百萬美元的開支，有些大公司節(jié)省的金額甚至可以數(shù)千萬美元，更重要的是，搭配我們的飛機(jī)，這些公司可以大幅增加自己的飛機(jī)調(diào)度彈性，只要持有一小部份的飛機(jī)所有權(quán)，客戶甚至可以同時(shí)使用好幾架飛機(jī)，此外，經(jīng)由我們提供的機(jī)隊(duì)組合，一位客戶可以視狀況自由選擇12種不同機(jī)型，(我有一個(gè)姐姐擁有一架Falcon 2000部份所有權(quán)，她經(jīng)常利用它往來夏威夷與美國(guó)本土之間，但由于血液里同樣擁有巴菲特家族的基因，她也經(jīng)常轉(zhuǎn)換選用比較經(jīng)濟(jì)的Citation Excel 進(jìn)行美國(guó)境內(nèi)短程的旅行)?！　≈劣趯C(jī)部份所有權(quán)NetJets的營(yíng)運(yùn)，我們?cè)谶@行大幅領(lǐng)先市場(chǎng)上其它三家同業(yè)，F(xiàn)AA的記錄顯示我們2002年的市場(chǎng)占有率高達(dá)75%，這代表客戶購(gòu)買或租賃我們飛機(jī)的總金額是其它三家同業(yè)的三倍，搭載客戶到全世界130個(gè)國(guó)家?！　?nèi)布拉斯加家具店NFM將于今年八月在堪薩斯市開立一家全新的大型購(gòu)物中心，總樓地板面積高達(dá)45萬平方英呎，它將成為全美單店?duì)I業(yè)額第二位的家具店，僅次于其位于奧瑪哈的本店，我希望住在堪薩斯地區(qū)的伯克希爾股東能夠一起蒞臨開幕剪彩(當(dāng)然以后更要繼續(xù)惠顧)?！　∫韵率?002年我們非保險(xiǎn)事業(yè)相關(guān)的重點(diǎn)摘要：　　中美能源2002年的盈余穩(wěn)定成長(zhǎng)，展望明年仍將維持此一態(tài)勢(shì)，至于盈余成長(zhǎng)的來源，不論是目前或?qū)?，主要皆來自于先前提過的購(gòu)并案，中美能源為了取得購(gòu)并的資金，(此舉使得我們累計(jì)持有這種年息11%)，總計(jì)伯克希爾現(xiàn)在持有(在完全稀釋基礎(chǔ)下)%的股權(quán)，該公司詳細(xì)的財(cái)務(wù)報(bào)表請(qǐng)參閱37頁(yè)。　　伯克希爾其它規(guī)模較小的保險(xiǎn)公司其表現(xiàn)同樣突出，合計(jì)浮存金增加了38%，并貢獻(xiàn)了3,200萬美元的承保利益，%，如果這些公司加起來，可以堪稱為全美最好的保險(xiǎn)公司之一?！　∪绻魑辉賹⑽抑疤岬竭^的幾項(xiàng)會(huì)計(jì)因素，這樣的成果就更顯得難能可貴，所以各位卜派請(qǐng)準(zhǔn)備好你們的大力丸，(如果你對(duì)會(huì)計(jì)借貸事項(xiàng)沒興趣，可以跳過后面兩段不看)?！　≡贕EICO，2002年所有的事都再順利也不過了，好到甚至讓我們無法置信，成長(zhǎng)的幅度相當(dāng)可觀，獲利也相當(dāng)突出，保戶續(xù)約率持續(xù)提升，同時(shí)業(yè)務(wù)生產(chǎn)力也大幅躍升，而且這些現(xiàn)象在2003年依然繼續(xù)維持?！　∥铱梢韵蚋魑槐ＷC，未來我們的首要目標(biāo)就是避免損失準(zhǔn)備提列的不當(dāng)，當(dāng)然我無法保證一定做得到，保險(xiǎn)公司經(jīng)理人大多傾向少提列一些準(zhǔn)備，而想要克服這種糟糕的偏差，他們必須將其特殊的心態(tài)做個(gè)調(diào)整，說起來或許你會(huì)訝異，這完全與精算專業(yè)無關(guān)，同時(shí)，相對(duì)于初級(jí)保險(xiǎn)業(yè)者，再保業(yè)者適當(dāng)提列準(zhǔn)備的難度更高，不過即便如此，在伯克希爾，我們?cè)趽p失準(zhǔn)備提列這點(diǎn)做得還算不錯(cuò)，而我們也將努力讓通用再保比照辦理。　　雖然保險(xiǎn)契約有時(shí)間遞延性，不過2002年整體的結(jié)果還算令人滿意，雖然我們?nèi)晕磳⒑俗由仁鹿?簡(jiǎn)稱NCB)累積的風(fēng)險(xiǎn)降到可以忍受的限度之內(nèi)，但目前這個(gè)問題已成過去式?！　∵@個(gè)例外正是通用再保，所幸去年該公司進(jìn)行了許多的改進(jìn)動(dòng)作，現(xiàn)在我很高興地向各位報(bào)告，那就是在Joe Brandon的領(lǐng)導(dǎo)，以及Tad Montross盡心盡力的輔佐下，該公司在以上提到的這幾點(diǎn)皆有重大的進(jìn)展?！　∠卤碇兴@示的數(shù)字是，伯克希爾自取得國(guó)家產(chǎn)險(xiǎn)公司經(jīng)營(yíng)權(quán)，進(jìn)入保險(xiǎn)事業(yè)36年以來所貢獻(xiàn)的浮存金，(其中傳統(tǒng)業(yè)務(wù)包含在其它主險(xiǎn)項(xiàng)下)，在這張計(jì)算浮存金的表中，(相對(duì)于收到的保費(fèi)收入，我們持有的浮存金部位算是相當(dāng)大的) 我們將所有的損失準(zhǔn)備、損失費(fèi)用調(diào)整準(zhǔn)備、再保預(yù)先收取的資金與未賺取保費(fèi)加總后，再扣除應(yīng)付傭金、預(yù)付購(gòu)并成本、預(yù)付稅負(fù)以及取得再保業(yè)務(wù)的相關(guān)遞延費(fèi)用，得出浮存金的數(shù)額，弄清楚了嗎??　　去年我們的浮存金成本約為1%，不過從前我就曾說過，大家千萬不要被這樣的結(jié)果沖昏了頭，那完全是因?yàn)?002年沒有發(fā)生什么重大的天災(zāi)人禍所致，總有一天，我們會(huì)讓碰到某些大災(zāi)難，屆時(shí)我們的浮存金成本將激增?！　ave SokolMEHC的CEO及其主要伙伴Greg Abel，現(xiàn)在已成為伯克希爾珍貴的資產(chǎn)，他們是夢(mèng)想創(chuàng)造者，更是優(yōu)秀的經(jīng)理人，伯克希爾已準(zhǔn)備好要挹注大量的資金到MEHC，相當(dāng)期待Dave與Greg會(huì)如何運(yùn)用這些資金開疆辟土?！　∽詮?930年代初期，”北方天然”一直是奧瑪哈地區(qū)著名的企業(yè)之一，由地方上流社會(huì)的領(lǐng)導(dǎo)人士所經(jīng)營(yíng)，不過該公司在1985年(1980年改名為InterNorth)被規(guī)模不到它一半的休斯敦天然氣所購(gòu)并，該公司當(dāng)時(shí)曾宣布將讓總部繼續(xù)設(shè)在奧瑪哈，并讓原CEO繼續(xù)留任，只是不滿一年，這些承諾就被打破，休斯敦天然氣的原任總裁接掌總裁職位，總部也搬到休斯敦，更有甚者，連公司名稱都被后來新繼任的總裁Ken Lay改名為. . . .”安隆”!!。　　兩年前，Doris找到現(xiàn)任總裁Sheila O39。　　兩家公司的經(jīng)理人過去都擁有令人印象深刻的成績(jī)，CTB的Vic Mancinelli以及Garan的Seymour Lichtenstein，至于在2002年開始進(jìn)行的購(gòu)并案中，規(guī)模最大的就屬The Pampered Chef(TPC)這也是一家擁有輝煌歷史的傳奇公司，時(shí)間回溯到1980年，當(dāng)時(shí)34歲的Doris Christopher還是一位芝加哥郊區(qū)家庭經(jīng)濟(jì)學(xué)的教師，與先生育有2個(gè)小女兒的她，完全就沒有任何商業(yè)經(jīng)驗(yàn)，為了要補(bǔ)貼家庭微薄的收入，她想到運(yùn)用本身最拿手的絕活準(zhǔn)備食物，她在想想是不是可以利用家里的餐具來做點(diǎn)生意，這是她自己認(rèn)為身邊最派得上用場(chǎng)的東西?！　∽源薊ddie仿佛預(yù)知接下來會(huì)發(fā)生什么事，決定安頓下來，果不其然，洋基隊(duì)在往后的七年間，五度贏得美聯(lián)的冠軍，或許有人會(huì)問，這跟管理模式有什么相干?? 很簡(jiǎn)單那就是想要成為一個(gè)贏家，就是與其它贏家一起共事，舉例來說，1927年，Eddie因?yàn)檠蠡A得世界大賽(當(dāng)年棒球界傳奇人物貝比魯斯也在陣中)而分到700美元的獎(jiǎng)金，這筆錢大約相當(dāng)于其它球僮一整年的收入，結(jié)果Eddie總共只工作4天就拿到手(因?yàn)楫?dāng)年度洋基隊(duì)四連勝橫掃對(duì)手)，Eddie很清楚地知道他如何拎球棒并不重要，重要的是他能為球場(chǎng)上最當(dāng)紅的明星拎球棒才是關(guān)鍵，我從Eddie身上學(xué)到很多，所以在伯克希爾，我就經(jīng)常為美國(guó)商業(yè)大聯(lián)盟的超級(jí)強(qiáng)打者拎球棒。　　其次，2002年的債券市場(chǎng)特別有利于我們金融產(chǎn)品部門的策略運(yùn)作，這類的利得在未來一兩年內(nèi)很可能會(huì)逐漸縮減，甚至完全消失?！　∥覀冞€沒有看過有那家公司的擬制報(bào)表，其盈余是低于會(huì)計(jì)師查核數(shù)字的，現(xiàn)在就讓我們來編一個(gè)故事，故事的大綱是：去年就擬制基礎(chǔ)而言，伯克希爾的盈余數(shù)字遠(yuǎn)低于會(huì)計(jì)師的查核數(shù)字。　　綜合以上這些有利的因素，造就我們的帳面凈值大幅超越Samp?！　娜魏谓嵌葋砜?，2002年無異是豐收的一年，后面我會(huì)再詳加說明，以下是幾點(diǎn)總結(jié)：　　?盡管外界景氣低迷，但伯克希爾旗下所有非保險(xiǎn)事業(yè)的表現(xiàn)都異常優(yōu)異，十年前，但時(shí)至今日，在持續(xù)大舉擴(kuò)張零售、制造、服務(wù)以及金融事業(yè)版圖之后，這數(shù)字約當(dāng)我們一個(gè)月的獲利?！　?1在年報(bào)中所謂的每股數(shù)字系以A級(jí)普通股約當(dāng)數(shù)為基礎(chǔ)，這是本公司在1996年以前流通在外唯一的一種股份，B級(jí)普通股則擁有A級(jí)普通股三十分之一的權(quán)利?！　∵@兩位新成員分別是　　?我們的股票投資組合表現(xiàn)超越市場(chǎng)上大多數(shù)的指數(shù)，對(duì)于負(fù)責(zé)管理GEICO保險(xiǎn)資金的Lou Simpson來說，這是司空見慣的事，但就我個(gè)人而言，卻是在經(jīng)歷過好幾個(gè)悲慘的年頭后，終于獲得翻身?！　￡P(guān)于去年的結(jié)果，我還有一點(diǎn)要補(bǔ)充，如果你經(jīng)常閱讀最近幾年上市公司的財(cái)務(wù)報(bào)表，你會(huì)發(fā)現(xiàn)滿是所謂擬制性盈余這類的報(bào)表這種報(bào)表所顯示的盈余數(shù)字往往都遠(yuǎn)高于經(jīng)過會(huì)計(jì)師簽證的查核數(shù)，而公司高階經(jīng)理人會(huì)告訴股東們，不要理這個(gè)，不要管那個(gè)，只要算那些會(huì)讓盈余數(shù)字好看一點(diǎn)的就好了，而管理當(dāng)局對(duì)于這類過去種種，譬如昨日死的現(xiàn)象年復(fù)一年地出現(xiàn)，早就習(xí)以為常，一點(diǎn)都不會(huì)感到臉紅?！　〔徽撊绾?，我們還是繼續(xù)完成這次的練習(xí)，由于去年我們沒有遇到什么重大的災(zāi)難，所以實(shí)有必要將帳面盈余向下調(diào)整，以算出正常合理的承保績(jī)效。　　提到管理模式，我個(gè)人的偶像是一個(gè)叫做Eddie Bennett的球僮，1919年，年僅19歲的Eddie開始他在芝加哥白襪隊(duì)的職業(yè)生涯，當(dāng)年度白襪隊(duì)立刻就打進(jìn)世界大賽，隔年Eddie跳槽到布魯克林道奇隊(duì)，果不其然，又讓道奇隊(duì)贏得世界大賽，之后不久，這位傳奇性的人物發(fā)現(xiàn)苗頭不對(duì)，接著轉(zhuǎn)換跑道到紐約洋基隊(duì)，此舉更使得洋基隊(duì)在1921年贏得隊(duì)史上的第一座世界大賽冠軍?！　?a)CTB全世界雞、豬等農(nóng)畜養(yǎng)殖設(shè)備的領(lǐng)導(dǎo)廠商　　(b)Garan童裝生產(chǎn)廠商，以Garanimals等著名品牌對(duì)外行銷?！　∷耶?dāng)晚她所遇到的女性朋友們相當(dāng)喜愛她及她的產(chǎn)品，總共買了175美元的東西，TPC于焉誕生，在她的先生Jay的幫忙之下，Doris頭一年總共做了50,000美元的生意，22年后的今天，TPC的年?duì)I業(yè)額高達(dá)7億美元，共有67,000名餐飲顧問，我自己也曾經(jīng)參加過TPC的宴會(huì)，很輕易地就能發(fā)現(xiàn)這個(gè)行業(yè)成功的原因，公司的產(chǎn)品大部分都是獨(dú)家專用、造型設(shè)計(jì)優(yōu)美且深具實(shí)用性，而餐飲顧問的經(jīng)驗(yàn)豐富且非常熱心，這使得與會(huì)的每一位客人都盡興而歸?！　”M管受限于投票控制權(quán)的限制，使得MEHC現(xiàn)在的資本結(jié)構(gòu)有點(diǎn)奇怪，但該公司仍然伯克希爾非常重要的一部份，目前它的資產(chǎn)總額達(dá)到180億美元，并成為伯克希爾非保險(xiǎn)事業(yè)盈余的主要來源，展望未來，其成長(zhǎng)依然可期，去年MEHC買下了兩條重要的天然氣管線，第一條是從懷俄明州到南加州，名為肯特河的管線，每天運(yùn)送9億立方英呎的天然氣，且目前我們又另外投資12億美元進(jìn)行擴(kuò)充，預(yù)計(jì)在今年秋天完工后，運(yùn)輸能量可增加一倍，屆時(shí)將可滿足1,000萬個(gè)家庭用戶所需，第二條路線則是從美國(guó)西南部一路延伸到中西部，全長(zhǎng)16,600英哩，名為”北方天然”的管線，這項(xiàng)購(gòu)并案更是引起奧瑪哈地區(qū)居民的注意，傳為企業(yè)美談?！　【蛹曳?wù)現(xiàn)在是全美第二大