【正文】 。但隨著 2021－ 2021年股市上漲時期，風(fēng)險溢價大幅度下降?？蛇x數(shù)據(jù)來源如下： 可選數(shù)據(jù)來源 計算方法 數(shù)據(jù)頻率 回歸計算時間段 基準(zhǔn)指數(shù) 備注 Bloomberg 二元線性回歸 周收盤數(shù)據(jù) 可自定義，缺省值為 24個月 股票所在地的主要股指 股票收益率不進(jìn)行股利調(diào)整 Wind 二元線性回歸 可自定義，周、月、年 可自定義 可自定義 股票收益率不進(jìn)行股利調(diào)整 31 企業(yè)估值基本方法 ——自由現(xiàn)金流（ FCFF）模型 ? 確定折現(xiàn)率 ? 由于歷史風(fēng)險并不一定等于未來風(fēng)險，所以有時也采用調(diào)整后的 β作為 β的預(yù)測值： ? 調(diào)整原理： β具有均值回歸的特性，就長 期而言， β會越來越接近于 1 ? βt = +*βt1 32 企業(yè)估值基本方法 ——自由現(xiàn)金流（ FCFF）模型 ? 確定折現(xiàn)率 ? 估算非上市公司或新股 β的計算方法 ? 獲得一組可比上市公司的 β系數(shù)，即有杠桿的 β系數(shù) ? 將有杠桿的 β系數(shù)轉(zhuǎn)化為無杠桿的 β系數(shù) ? 根據(jù)行業(yè)的無杠桿 β和目標(biāo)公司的資本結(jié)構(gòu)，計算目標(biāo)公司的有杠桿 β系數(shù) βu = βl D*(1t)+E E βl = βu D*(1t)+E E * 注意：此處的 D和 E均為 可比公司的實際資本結(jié)構(gòu) 注意：此處的 D和 E均為 目標(biāo)公司的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 33 企業(yè)估值基本方法 ——自由現(xiàn)金流（ FCFF）模型 ? 確定折現(xiàn)率 ? 風(fēng)險溢價（ ERP） = Rm Rf ? Rm是市場回報率， Rm與無風(fēng)險利率的差就是風(fēng)險溢價 ? ERP的參考來源： ? Morning star Ibbotson 每年發(fā)布的手冊中會公布當(dāng)年的 ERP ? 美國市場的風(fēng)險溢價一般用：“標(biāo)普 500的收益率－ 10年期國債收益率”來計算。無形資產(chǎn) + 折舊和攤銷（ Damp。公司預(yù)測未來 10年的成本每年下降3％，由于是高度競爭的行業(yè)，成本的下降大部分被消費者分享，因此公司預(yù)測產(chǎn)品價格每年下降 2%。但在顯性期，應(yīng)該根據(jù)公司的產(chǎn)能擴張計劃或者固定資產(chǎn)投資計劃（ Capex）測算。如：太陽能硅片生產(chǎn)企業(yè)，電力公司 17 財務(wù)預(yù)測的編制 預(yù)測資產(chǎn)負(fù)債表 項目 推薦的預(yù)測驅(qū)動因素 推薦的預(yù)測比率 現(xiàn)金（不含富余現(xiàn)金） 收入 現(xiàn)金 /收入 應(yīng)收賬款 收入 應(yīng)收賬款 /收入 （ 應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)） 存貨 COGS 存貨 /COGS （ 存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)） 應(yīng)付賬款 COGS 應(yīng)付賬款 /COGS （ 應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)） 應(yīng)計費用 收入 應(yīng)計費用 /收入 PPamp。通過綜合各方面客戶的需求，可以預(yù)測短期內(nèi)現(xiàn)有客戶帶來的收入 ? 容易犯的錯誤：根據(jù)企業(yè)的產(chǎn)能，甚至是計劃產(chǎn)能來預(yù)測收入！ 16 財務(wù)預(yù)測的編制 預(yù)測損益表 ? 建議按各項目占收入的比重預(yù)測 項目 推薦的預(yù)測驅(qū)動因素 推薦的預(yù)測比率 銷售成本（COGS） 收入 銷售成本 /收入 營業(yè)費用和管理費用 收入 營業(yè)費用和管理費用 /收入 折舊 上一年不動產(chǎn)、廠房和設(shè)備的凈值 (PPamp。否則會使得公司顯得“輕資產(chǎn)”化，并會影響 ROIC的真實性 ? 研發(fā)費用：如果該研發(fā)費用的成果能夠?qū)鹃L期經(jīng)營產(chǎn)生價值，應(yīng)該資本化，并逐年攤銷 11 財務(wù)預(yù)測的編制 準(zhǔn)備和分析歷史數(shù)據(jù) – 分析財務(wù)指標(biāo) ? 重要財務(wù)指標(biāo) ? 凈投資＝ ICt+1－ ICt ? ROIC—— 投入資本回報率，對核心經(jīng)營活動進(jìn)行投資的回報率（ ROIC有兩種解釋：一種是所有資本的回報率，另一種是新增資本的回報率。2021年 5月 企業(yè)估值基本原理與方法 2 課程目錄與安排 ? 第一天 ? 企業(yè)估值基本原理 ? 企業(yè)估值基本流程 ? 財務(wù)預(yù)測的編制 ? 第二天 ? 企業(yè)估值基本方法 ? 企業(yè)價值驅(qū)動因素 ? 理論與現(xiàn)實 ? 附錄 1：建模中的 tips ? 附錄 2： Excel快捷鍵匯總 3 課程目標(biāo) 一． 理解企業(yè)估值的基本原理：為什么要估值？ 二． 掌握企業(yè)估值的基本流程：先做什么，后做什么？ 三． 掌握財務(wù)預(yù)測的編制及評估其合理性：如何編制財務(wù)預(yù)測？編制的財務(wù)預(yù)測合理嗎？ 四． 掌握企業(yè)估值的基本方法：如何估值？ 五． 理解企業(yè)價值的主要驅(qū)動因素：是什么驅(qū)動企業(yè)價值增加？ 4 企業(yè)估值基本原理 ?為什么要估值？ 估值對于投資的意義在于通過將企業(yè)內(nèi)在價值與其當(dāng)前股價相比較，確定投資的“安全邊際 ” ?前提假設(shè)：價格圍繞價值上下波動， 即 在長期情況下不會偏離價值 ?什么是企業(yè)價值？企業(yè)的價值取決于 未來的現(xiàn)金流入 ，而非歷史已經(jīng)取得的績效，更非成本計價的公司資產(chǎn) ? 企業(yè)價值 +富余現(xiàn)金 +非經(jīng)營性資產(chǎn)價值 =負(fù)債 +權(quán)益價值 企業(yè) 價值 非經(jīng)營 性資產(chǎn) 富余 現(xiàn)金 負(fù)債 權(quán)益 價值 5 企業(yè)估值基本原理 ? 企業(yè)價值的分類 ? 經(jīng)營價值：持續(xù)經(jīng)營假設(shè)下的企業(yè)價值，是企業(yè)價值創(chuàng)造的實質(zhì)來源 ? 清算價值：破產(chǎn)清算假設(shè)下的企業(yè)價值，是企業(yè)各項資產(chǎn)的現(xiàn)值之和 ? 并購價值：被收購假設(shè)下的企業(yè)價值，由于收購者的協(xié)同效應(yīng)，一般會較被收購企業(yè)內(nèi)在價值有一定溢價 6 企業(yè)估值的基本流程 計算經(jīng)營價值 ? 分析歷史績效 ? 進(jìn)行財務(wù)預(yù)測 ? 計算現(xiàn)金流與折現(xiàn)率 ? 計算企業(yè)經(jīng)營價值 明確并評估非經(jīng)營性資產(chǎn)的價值 ? 富余現(xiàn)金和有價證券 ? 缺乏流動性的投資，如不進(jìn)入合并報表的子公司 識別非權(quán)益索求權(quán)并計算其價值 ? 負(fù)債 ? 經(jīng)營性租賃 ? 或有負(fù)債 ? 優(yōu)先股 ? 員工期權(quán) ? 少數(shù)股東權(quán)益 ＋ － ＝ 股權(quán)價值 收入法 市場法估計的股權(quán)價值 ? EV/EBITDA ? EV/EBIT ? P/E ? P/B 進(jìn)行 比較 和判斷 市場法 理論上用各種方法計算出來的股