【正文】 還本付息能力較強(qiáng)，安全性較高。 D 不能按期還本付息。 ? 行業(yè)政策，國(guó)家扶持還是打壓。 資產(chǎn)抵質(zhì)押擔(dān)保： ? 股權(quán)質(zhì)押 ? 應(yīng)收賬款質(zhì)押 ? 土地使用權(quán)質(zhì)押 ? 其他資產(chǎn)抵 /質(zhì)押 流動(dòng)性支持： ? 政府或者母公司提供流動(dòng)性支持 ? 銀行提供流動(dòng)性支持（授信） ? 其他流動(dòng)性支持 信用增 進(jìn)方式 債項(xiàng)信用增級(jí)方式 41 五、 可轉(zhuǎn)債分析 42 可轉(zhuǎn)債綜述 ? 可轉(zhuǎn)債（ Convertible Bond）：是一種在特定條件下可以轉(zhuǎn)換為公司股票的債券，通常具有較低的票面利率。 ? 投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo) ? 在牛市中，分析指標(biāo)主要是轉(zhuǎn)債平價(jià)、平價(jià)溢價(jià)率、隱含波動(dòng)率等。 1轉(zhuǎn)債平價(jià)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)價(jià)格平價(jià)溢價(jià)率 ??轉(zhuǎn)股比例正股市場(chǎng)價(jià)格轉(zhuǎn)債平價(jià) ??轉(zhuǎn)股價(jià)格轉(zhuǎn)股比例1 0 0?44 可轉(zhuǎn)債的相關(guān)指標(biāo)（ 2/4） ?底價(jià)溢價(jià)率 轉(zhuǎn)債底價(jià)溢價(jià)率是指轉(zhuǎn)債市場(chǎng)價(jià)格超出轉(zhuǎn)債底價(jià)的比例，其中轉(zhuǎn)債底價(jià)是將轉(zhuǎn)債當(dāng)作純債，按照市場(chǎng)收益率貼現(xiàn)轉(zhuǎn)債未來(lái)現(xiàn)金流之后的價(jià)值。當(dāng)?shù)狡谑找媛蕿檎龝r(shí)，表明轉(zhuǎn)債未來(lái)的現(xiàn)金流之和大于當(dāng)前轉(zhuǎn)債價(jià)格，投資者此時(shí)買(mǎi)入持有到期可以保本。 tt)t)(2/()l n ()]()()[(12201210????????????????TddTTrKSddNKedNNWMSMNNWNWMrT?????σ 為需要求解的隱含波動(dòng)率，以下則是在求解前需要知道的參數(shù)： W=期權(quán)價(jià)格； S0= 正股價(jià)格； N= 總股本； K= 行權(quán)價(jià)格； Tt= 期權(quán)的剩余年限； γ= 期權(quán)行權(quán)比例（這里等于 1）； M= 期權(quán)份數(shù) =轉(zhuǎn)債份數(shù)乘以轉(zhuǎn)股比例； r= 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率（一年期定期存款利率） 47 六、 利率互換 48 利率互換的定義 ?利率互換，又稱(chēng)為利率掉期，是指交易雙方約定在未來(lái)的一定期限內(nèi)，根據(jù)約定數(shù)量的同種貨幣（稱(chēng)為名義本金額）交換利息金額的金融合約 。 %－ %＝ %？ 信用等級(jí) 固定利率 浮動(dòng)利率 A公司 AAA 10% 6個(gè)月期 LIBOR＋ % B公司 BBB 11% 6個(gè)月期 LIBOR＋ % A公司： 10%＋ 6M LIBOR－ %＝ 6M LIBOR－ %＝ 6M LIBOR＋ %－ % B公司： 6M LIBOR＋ %＋ %－ 6M LIBOR＝ %＝ 11%－ % 利率互換 6M LIBOR % A公司 借入固定利率資金 10% B公司 借入浮動(dòng)利率資金 6M LIBOR+% 利率互換最初是為了滿足具有不同比較優(yōu)勢(shì)的雙方降低籌資成本的需要而出現(xiàn)的。但是僅僅分析宏觀數(shù)據(jù)是不夠的 ?宏觀數(shù)據(jù)與債券研判的邏輯問(wèn)題 ?哪些宏觀指標(biāo)更重要 ?債券與宏觀走勢(shì)存在背離現(xiàn)象：今年上半年和去年年中的經(jīng)驗(yàn) ? 宏觀分析師與債券分析師關(guān)注焦點(diǎn)往往存在差異 ?債券分析師更多從金融層面解讀 ?對(duì)流動(dòng)性分析的視角差異 ?對(duì)政策研判的度量存在差異 ?………… 55 兩個(gè)區(qū)別（二）：債券分析師與股票分析師的區(qū)別 ? 看多的潛意識(shí)決定了對(duì)同一問(wèn)題的解讀是不同的 ?對(duì)通脹的解讀 ?對(duì)加息的看法 ? 股票分析師的觀點(diǎn)往往嚴(yán)重干擾債券分析師的判斷 ? 2022年的經(jīng)驗(yàn) 56 三個(gè)關(guān)注（一）：本土化因素 ? 深刻理解國(guó)情 ?資本約束大于貨幣政策 ?為何低利率 ?為何利率市場(chǎng)化很難 ?對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的評(píng)估為何有別于國(guó)外 ? 深刻理解“新興＋轉(zhuǎn)軌”的變遷過(guò)程及可能的機(jī)會(huì) ?法律滯后對(duì)市場(chǎng)的制約 ——40％上限 ?自下而上創(chuàng)新可能的機(jī)會(huì) ?理財(cái)異軍突起的影響 57 三個(gè)關(guān)注（二）：國(guó)際化視野 ? 深刻理解金融危機(jī) ?對(duì)投資而言，系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是最大的風(fēng)險(xiǎn)，而危機(jī)是很極端的風(fēng)險(xiǎn)，需要深入理解，盡可能避開(kāi)風(fēng)險(xiǎn) ?歐洲主權(quán)危機(jī)的研判與影響 ? 全球資本流動(dòng)的理解 ? 各個(gè)市場(chǎng)之間互動(dòng)的影響 58 三個(gè)關(guān)注（三）：差異化研判 ? 獨(dú)立判斷很艱難，但是也很重要 ? 挖掘差異化因素 ?在看多氣氛中尋找利空因素，在利空氣氛中，尋找利多因素 ?邊際上的變化，在一些拐點(diǎn)甚至可以起到?jīng)Q定性的作用 59 59 致謝！ 。 ? “ 浮息債 +利率互換 ” ： 一般是買(mǎi)入浮息債券，同時(shí)賣(mài)出一個(gè)與浮息債券具有相同基準(zhǔn)利率的利率互換 ，從而達(dá)到鎖定未來(lái)收益的目的。 ?利率互換可用于降低或鎖定融資成本、進(jìn)行資產(chǎn) /負(fù)債管理、套利，等等。這種情況下，通常將可轉(zhuǎn)債看作純債券與看漲期權(quán)的簡(jiǎn)單綜合體，其中純債券部分的價(jià)值就是轉(zhuǎn)債底價(jià)，期權(quán)部分的價(jià)格是轉(zhuǎn)債市場(chǎng)價(jià)格減去轉(zhuǎn)債底價(jià)，這樣隱含波動(dòng)率可以用考慮稀釋效應(yīng)的 BS公式計(jì)算得出。 貼現(xiàn)率補(bǔ)償利息到期贖回價(jià)格轉(zhuǎn)債票息轉(zhuǎn)債底價(jià) ???1?? 轉(zhuǎn)債底價(jià)轉(zhuǎn)債市場(chǎng)價(jià)格底價(jià)溢價(jià)率45 可轉(zhuǎn)債的相關(guān)指標(biāo)（ 3/4） ?到期收益率 轉(zhuǎn)債到期收益率是指投資者以當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格買(mǎi)入轉(zhuǎn)債并持有到期所獲得的年均收益率，是將轉(zhuǎn)債單純看作債券來(lái)計(jì)算的。 43 可轉(zhuǎn)債的相關(guān)指標(biāo)（ 1/4） ?平價(jià)溢價(jià)率 轉(zhuǎn)債平價(jià)溢價(jià)率是指轉(zhuǎn)債市場(chǎng)價(jià)格超出轉(zhuǎn)債平價(jià)的比例，其中轉(zhuǎn)債平價(jià)為轉(zhuǎn)債按照轉(zhuǎn)股價(jià)格轉(zhuǎn)成股票后的價(jià)值。 ? 可轉(zhuǎn)債兼具債券和股票的雙重特性。 ? 行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)程度，是否有進(jìn)入壁壘。 ? 如果不區(qū)分行業(yè)，對(duì)被評(píng)級(jí)對(duì)象一概而論，將存在較大誤差。 B 還本付息能力較低，有一定的違約風(fēng)險(xiǎn)。 C 受評(píng)對(duì)象不能償還債務(wù)。 BB 受評(píng)對(duì)象償還債務(wù)的能力較弱，受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響很大，有較高違約風(fēng)險(xiǎn)。 等 級(jí) 含義 AAA 受評(píng)對(duì)象償還債務(wù)的能力極強(qiáng)，基本不受不利經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，違約風(fēng)險(xiǎn)極低。 ?我國(guó)目前采用的信用評(píng)級(jí)符號(hào)與標(biāo)準(zhǔn)普爾公司相同。 ?信用產(chǎn)品的定價(jià)可采用“基準(zhǔn)利率 +信用利差”的方式。 32 股債蹺蹺板？ 從資金投向的角度來(lái)看，股票市場(chǎng)和債券市場(chǎng)之間存在著蹺蹺板效應(yīng)。 商業(yè)銀行可用于債券市場(chǎng)投資的資金等于“存款－貸款－存款準(zhǔn)備金”，該指標(biāo)的同比增速與利率產(chǎn)品收益率之間存在負(fù)相關(guān)。 ? 公開(kāi)市場(chǎng)操作的作用包括調(diào)控貨幣供應(yīng)量、調(diào)節(jié)商業(yè)銀行流動(dòng)性水平、引導(dǎo)貨幣市場(chǎng)利率走勢(shì)，等等。 123456202202 202208 202202 202208 202202 202208 202202 202208 202202 202208 202202 202208 202202 202208 202202 202208 20220258111417201 年定存利率 10Y 國(guó)債 存款準(zhǔn)備金率28 利率產(chǎn)品收益率與短期資金面 R007 VS 1年期國(guó)