【正文】 管理層收購出現(xiàn)[25]. 　　從上市公司收購實踐中反映出的問題看，主要集中于收購主體、收購資金來源（融資）、收購定價、信息披露等方面。應(yīng)當(dāng)認識到，管理層采用不同的主體形式進行MBO，將形成不同類型的法律關(guān)系?！豆痉ā返?47條規(guī)定：“公司董事、監(jiān)事、經(jīng)理應(yīng)當(dāng)向公司申報所持有的本公司的股份，并在任職期間內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓。 　　 　　我國職工持股會的產(chǎn)生是以公司內(nèi)部團體的面目出現(xiàn)的，所以其法律地位受到了置疑。因此，職工持股會不能成為公司股東”。應(yīng)當(dāng)指出，承認職工持股會作為管理層收購主體，將拓寬收購主體，有利于推動上市公司管理層收購。這存在的問題是，機關(guān)中國證監(jiān)會是否為上市公司的股東身份的確認機關(guān)？根據(jù)公司法原理，工商行政管理部門才是有權(quán)的股東身份確認機關(guān)。根據(jù)《公司法》第12條的規(guī)定，“公司向其他有限責(zé)任公司、股份有限公司投資的，除國務(wù)院規(guī)定的投資公司和控股公司外，所累計投資額不得超過本公司凈資產(chǎn)的百分之五十，在投資后，接受被投資公司以利潤轉(zhuǎn)增的資本，其增加額不包括在內(nèi)。在這種收購主體模式下，容易導(dǎo)致的法律問題是信息披露?！逼涞谑藯l更是明確規(guī)定，“收購人為法人或者其他組織的，應(yīng)當(dāng)披露如下基本情況：（一）收購人的名稱、注冊地、注冊資本、工商行政管理部門或者其他機構(gòu)核發(fā)的注冊號碼及代碼、企業(yè)類型及經(jīng)濟性質(zhì)、經(jīng)營范圍、經(jīng)營期限、稅務(wù)登記證號碼、股東或者發(fā)起人的姓名或者名稱（如為有限責(zé)任公司或者股份有限公司）、通訊方式；（二）收購人（包括股份持有人、股份控制人、一致行動人）應(yīng)當(dāng)以方框圖或者其他有效形式，全面披露其相關(guān)的產(chǎn)權(quán)及控制關(guān)系，列出股份持有人、股份控制人及各層之間的股權(quán)關(guān)系結(jié)構(gòu)圖，包括自然人、國有資產(chǎn)管理部門或者其他最終控制人；收購人應(yīng)當(dāng)以文字簡要介紹收購人的主要股東及其他與收購人有關(guān)的關(guān)聯(lián)人的基本情況，以及其他控制關(guān)系（包括人員控制）。 　　工會的法律地位如何確定？可否作為管理層收購的主體？前述中國證監(jiān)會法律部24號文指出，“根據(jù)中華全國總工會的意見和《中華人民共和國工會法》的有關(guān)規(guī)定，工會作為上市公司的股東，其身份與工會的設(shè)立和活動宗旨不一致，可能會對工會正常活動產(chǎn)生不利影響。所以，中國證監(jiān)會法律部的前述函件的法律效力值得商榷?！迸c管理層收購的股權(quán)價值相比較，SPV通常不會有很巨額的凈資產(chǎn)，所以《公司法》第12條的規(guī)定常常成為管理層收購中的法律障礙。按照《信托投資公司管理辦法》的規(guī)定，信托投資公司應(yīng)當(dāng)為委托人、收益人以及處理信托事務(wù)的情況和資料保密（法律、法規(guī)或者信托文件另有規(guī)定的除外）。（三）收購人在最近五年之內(nèi)受過行政處罰（與證券市場明顯無關(guān)的除外）、刑事處罰、或者涉及與經(jīng)濟糾紛有關(guān)的重大民事訴訟或者仲裁的，應(yīng)當(dāng)披露處罰機關(guān)或者受理機構(gòu)的名稱，處罰種類，訴訟或者仲裁結(jié)果，以及日期、原因和執(zhí)行情況；（四）收購人董事、監(jiān)事、高級管理人員（或者主要負責(zé)人）的姓名、身份證號碼（可以不在媒體公告）、國籍，長期居住地，是否取得其他國家或者地區(qū)的居留權(quán)；前述人員在最近五年之內(nèi)受過行政處罰（與證券市場明顯無關(guān)的除外）、刑事處罰或者涉及與經(jīng)濟糾紛有關(guān)的重大民事訴訟或者仲裁的，應(yīng)當(dāng)按照本款第（三）項的要求披露處罰的具體情況。如按國家工商局企業(yè)法人的法定代表人審批條件和登記管理暫行規(guī)定，國家公務(wù)員、軍人、審判機關(guān)、檢察機關(guān)在職干部等特殊人員禁止從事商業(yè)營利活動。在MBO的實際操作過程中，由于收購標(biāo)的價值一般都遠遠超出收購主體的支付能力，管理層往往只能夠支付得起收購價格中很小的一部分。從操作程序上看國外管理層收購融資通常以目標(biāo)公司資產(chǎn)為抵押，向銀行借貸大筆資金，并發(fā)行垃圾債券，完成后，再償還借貸資金，并支付債券利息。商業(yè)銀行不得向中華人民共和國境內(nèi)非銀行金融機構(gòu)和企業(yè)投資。 　　顯然，管理層對上市公司實施的MBO，具有“股票業(yè)務(wù)”和“股本權(quán)益性投資”的性質(zhì)，銀行的資金被上市公司管理層借貸后用于收購上市公司的股份，違反了禁止銀行資金流入股市的規(guī)定。 　　 　　管理層可以通過擔(dān)保借款融資?！弊罡呷嗣穹ㄔ侯C布的《關(guān)于實施《擔(dān)保法》若干問題的解釋》第4條作出了進一步明確的解釋：“董事、經(jīng)理違反《公司法》第60條規(guī)定，以公司資產(chǎn)為本公司的股東或者其他個人債務(wù)提供擔(dān)保的，擔(dān)保合同無效。但是，由于擔(dān)保關(guān)系發(fā)生時，管理層等交易各方明知MBO收購主體將成為上市公司的股東，因此，這個擔(dān)保行為有上市公司管理層濫用在上市公司的職權(quán)之嫌。”，管理層用上市公司的資產(chǎn)為MBO收購主體提供擔(dān)保的行為應(yīng)當(dāng)被認定為違法，管理層人員也應(yīng)承擔(dān)相應(yīng)的法律后果。以信托融資方式開拓管理層收購業(yè)務(wù)，始于2002年11月中旬，重慶新華信托投資股份有限公司設(shè)立的5億元規(guī)模的專項MBO信托。重慶新華信托投資股份有限公司推出的MBO資金信托計劃就是發(fā)行5億元規(guī)模的定向投資MBO的集合資金信托。24 / 24。如此則管理層就無須專門設(shè)立MBO收購主體，可以規(guī)避我國《公司法》關(guān)于公司的對外投資比例不得超過凈資產(chǎn)50%的規(guī)定。信托法律關(guān)系在上市公司MBO中的運用可以有三種形式：第一，信托機構(gòu)作為融資方為MBO提供收購資金?！缎磐蟹ā访鞔_了委托人、受托人及受益人等法律主體的權(quán)利義務(wù)，確立了信托財產(chǎn)的獨立性原則，信托法律成為財產(chǎn)關(guān)系的一種有效的保護制度?！焙汀渡鲜泄臼召徆芾磙k法》第7條的規(guī)定：“收購人不得利用上市公司收購損害被收購公司及其股東的合法權(quán)益?！? 　　顯然，管理層完成MBO后成為上市公司的股東，此時上市公司為MBO收購主體提供擔(dān)保，就具有向本公司股東提供擔(dān)保的性質(zhì)。中國證監(jiān)會《關(guān)于規(guī)范上市公司與關(guān)聯(lián)方資金往來及上市公司對外擔(dān)保若干問題的通知》（證監(jiān)發(fā)〔2003〕56號）明文規(guī)定“上市公司不得為控股股東及本公司持股50%以下的其他關(guān)聯(lián)方、任何非法人單位或個人提供擔(dān)?！?。 　　我們認為，銀行資金不能進入股市的規(guī)定是不合理的，銀行的資金進入股市應(yīng)是其投資的一種方式。”中國人民銀行頒布的《貸款通則》第71條第2款和第3款規(guī)定，借款人用貸款進行股本權(quán)益性投資或用貸款在有價證券、期貨等方面從事投機經(jīng)營的，由貸款人對其部分或全部貸款加收利息；情節(jié)特別嚴重的，由貸款人停止支付借款人尚未使用的貸款，并提前收回部分或全部貸款。按照中國人民銀行1996年8月1日《貸款通則》的規(guī)定，借款人不得將貸款用于從事股本權(quán)益性投資，否則將承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任（國家另有規(guī)定的除外）[29]. 　　因此，根據(jù)我國《商業(yè)銀行法》、《貸款通則》和《證券法》的規(guī)定，商業(yè)銀行向我國上市公司管理層提供資金用于實施MBO尚有法律上的障礙。而在較大規(guī)模的管理層收購中，通常還需要有多個金融機構(gòu)聯(lián)合組成的財團來滿足這種融資的需求。再如根據(jù)我國《公司法》和《國家工商局企業(yè)法人的法定代表人審批條件和登記管理暫行規(guī)定》，對于在原企業(yè)被吊銷營業(yè)執(zhí)照的法定代表人，自吊銷執(zhí)照之日起三年內(nèi)；因管理不善，企業(yè)被依法撤銷或宣告破產(chǎn)的企業(yè)負有主要責(zé)任的法定代表人在三年內(nèi)；刑滿釋放人員、勞教人員在期滿和解除勞教三年內(nèi)；被司法機關(guān)立案調(diào)查的人員，都不能作為MBO的主體。” 　　此外，我們還應(yīng)關(guān)注管理層收購的除外主體資格問題。中國證監(jiān)會《公開發(fā)行證券的公司信息披露內(nèi)容與格式準(zhǔn)則第16號――上市公司收購報告書》第三十一條要求，“屬于上市公司管理層（包括董事、監(jiān)事、高級管理人員）及員工收購的，收購人應(yīng)當(dāng)披露如下基本情況：（一）上市公司管理層及員工持有上市公司股份的數(shù)量、比例，以及管理層個人持股的數(shù)量、比例；如通過上市公司管理層及員工所控制的法人或者其他組織持有上市公司股份的，還應(yīng)當(dāng)披露該控制關(guān)系、股本結(jié)構(gòu)、內(nèi)部組織架構(gòu)、內(nèi)部管理程序、章程的主要內(nèi)容、所涉及的人員范圍、數(shù)量、比例等；（二）取得上市公司股份的定價依據(jù)；（三）支付方式及資金來源，如就取得股份簽有融資協(xié)議的，應(yīng)當(dāng)披露該協(xié)議的主要內(nèi)容，包括融資的條件、金額、還款計劃及資金來源；（四）除上述融資協(xié)議外，如果就該股份的取得、處分及表決權(quán)的行使與第三方存在特殊安排的，應(yīng)當(dāng)披露該安排的具體內(nèi)容；（五）如果該股份通過贈與方式取得的，應(yīng)當(dāng)披露贈與的具體內(nèi)容及是否附加條件；（六）上市公司實行管理層收購的目的及后續(xù)計劃，包括是否將于近期提出利潤分配方案等；（七）上市公司董事會、監(jiān)事會聲明其已經(jīng)履行誠信義務(wù)，有關(guān)本次管理層及員工持股符合上市公司及其他股東的利益，不存在損害上市公司及其他股東權(quán)益的情形。這是通常的以信托公司作為收購主體的法律設(shè)計。在這種收購主體模式下，應(yīng)當(dāng)注意的問題是SPV對外投資不能超過凈資產(chǎn)的50％。”由此，中國證監(jiān)會否認了工會作為上市公司股東的可能性，相應(yīng)的，也就否認了管理層收購以工會為主體的可能性。而前述民政部和中國證監(jiān)會發(fā)布的函件，不具有法律意義上的效力。但上市公司管理層收購應(yīng)當(dāng)遵循中國證監(jiān)會的相應(yīng)規(guī)定，這使得信托無法利用前述規(guī)定免除信息披露義務(wù)。[28] 　　 　　管理層將收購資金委托給信托公司，信托公司以自己的名義收購目標(biāo)公司股份并設(shè)定自己為收益人。 　　 　　其操作程序是，管理層設(shè)立SPV作為收購的殼公司，收購目標(biāo)公司的股權(quán)，由此實現(xiàn)管理層對目標(biāo)公司的間接控制，達到MBO的目的。因此，我會也暫不受理工會作為股東或發(fā)起人的公司公開發(fā)行股票的申請。實際上，職工持股會完