【正文】 工已經(jīng)達到了 。 農(nóng)民工市民化農(nóng)民進城為傳統(tǒng)工業(yè)制造業(yè)提供大量廉價勞動力為城市建設提供大量廉價勞動力傳統(tǒng)工業(yè)化傳統(tǒng)城市化以保障房為代表的城市基建可支配收入增加， “ 新 36 條 ”勞動力成本提高東部地區(qū)勞動力成本提高更加明顯轉(zhuǎn)型緩沖期增加消費產(chǎn)業(yè)升級產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移傳統(tǒng)的工業(yè)化與城市化 轉(zhuǎn)型期的城市化農(nóng)民工市民化農(nóng)民進城為傳統(tǒng)工業(yè)制造業(yè)提供大量廉價勞動力為城市建設提供大量廉價勞動力傳統(tǒng)工業(yè)化傳統(tǒng)城市化以保障房為代表的城市基建可支配收入增加， 新 條勞動力成本提高東部地區(qū)勞動力成本提高更加明顯轉(zhuǎn)型緩沖期增加消費產(chǎn)業(yè)升級產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移傳統(tǒng)的工業(yè)化與城市化 轉(zhuǎn)型期的城市化 經(jīng)濟轉(zhuǎn)型的三個層次GDP 結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型區(qū)域結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型消費和服務的占比提高產(chǎn)業(yè)升級與新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展中西部的經(jīng)濟比重提高29 農(nóng)民工市民化對內(nèi)需和增長的影響： CGR模擬 ? 自 2022年起 ， 市民化基準數(shù)量比基準情景每年增加 1000萬人 （ 相當于農(nóng)民工中 5%，約 700萬人再加上其所撫養(yǎng)的農(nóng)村人口實現(xiàn)市民化 ） 2022 2022 2022 2022 2022 2022 基準情景 GDP增長速度 (%) 市民化情景 變化 (百分點 ) 基準情景 369748 402316 437129 473745 514078 555060 GDP(億元 ) 市民化情景 373350 409908 449158 490631 536362 583167 變化 (百分點 ) 3602 7592 12028 16885 22284 28107 不同情景下經(jīng)濟增長的模擬結(jié)果（國發(fā)中心） 30 農(nóng)民工市民化對內(nèi)需和增長的影響： CGR模擬 基準情景 直接影響 綜合影響 農(nóng)村居民消費 46526 680 330 城鎮(zhèn)居民消費 97206 920 1855 政府消費 53865 60 576 固定資本形成 155812 1560 1585 凈出口 16339 0 83 GDP 369748 1860 3602 基準年份（ 2022年）農(nóng)民工市民化的直接影響和綜合影響（億元） 31 短期宏觀的四大市場擔憂 ? 短期內(nèi)困擾投資者的經(jīng)濟和政策因素主要來自于四個方面 ? 通脹預期升溫引發(fā)加息預期； ? 流動性緊縮持續(xù)壓制股指； ? 嚴厲的地產(chǎn)調(diào)控政策導致投資大幅下滑； ? 上述因素引發(fā)去庫存周期的啟動從而導致經(jīng)濟二次探底 。 ? 匯總分析師對于重點上市公司的盈利預測。 42024681012141620030320030720031120040320040720041120050320050720051120060320060720061120070320070720071120080320080720081120090320090720091120100320100701000202230004000500060007000G D P 當季同比% C P I 同比% 上證綜指經(jīng)濟情景 3 37 業(yè)績分析：上市公司今年在 26%，最悲觀在 15% ? 假設最悲觀情境下二季度凈利潤比預測微降 5%， 三季度凈利潤下降 20%；四季度凈利潤下降30%， 則合計 2022年凈利潤為 12452億元 ， 相對 2022年凈利潤同比增速為 15%。最大的盈利預測下調(diào)風險還是來自于地方融資平臺的撥備計提，但從目前情況看，更可能采取逐步逐年計提方式，而不會一步計提到位。（ 3）信用成本： 1季度信用成本年化為 %， 09年全行業(yè)信用成本為%， 10年可能低于 %， 11年應該在 %以下。但油價出現(xiàn)極端情況的概率不高。 假設 11年煤價增速大于等于 5%（主要看漲焦煤），11年供給增加 11%左右。 39 政策與經(jīng)濟的博弈，股價與預期的相互追逐 1000150020222500300035004000Jan09Jan09Jan09Feb09Feb09Mar09Mar09Mar09Mar09Apr09Apr09Apr09May09May09Jun09Jun09Jun09Jul09Jul09Jul09Jul09Aug09Aug09Aug09Sep09Sep09Sep09Oct09Oct09Nov090%5%10%15%20%25%30%35%上證綜合指數(shù) 一致預期上證A 股業(yè)績增速（右軸）3 月份開始P M I 數(shù)據(jù)超過5 0 并逐月回升經(jīng)濟復蘇政策變化四萬億投資繼續(xù)推動、詳細規(guī)劃十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃陸續(xù)出臺十大產(chǎn)業(yè)振興規(guī)劃陸續(xù)出臺1 月信貸投放創(chuàng)出天量多次上調(diào)部分行業(yè)出口退稅率上海雙中心建設、海西經(jīng)濟特區(qū)、成渝改革區(qū)、遼寧沿海經(jīng)濟區(qū)等區(qū)域政策信貸投放和M 2 增速持續(xù)高企銀監(jiān)會發(fā)布涉及固定資產(chǎn)貸款、流動資金貸款、個人貸款的管理辦法央行重啟央票發(fā)行并加大回籠資金政策重點轉(zhuǎn)向調(diào)結(jié)構(gòu)和管理通脹預期工業(yè)增加值同比增速繼續(xù)下滑大量農(nóng)民工返鄉(xiāng)5 月份工業(yè)增加值同比增速觸底回升出口快速下滑 農(nóng)民工就業(yè)得到妥善解決家電下鄉(xiāng)、汽車下鄉(xiāng)等促進消費政策工業(yè)增加值同比增速保持上升趨勢出口訂單恢復，同比跌幅收窄3 季度G D P 同比8 . 9 %2 季G D P 同比7 . 9 % ，出口訂單陸續(xù)恢復政策走勢 經(jīng)濟走勢40 流動性換檔 ? 信貸資金 ? M1， M2對周期結(jié)構(gòu)的影響 1 0 . 500 . 511 . 522 . 5 10 505101520253035Dec95Jun96Dec96Jun97Dec97Jun98Dec98Jun99Dec99Jun00Dec00Jun01Dec01Jun02Dec02Jun03Dec03Jun04Dec04Jun05Dec05Jun06Dec06Jun07Dec07Jun08Dec08Jun092022E 2022E信貸增速 名義 G DP 增速上證指數(shù)滾動年漲幅 ( 右軸 ) 14 12 10 8 6 4 20246 100 % 50 %0 %50 %100 %150 %200 %250 %300 %350 %200301200308200403200410200505200512200607200702200709200804200811200906滬深 30 0 滾動年漲幅 （ 右軸 ） M 1 增速 M 2 增速41 DDM估值模型 DDM模型主要假設以及滬深 300指數(shù)測算結(jié)果 假設 假設增速 無風險收益率 3% 2022年預測利潤增速 %（市場平均） 風險溢價 7% 2022年預測利潤增速 %（市場平均） 合計股權(quán)成本 10% 穩(wěn)定增長階段 12%（ 5年） 分紅比例 33% 增速下降階段 每年增速減少 %（ 30年） 2022年凈利潤 永續(xù)增長階段 % 估計 PE（ 2022） 1825 ? 還可以結(jié)合股息率、存款利率、債券收益率、租金回報率進行比較 。 中國市值結(jié)構(gòu)中金融能源獨大 A股行業(yè)估值比較（ 2022