【正文】 分，從而使企業(yè)價值評估體系大大完善，但是由于二叉樹模型在現(xiàn)實中使用較少，本文將以上的理論基礎上繼續(xù)探索實物期權(quán)下二叉樹模型在企業(yè)價值評估進行相關研究及應用。對企業(yè)進行近幾年的財務狀況進行比較研究，分析其財務及經(jīng)營發(fā)展趨勢，以便更好地對企業(yè)價值進行評估。針對黃金行業(yè)財務人員，發(fā)放問卷進行關于本行業(yè)景氣發(fā)展情況獲取相關數(shù)據(jù) 信息，并根據(jù)所獲得的數(shù)據(jù)進行研究分析，完成行業(yè)景氣調(diào)研。 共發(fā)放 50 份調(diào)查問卷，其中收回 34份，除去無效問卷 2份后，有效回收率為 64%。文中第四章無風險利率數(shù)據(jù)來自銀行官網(wǎng)， β 值回歸分析數(shù)據(jù)來自雅虎財經(jīng)官網(wǎng)。企業(yè)價值評估是指在一定條件及特定基準日下資產(chǎn)評估師對企業(yè)的資產(chǎn)，即對包括企業(yè)的凈資產(chǎn)價值及企業(yè)的商譽價值進行一系列的評估分析，從而評估師可以通過評估及分析做出評估報告。 實物期權(quán)下二叉樹模型在山東黃金企業(yè)價值評估中的運用研究 6 實物期權(quán)下二叉樹模型概念及基本思路 實物期權(quán)及二叉樹的含義 實物期權(quán)的本身就是一種權(quán)利，就是在未來期間以一定價格取得或者賣出一項實物 資產(chǎn)的權(quán)利。 （ 3）構(gòu)造現(xiàn)金流量二叉樹 構(gòu)造現(xiàn)金流量二叉樹是在實體自由現(xiàn)金流量表的基準之上，實物期權(quán)現(xiàn)金流量的計算要比慣例的現(xiàn)金流量表的編制更加錯綜難懂，這時就需要構(gòu)造出現(xiàn)金流量二叉樹 ,如下圖所示： 實物期權(quán)下二叉樹模型在山東黃金企業(yè)價值評估中的運用研究 7 圖 3 現(xiàn)金流量二叉樹 （ 4）確定資本成本 理論分析中經(jīng)常用的是 CAPM 定價模型， efmf RRERK ????? )]([e ，所以，在求股權(quán)成本時可以用以上的公式。 式 3 實物期權(quán)下二叉樹模型在山東黃金企業(yè)價值評估中的運用研究 8 3 山東黃金股份有限公司概況 山東黃金簡介 山東黃金全稱為山東礦業(yè)股份有限公司，是山東黃金集團控股的大型上市公司，它是于 2021 年 1月由山東黃金集團有限公司等五單位發(fā)起設立的股份有限公司，它有著雄厚的實力，規(guī)范的管理以及良好的業(yè)績。 基于本行業(yè)在市場經(jīng)濟中的發(fā)展，可以 根據(jù)金價變動情況，深入分析經(jīng)濟全局走向，有效把握黃金市場趨勢。 實物期權(quán)下二叉樹模型在山東黃金企業(yè)價值評估中的運用研究 10 圖 4 企業(yè)綜合經(jīng)營狀況與營業(yè)收入狀況餅圖分布 從調(diào)查市場結(jié)果來看， 2021 年黃金行業(yè)景氣的總體發(fā)展是穩(wěn)定樂觀的，在公司持續(xù)經(jīng)營的情況下，黃金行業(yè)在現(xiàn)代經(jīng)濟市場下前景廣闊、發(fā)展穩(wěn)定，為下文中的公司預測打下基礎。 通過上表對山東黃金公司 20212021 年各項財務數(shù)據(jù)分析可知，本企業(yè)的各項指標穩(wěn)中有升，其經(jīng)營是趨向穩(wěn)定發(fā)展狀態(tài)的，但是所處的黃金行業(yè)市場處于波動狀態(tài)，比較適用于實物期權(quán)下二叉樹模型。 ② teu ??上行乘數(shù) ， e為自然對數(shù)， t表示為期間， t取一年為期間，所以 t=1。 構(gòu)造現(xiàn)金流量二叉樹 根據(jù)上表編制的預計現(xiàn)金流量表，可以直接構(gòu)造實體自由現(xiàn)金流量二叉樹，2021 年 2020 年現(xiàn)金流量二叉樹模型如下所示： 圖 7 現(xiàn)金流量二叉樹 2 實物期權(quán)下二叉樹模型在山東黃金企業(yè)價值評估中的運用研究 18 確定資本成本 股權(quán)資本成本 本文在求股權(quán)資本成本時利用的是資本資產(chǎn)定價模型（ CAPM），所以需要用到無風險利率，即需要采用 2021 年 5年期的國庫債券利率，國庫債券利率為 %③ ，市場風險溢價為 %④ ，經(jīng)過山東黃金歷史數(shù)據(jù)的回歸分析，可以計算出 β值為 ，其中回歸分析圖如下圖所示： 圖 8 β 值的回歸分析 根據(jù)以上數(shù)據(jù)還有公式可知 eRfRmRfK ????? )(e ，可以求出權(quán)益資本成本 eK 為 %。 加權(quán)平均資本成本 由山東黃金的 2021 年的財務數(shù)據(jù)計 算如下： 表 8 山東黃金資本結(jié)構(gòu)表 單位：元 項目 金額 股東權(quán)益合計（ E） 有息負債（ D） 3450502600 資本總額 注：數(shù)據(jù)來源于山東黃金 2021年公司年報整理所得。 實物期權(quán)下二叉樹模型在山東黃金企業(yè)價值評估中的運用研究 20 表 9 國內(nèi)外研究機構(gòu)對未來我國經(jīng)濟的預測 單位： % 預測階段 20212020 20212021 20202035 20212035 IEA(2021) 預測階段 20212020 20212020 20202030 20212030 EIA(2021) 預測階段 20212020 20202030 20302035 20212030 IEEJ(2021) 預測階段 20212020 20202030 20302040 20402050 中國工程院 5 注： IEA指 World Energy Outlook； EIA指美國能源信息署； IEEJ 指日本能源經(jīng)濟研究所。通過求出來 2020 年的企業(yè)價值利用二叉樹模型從后往前倒推企業(yè)價值，從而可以求出 2021 年的企業(yè)價值。 實物期權(quán)下二叉樹模型在山東黃金企業(yè)價值評估中的運用研究 23 5 結(jié) 論 在經(jīng)濟深入發(fā)展的市場下，我國開始重視企業(yè)價值評估及其管理，介紹價值評估的理論不斷見諸刊物，理論界的討論方興未艾，適應我國企業(yè)的價值評估研究進入快速發(fā)展的階段，本文就是在這樣的市場環(huán)境下對企業(yè)價值評估模型進行分析研究的。 實物期權(quán)下二叉樹模型在山東黃金企業(yè)價值評估中的運用研究 24 參考文獻 [1]Merton Miller and Frank Cost Capital,Corporation Finance,and the Theory of Investment [J].American Economic Review,1958,253314. [2]F時間過得飛快，想起剛進大學的自己，魯莽不穩(wěn)重，做事不經(jīng)大腦，而現(xiàn)在卻能做到三思而后行，自己的事情能夠考慮周到，不再想當初的那個幼稚的人。感謝老師熬夜為我們看論文，每天忙得團團轉(zhuǎn)也會抽出時間來給我們指導論文，論文中的小錯誤、小毛病都會挑出來讓我們好好修改，我想說，真的很感謝你老師，謝謝你付出的一切，為我們所做的一切，我希望你能一直幸福下去。感謝我的朋友們在學校里一起進步，一起度過大學四年，謝謝我的好朋友在我最困難的時候幫助我，鼓勵我，一直在我身邊，陪伴我度過這幾年最珍貴的青春時光。請您抽出幾分鐘寶貴時間，根據(jù)個人經(jīng)驗填寫本問卷，并將問卷回饋給我們用于研究行業(yè)分析。通過對實踐案例的分析，可以看出二叉樹模型可以更好地評估企業(yè)價值，考慮企業(yè)價值的全面性， 克服 傳統(tǒng)評估方法中的弊端，使企業(yè)價值達到最大化。 式 7 所以可以求得山東黃金 2021 年的企業(yè)價值評估 = 萬元 結(jié)果差異分析 2021 年 12月 31 日的發(fā)行股數(shù)為 1423072408 股，所以，可以算出其評估價格為 元 /股， 2021 年 12月 31日的收盤價為 21 元 /股，差異率為 18%，在可接受的范圍之內(nèi)，因此，運用實物期權(quán)下二叉樹模型評估的企業(yè)價值是有效的。 實物期權(quán)下二叉樹模型在山東黃金企業(yè)價值評估中的運用研究 21 表 10 企業(yè)價值倒推計算 單位：元 項目 2021年 2021年 2021年 2021年 2020年 加權(quán)平均資本成本 % 后續(xù)期增長率 4． 69% 后續(xù) 現(xiàn)金流量折現(xiàn)至2020年末 5年期的無風險 收益率 % 上行 百分比 % 下行 百分比 % 上行概率 下行概率 企業(yè)價 值 注：數(shù)據(jù)來源于山東黃金公司財務預測及基期數(shù)據(jù)計算所得。 在本文最開始推導時可知，如公式： 上行（無風險利率）（期望收益率） ?? fRE 下行）上行概率（百分比 ?? p ）（百分比 p1? 。 ④ 在成熟市場中，由于有較長的歷史數(shù)據(jù)，市場總體的風險溢價可以通過分析歷史數(shù)據(jù)得到，市場風險溢價 =成熟 股票市場的基本補償額 +國家風險補償額。 實物期權(quán)下二叉樹模型在山東黃金企業(yè)價值評估中的運用研究 15 表 6 預計利潤表 單位：元 年份 2021年 （基期） 2021年 2021年 2021年 2021年 2020年 預測假設 上行乘數(shù) 下行乘數(shù) 銷售成本率 各種費用/銷售收入 平均所得稅率 一、經(jīng)營利潤 銷售收入 二叉樹 3857291 銷售成本 3559294 期間費用 及營業(yè) 稅金 213688 二、息稅前經(jīng)營利潤 84309 實物期權(quán)下二叉樹模型在山東黃金企業(yè)價值評估中的運用研究 16 減：經(jīng)營利潤所得稅 12646 三、息前稅后經(jīng) 營利潤 71663 注：數(shù)據(jù)來源于山東黃金公司財務預測及基期數(shù)據(jù)計算所得。所以以 2021 年為基期構(gòu)造銷售收入二叉樹如下： 圖 6 企業(yè)銷售收入二叉樹 預計財務報表 ① 由標的資產(chǎn)連續(xù)復利收益率的標準差計算得出。 公司財務分析 實物期權(quán)下二叉樹模型在山東黃金企業(yè)價值評估中的運用研