【正文】 時間。應(yīng)該指出的是，稅法中規(guī)定的有關(guān)固定資產(chǎn)投資回收或折舊年限，往往是根據(jù)國家的稅收政策確定的，不一定和房地產(chǎn)的經(jīng)濟壽命或自然壽命相同。例如，寫字樓的租戶需要工作中的短時休息，那就可以通過增加一個小酒吧滿足這種需求；公寓的租戶希望獲得洗衣服務(wù)，那就可以通過增加自助洗衣房，提供出租洗衣設(shè)備來解決這一問題。由于房地產(chǎn)在社會經(jīng)濟活動中的重要性，各國政府均對房地產(chǎn)市場倍加關(guān)注，經(jīng)常會有新的政策措施出臺，以調(diào)整房地產(chǎn)開發(fā)建設(shè)、交易和使用過程中的法律關(guān)系和經(jīng)濟利益關(guān)系。在房地產(chǎn)開發(fā)投資過程中，需要投資者在獲取土地使用權(quán)、規(guī)劃設(shè)計、工程管理、市場營銷、項目融資等方面具有管理經(jīng)驗和能力。例如，城市快速軌道交通線的建設(shè)，使沿線房地產(chǎn)大幅升值，大型城市改造項目的實施，也會使周邊房地產(chǎn)價值大大提高。房地產(chǎn)置業(yè)投資中，在持有期內(nèi)獲得每年 15％一 20％的股本收益率也是很平常的事。 (3)易于獲得金融機構(gòu)的支持。從中國房地產(chǎn)市場價格的歷史變化情況來看，房地產(chǎn)價格的年平均增長幅度，大大超過了同期通貨膨脹率的平均水平。這對于提高置業(yè)投資者或房地產(chǎn)資產(chǎn)擁有者的資信等級、獲得更多更好的投資交易機會具有重要意義。房地產(chǎn)的流動性差往往會使房地產(chǎn)投資者因無力及時償還債務(wù)而破產(chǎn)。 (3)投資回收期較長。置業(yè)投資者要想達(dá)到預(yù)期的投資目標(biāo)，同樣也對其專業(yè)知識和經(jīng)驗有較高的要求。因此，可以推斷物業(yè) 2的投資風(fēng)險大于物業(yè) 1的投資風(fēng)險。 (二 )風(fēng)險與不確定性 風(fēng)險和不確定性有顯著的區(qū)別。 13 (三 )風(fēng)險分析的目的 風(fēng)險分析是投資決策的重要環(huán)節(jié)，其目的是要幫助投資者回答下述問題： 1．預(yù)期收益率是多少，出現(xiàn)的可能性有多大 ? 2．相對于目標(biāo)收益或融資成本或機會投資收益來說，產(chǎn)生損失或超過目標(biāo)收益的可能性有多大 ? 3．預(yù)期收益的變動性和離散性如何 ? 由于風(fēng)險分析的數(shù)學(xué)方法較為復(fù)雜，本節(jié)僅對房地產(chǎn)投資過程中所遇到的風(fēng)險種類及其對 投資的影響進行簡單介紹。 系統(tǒng)風(fēng)險 二、系統(tǒng)風(fēng)險 房地產(chǎn)投資首先面臨的是系統(tǒng)風(fēng)險，投資者對這些風(fēng)險不易判斷和控制，如通貨膨脹風(fēng)險、市場供求風(fēng)險、周期風(fēng)險、變現(xiàn)風(fēng)險、利率風(fēng)險、政策風(fēng)險和或然損失 風(fēng)險等。更為嚴(yán)重的情況是，當(dāng)市場內(nèi)結(jié)構(gòu)性過剩 (某地區(qū)某種房地產(chǎn)的供給大于需求 )達(dá)到一定程度時，房地 產(chǎn)投資者將面臨房地產(chǎn)積壓或空置的嚴(yán)峻局面，導(dǎo)致資金占壓嚴(yán)重、還貸壓力日增，這很容易導(dǎo)致房地產(chǎn)投資者的破產(chǎn)。研究表明，美國房地產(chǎn)市場的周期大約為 18～ 20年，香港為 7— 8年，日本約為 7年。房地產(chǎn)屬于非貨幣性資產(chǎn)，銷售過程復(fù)雜，流動性差，其擁有者很難在短時期內(nèi)將房地產(chǎn)兌換成現(xiàn)金。利率調(diào)升會對房地產(chǎn)投資產(chǎn)生兩方面的影響：一是導(dǎo)致房地產(chǎn)實際價值的折損，利用升高的利率對現(xiàn)金流折現(xiàn)，會使投資項目的財務(wù)凈現(xiàn)值減小，甚至出現(xiàn)負(fù)值；二是會加大投資者的債務(wù)負(fù)擔(dān)，導(dǎo)致還貸困難。 (七 )政治風(fēng)險 房地產(chǎn)的不可移動性，使房地產(chǎn)投資者要承擔(dān)相當(dāng)程度的政治風(fēng)險。盡管投資者可以將這些風(fēng)險轉(zhuǎn)移給保險公司，然而在火險保單中規(guī)定的保險公司的責(zé)任并不是包羅萬象，因此有時還需就洪水、地震、核輻射等災(zāi)害單獨投保，盜竊險有時也需要安排單獨的保單。 (二 )未來 經(jīng)營費用風(fēng)險 未來經(jīng)營費用風(fēng)險，是指物業(yè)實際經(jīng)營管理費用支出超過預(yù)期經(jīng)營費用而帶來的風(fēng)險。然而，即使收益和費用都不發(fā)生變化，資本價值也會隨著收益率的變化而變化。但是，預(yù)期資本價值和現(xiàn)實資本價值之間的差異即資本價值的風(fēng)險，在很大程度上影響著置業(yè)投資的績效。時間風(fēng)險的含義不僅表現(xiàn)為選擇合適的時機進入市場，還表現(xiàn)為物業(yè)持有時間的長短、物業(yè)持有過程中對物業(yè)重新進行裝修或更新改造時機的選擇、物業(yè)轉(zhuǎn)售時機的選擇以及轉(zhuǎn)售過程所需要時間的長短等。因此，置業(yè)投資的實際收益和預(yù)期收益之間的差異是隨著持有期的延長而加大的。風(fēng)險對房地產(chǎn)投資決策的影響，主要體現(xiàn)在如下幾個方面： 1．根據(jù)項目風(fēng)險大小確定相應(yīng)的投資收益水平 由于投資者的投資決策主要取決于對未來投資收益的預(yù)期或期望，所以不論投資的風(fēng)險是高還是低，只要同樣的投資產(chǎn)生的期望收益相同，那么無論選擇何種投資方向或途徑都是合理的，只是對于不同的投資者，由于其對待風(fēng)險的態(tài)度不同而采取不同的投資策略。 2．根據(jù)風(fēng)險管理的能力選擇投資方向 雖然風(fēng)險客觀存在，但與項目相關(guān)的個別風(fēng)險，對于不同的開發(fā)商，其控制和管理此類風(fēng)險的能力是有很大差異的。因此，房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)要向?qū)I(yè)化發(fā)展，房地產(chǎn)市場上幾乎不存在萬能的開發(fā)商。 應(yīng)該指出的是，利用房地產(chǎn)市場的周期規(guī)律進行反周期操作，即低潮時買土地、潮時賣產(chǎn)品，是許多開發(fā)商希望達(dá)到的境界。這充分說明了在房地產(chǎn)投資中，區(qū)位選擇的特殊重要性。例如前述的宗地，就位于北京市 CBD范圍內(nèi)，為高檔辦公、酒店、國外駐京機構(gòu)和大使館集中的地區(qū)，該地區(qū)就業(yè)人口以中高級白領(lǐng)階層為主，收入水平和支付能力較高，各種消費需求的晶位代表著時代的潮流。例如，上海浦東原來是上海人?寧要浦西一張床、不要浦東一套房?的地區(qū)，但隨著浦東新區(qū)的開發(fā)建設(shè)，基礎(chǔ)設(shè)施、就業(yè)環(huán)境等發(fā)生了很大的變化，逐漸變成為上海人向往的地區(qū)；北京市前門商業(yè)區(qū)原是北京市三大中心商業(yè)區(qū)之一，但隨著北京市城市建設(shè)的發(fā)展，交通等市政條件優(yōu)良的新中心商業(yè)區(qū)陸續(xù)建成，前門商業(yè)區(qū)逐漸失去了對投資者和消費者尤其是中高檔消費者的吸引力。 2．公共交通便捷程度。山、水、綠地、陽光、清新的空氣、無噪聲污染等，都是居民選擇安居，進而也是房地產(chǎn)商在選擇居住項目區(qū)位時要慎重考慮的因素。 (二 )寫字樓物業(yè) 影響寫字樓項目區(qū)位選擇的特 殊因素包括： 1． 與其他商業(yè)設(shè)施接近的程度。如果寫字樓項目所處的位置，周圍有很多工業(yè)建筑、環(huán)境惡劣，就會大大降低該寫字樓的吸引力。大型寫字樓建筑往往能容納成 千上萬的人在里面辦公，有沒有快捷有效的道路進出寫字樓，會極大地影響到寫字樓的檔次。 (三 )零售商業(yè)物業(yè) 零售商業(yè)物業(yè)投資區(qū)位的選擇，在很大程度上取決于零售商業(yè)物業(yè)輻射區(qū)域分析的結(jié)果。主要區(qū)域是與項目所處地點直接相鄰的區(qū)域，其營業(yè)額的 60％～ 75％都來自該區(qū)域次要區(qū)域是距離項目所處地點 5～ 15kin的區(qū)域 (對市級購物中心而言 )，項目營業(yè)額的 15％～ 20％來自該區(qū)域；邊界區(qū)域是距物業(yè)所處地點 15km以外的區(qū)域，占營業(yè)額的 5％～ 15％。從實物形態(tài)上看，房地產(chǎn)置業(yè)投資活動表 現(xiàn)為投資者利用所購置的房地產(chǎn)，通過物業(yè)管理活動，最終為租戶提供可入住的生產(chǎn)或生活空間。其中，流出系統(tǒng)的資金叫做現(xiàn)金流出，流人系統(tǒng)的資金叫做現(xiàn) 金流人。 現(xiàn)金流量圖 二、現(xiàn)金流量圖 把某一項投資活動作為一個獨立的系統(tǒng)，其資金的流向 (收入或支出 )、數(shù)額和發(fā)生時點都不 盡相同。橫坐標(biāo)軸上? o?點通常表示當(dāng)前時點，也可表示資金運動的時間始點或某一基準(zhǔn)時刻。 3．為了與期末慣例法保持一致，在把資金的流動情況繪成現(xiàn)金流量圖時，都把初始投資 P作為上一周期期末，即第 0期期末發(fā)生的，這就是在有關(guān)計算中出現(xiàn)第 0周期的由來。 房地產(chǎn)置業(yè)投資 三、房地產(chǎn)置業(yè)投資 廣義的投資是指人們的一種有目的的經(jīng)濟行為，即以一定的資源投入某項計劃，以獲取所期望的報酬。房地產(chǎn)購置投資是指用于購置房地產(chǎn)和機器設(shè)備等固定資產(chǎn)的投資，該投資在物業(yè)投入出租經(jīng)營后，隨著固定資產(chǎn)在使用過程中的磨損和貶值，其價值逐漸以折舊的形式計人出租經(jīng)營成本，并通過出租經(jīng)營收入以貨幣形式回到投資者手中。它等于物業(yè)內(nèi)全部可出租面積與最可能的租金水平的乘積。 2．空置和收租損失 實際租金收入很少與潛在毛租金收入相等。 3．其他收入 物業(yè)中設(shè)置的自動售貨機、投幣電話等獲得 的收人稱為其他收入。 5．運營費用 19 收益性物業(yè)的運營費用是除抵押貸款還本付息外物業(yè)發(fā)生的所有費用，包括人員工資及辦公費用、保持物業(yè)正常運轉(zhuǎn)的成本 (建筑物及相關(guān)場地的維護、維修費 )、為租客提供服務(wù)的費用 (公共設(shè)施的維護維修、清潔 、保安等 )，保險費、房產(chǎn)稅、城鎮(zhèn)土地使用稅和法律費用等也屬于運營費用的范疇。此外，一般將通過專業(yè)代理機構(gòu)或法律程序催繳拖欠租金所獲得的收入亦列入其他收入項目上。在物業(yè)收入的現(xiàn)金流中，空置和收租損失從潛在毛租金收人中扣除后，就能得到某一報告期 (通常為一個月 )實際的租金收入。能夠改變潛在毛租金收入的因素是租金水平的變化或可出租面積的變化。流動資金在每個生產(chǎn)經(jīng)營周期完成一次周轉(zhuǎn)，在整個項目壽命周期內(nèi)始終被占用，直到項目壽命周期末，全部流動資金才能退出生產(chǎn)與流通，以貨幣資金形式被收回。房地產(chǎn)投資分析中所討論的投資是狹義的，是指投資者在投資活動中，為實現(xiàn)某種預(yù)定的經(jīng)營目標(biāo)而預(yù)先墊支的資金?，F(xiàn)金流量圖中垂直箭線的箭 頭，通常是向上者表示正現(xiàn)金流量，向下者表示負(fù)現(xiàn)金流量 (圖 3— 2)。 18 2．如果現(xiàn)金流出或流人不是發(fā)生在計息周期的期初或期末，而是發(fā)生在計息周期的期間，為了簡化計算，公認(rèn)的習(xí)慣方法是將其代數(shù)和看成是在計算周期末發(fā)生，稱為期末慣例法?，F(xiàn)金流量圖是用以反映投資項目在一定時期內(nèi)資金運動狀態(tài)的簡化圖式，即把經(jīng)濟系統(tǒng)的現(xiàn)金流量繪人一個時間坐標(biāo)圖中，表示出各現(xiàn)金流人、流出與相應(yīng)時間的對應(yīng)關(guān)系。 對于房地產(chǎn)開發(fā)投資項目來說，現(xiàn)金流人通常包括銷售收入、出租收入、利息收入和貸款本金收入等，現(xiàn)金流出主要包括土地費用、建造費用、還本付息、運營費用、稅金等。 對于一個特定的經(jīng)濟系統(tǒng)而言，投入的資金、花費的成本和獲取的收益，都可以看成是貨幣形式 (包括現(xiàn)金和其他貨幣支付形式 )體現(xiàn)的資金流出或資金流人。 17 第 5講課件講義 第 5講講義 現(xiàn)金流量 第三章：房地產(chǎn)投資分析技術(shù) 內(nèi)容提要： 投資分析的基本概念 現(xiàn)值與現(xiàn)值計算 設(shè)備更新中的經(jīng)濟分析 房地產(chǎn)投資財務(wù)評價指標(biāo) 某出租公寓項目投資分析案例 考試的目的和要求：本部分考試的目的是測試應(yīng)考人員對資金的時間價值、復(fù)利計算公式、設(shè)備更新的經(jīng)濟分析方法和房地產(chǎn)投資財務(wù)評價指標(biāo)的熟悉程度以及運用復(fù)利系數(shù)、設(shè)備更新的經(jīng)濟分析方法和房地產(chǎn)投資財務(wù)評價方法，解決房地產(chǎn)經(jīng)營管理實踐問題的能力和知識水平。商業(yè) 輻射區(qū)域分析包括：可能的顧客流量、消費者行為、喜好和偏愛及購買能力分析。是否有足夠的停車位也會影響到寫字樓的易接近性。 3．易接近性。因此，與另外商業(yè)設(shè)施接近的程度，決定了寫字樓項目對未來使用者的吸引力。居住項目的市場前景受附近地區(qū)人口數(shù)量、家庭規(guī)模和結(jié)構(gòu)、家庭收入水平、人口流動性、當(dāng)前居住狀況等方面的影響。 3．環(huán)境因素。 二、不同類型房地產(chǎn)投資對區(qū)位的特殊要求 (一 )居住物業(yè) 居住項目主要為人們工作勞動之余提供一個安靜舒適的生活休息空間，此類項目的投資區(qū)位選擇時要考慮的主要因素包括： 1． 市政公用和公建配套設(shè)施完備的程度。 房地產(chǎn)投資者對區(qū)位的把握還須利用發(fā)展的、動態(tài)變化的眼光。狹義的區(qū)位是指某一具體投資 場地在城市中的地理位置，包括宏觀位置和中觀、微觀位置。因為反周期操作是有條件的，它要求開發(fā)商在市場不景氣時，仍然保持較強的開發(fā)投資能力。根據(jù)不同市場區(qū)域、不同物業(yè)類型的市場風(fēng)險狀態(tài)及其發(fā)展變化規(guī)律，就可以判斷不同房地產(chǎn)子市場在周期波動中所處的階段。 高檔精裝修住宅，其利潤率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于普通住宅，但由于存在多潛在的風(fēng)險，因此只有少量有專業(yè)管理能力的開發(fā)商敢于涉足。但如果是開發(fā)高檔娛樂項目，由于其幾乎受到所有風(fēng)險因素的影響，其成功的可能性 (即風(fēng)險率 )可能只有 50％，因此，該開發(fā)商要想與投資經(jīng)濟適用住房的開發(fā)商獲得同樣的預(yù)期收益，他所要求的年投資收益率必須達(dá)到 30％ (30％ X50％＝ 15％ )。 15 風(fēng)險對房地產(chǎn)投資決策的影響 四、風(fēng)險對房地產(chǎn)投資決策的影響 風(fēng)險和收益就像人和人的影子，形影不離。一般說來，投資項目的壽命周期越長，可能遇到的影響項目收益的不確定性因素就越多。 (五 )時間風(fēng)險 時間風(fēng)險是指房地產(chǎn)投資中與時間和時 機選擇因素相關(guān)的風(fēng)險。房地產(chǎn)投資收益率也經(jīng)常變化。 其他未來會遇到的經(jīng)營費用包括由于建筑物存在內(nèi)在缺陷導(dǎo)致結(jié)構(gòu)損壞的修復(fù)費用和不可預(yù)見的法律費用 (例如租金調(diào)整時可能會引起爭議而訴諸法律 )。 個別風(fēng)險 三、個別風(fēng)險 (一 )收益現(xiàn)金流風(fēng)險 收益現(xiàn)金流風(fēng)險是指房地產(chǎn)投資項目的實際收益現(xiàn)金流未達(dá)到預(yù)期目標(biāo)要求的風(fēng)險。政治風(fēng)險一旦發(fā)生，不僅會直接給建筑物造成損害，而且會引起一系列其他風(fēng)險的發(fā)生，是房地產(chǎn)投資中危害最大的一種風(fēng)險。我國 1993 年對房地產(chǎn)投資的宏觀調(diào)控政策、 1994年出臺的土地增值稅條例、 2021年出臺的規(guī)范住房金融業(yè)務(wù)的措施、 2021 年國有土地使用權(quán)出讓方式的轉(zhuǎn)變等，就使許多房地產(chǎn)投資者在實現(xiàn)其預(yù)期收益目標(biāo)時遇到困難。 (五 )利率風(fēng)險 調(diào)整利率是國家對經(jīng)濟活動進行宏觀調(diào)控的主要手段之一。房地產(chǎn)價格的大幅度下跌和市場成交量的萎縮，常使一些實力不強、抗風(fēng)險能力較弱的投資者因金融債務(wù)問題而破產(chǎn)。正如經(jīng)濟周期的存在一樣，房地產(chǎn)市場也存在周期波動或景氣循環(huán)現(xiàn)象。 (二 )市場供求風(fēng)險 市場供求風(fēng)險是指投資者所在地區(qū)房地產(chǎn)市場供求關(guān)系的變化給投資者帶來的風(fēng)險。 房地產(chǎn)投資的風(fēng)險主要體現(xiàn)在投入資金的安全性、期望收益的可靠性、投資項目的流動性和資產(chǎn)管理的復(fù)雜性四個方面。一般說來，標(biāo)準(zhǔn)方差越小，各種可能收益的分布就越集中，投資風(fēng)險也就越小。后一種情況更為投資者所重視，尤其是在投資者通過債務(wù)融資進行投資的時候。完成投資過程進入經(jīng)營階段后，人們就可以計算實際獲得的收益