【正文】 藉此讓經(jīng)營(yíng)階層有誘因去選擇并執(zhí)行和追求股東權(quán)益極大的投資與營(yíng)運(yùn)方向。公司股權(quán)可以在次級(jí)市場(chǎng)移轉(zhuǎn)，造成不少大型公司出現(xiàn)股權(quán)分散以及股東人數(shù)眾多的現(xiàn)象，此時(shí)到底誰(shuí)真正在控制公司投資與營(yíng)運(yùn)？不少人看到股權(quán)分散就認(rèn)為公司經(jīng)營(yíng)階層會(huì)因而忽視公司股東權(quán)益。從第三節(jié)中的資產(chǎn)負(fù)債表亦可清楚看出，公司資產(chǎn)的增加并不必然等于股東權(quán)益的增加。不少公司經(jīng)營(yíng)階層追求其決策不受干擾的空間愈大愈好，造成經(jīng)營(yíng)階層不太愿意發(fā)行新股以籌措資金，寧愿依賴公司自有資金。 公司經(jīng)營(yíng)階層的目標(biāo)和股東所追求的目標(biāo)若不一致時(shí)，公司經(jīng)營(yíng)階層所追求的目標(biāo)又是什么？ O. Williamson教授于1963年曾提出「支出偏好」（expenditure preference）假說(shuō)，他認(rèn)為公司經(jīng)營(yíng)階層偏好增加公司的支出費(fèi)用以增加或創(chuàng)造經(jīng)營(yíng)階層所追求的價(jià)值，舉例說(shuō)，公司所提供的主管座車愈高級(jí)，辦公房舍的面積愈大和內(nèi)部裝璜擺設(shè)愈豪華，以及辦公地點(diǎn)愈佳，就愈能凸顯經(jīng)營(yíng)階層的身份與價(jià)值，但這些支出卻對(duì)股東權(quán)益無(wú)正面幫助。代理成本包括：股東監(jiān)督成本以及執(zhí)行誘因機(jī)制（即執(zhí)行契約）所需的成本。公司股東希望藉誘因或監(jiān)督機(jī)制讓公司經(jīng)營(yíng)階層的決策不致與其利益悖離太遠(yuǎn)或與其利益有太大的沖突。假設(shè)代理人及當(dāng)事人決策皆以追求自身的利益為投資或營(yíng)運(yùn)的目標(biāo)（或決策標(biāo)的）。此即，所謂的「契約論」。 什么是公司經(jīng)營(yíng)的最終目標(biāo)？一般的答案大多由以下角度切入：由于股東擁有并控制公司，所以公司的經(jīng)營(yíng)階層應(yīng)以股東權(quán)益的立場(chǎng)來(lái)形成并執(zhí)行各項(xiàng)決策。所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分離是公司最重要特征之一，而其它企業(yè)組織型態(tài)，如：獨(dú)資或合伙企業(yè)，則是經(jīng)營(yíng)權(quán)和所有權(quán)合二為一。同時(shí)，公司若為股份有限公司，她僅負(fù)擔(dān)「有限債務(wù)責(zé)任」，亦即，公司股東不必對(duì)公司債務(wù)負(fù)起個(gè)人責(zé)任。公司和獨(dú)資或合伙企業(yè)最大的不同在于公司屬獨(dú)立的法人。合伙人和獨(dú)資人一樣，都負(fù)有「無(wú)限債務(wù)責(zé)任」。如果出資人為獨(dú)資企業(yè)因投資或營(yíng)運(yùn)的需要而向銀行或其它金融機(jī)構(gòu)借款時(shí)，一旦獨(dú)資企業(yè)無(wú)法清償債務(wù)時(shí)，出資人必須承擔(dān)所有的債務(wù)。但這兩個(gè)問題在公司型態(tài)中要比其它組織型態(tài)的企業(yè)要來(lái)得復(fù)雜。5. 財(cái)務(wù)管理人員的角色 公司的財(cái)務(wù)管理多由財(cái)務(wù)副總理、財(cái)務(wù)長(zhǎng)（chief financial officer，CFO）或財(cái)務(wù)經(jīng)理主導(dǎo)。所以，一個(gè)完整的財(cái)務(wù)決策必須將股利政策（dividend policy）納入考慮。由于前節(jié)資產(chǎn)負(fù)債表左右兩邊的金額必須相等可知：V = B + E，式中V是公司的資產(chǎn)價(jià)值，此決定于公司的資本預(yù)算的決策與執(zhí)行績(jī)效，B為負(fù)債總值，而E表示股東權(quán)益的價(jià)值。另一方面，執(zhí)行這些資本預(yù)算需要有足夠的資金以支應(yīng)必須的資本支出，公司籌資的方式就決定未來(lái)的派餅如何切分。由于企業(yè)最主要的籌資管道來(lái)自于發(fā)行有價(jià)證券（股票及債券），有價(jià)證券交易的場(chǎng)所稱之為金融市場(chǎng)（financial market），金融市場(chǎng)依交易標(biāo)的不同分為貨幣市場(chǎng)（money market）以及資本市場(chǎng)（capital market），一個(gè)優(yōu)秀的財(cái)務(wù)管理人員必須對(duì)資本市場(chǎng)及貨幣市場(chǎng)的制度與運(yùn)作有充分了解?，F(xiàn)以下圖說(shuō)明兩者差異： 債券持有人的給付 F 0 F 公司價(jià)值（X）股東的給付 0 F X 由上圖可知，若公司因投資與營(yíng)運(yùn)所創(chuàng)造的價(jià)值（X）大于公司對(duì)債券持有人的承諾（F）（X≧F），其中F為債券持有人應(yīng)得的給付，而X－F則為股東所得的部分。財(cái)務(wù)管理人員必須了解這兩種財(cái)務(wù)工具的價(jià)值如何決定，以及和公司價(jià)值間的關(guān)系。3. 有價(jià)證券與金融市場(chǎng) 籌措投資計(jì)劃所需的資本支出的管道很多；其中最重要的方式就是由公司發(fā)行有價(jià)證券（securities）。兩者之間如何取得平衡點(diǎn)是股利政策的核心。亦即，財(cái)務(wù)決策會(huì)影響公司的資本結(jié)構(gòu)。在投資、融資、股利及現(xiàn)金管理四大決策中，投資決策是最重要的一項(xiàng)。如同資產(chǎn)一般，負(fù)債亦可區(qū)分為流動(dòng)負(fù)債（current debt），如：應(yīng)付帳款及一年期以下的貸款或負(fù)債以及長(zhǎng)期負(fù)債（longterm debt）。除固定資產(chǎn)與無(wú)形資產(chǎn)之外，另一個(gè)重要的資產(chǎn)項(xiàng)目就是流動(dòng)資產(chǎn)（current asset），屬于短期性資產(chǎn)，如：現(xiàn)金、應(yīng)收帳款及存貨。2. 公司資產(chǎn)負(fù)債表模型 由前節(jié)的例子可以看出，財(cái)務(wù)管理的重點(diǎn)可分為三部份：應(yīng)取得哪些資產(chǎn)（投資決策），以何種籌資方式來(lái)取得資產(chǎn)（融資政策），如何適當(dāng)營(yíng)運(yùn)管理，為股東創(chuàng)造最大價(jià)值（或利益），如何分配這些利益（股利政策）。購(gòu)買廠房、機(jī)器、土地或累積存貨或保有現(xiàn)金等于公司資產(chǎn)的增加，這些資產(chǎn)投入公司與營(yíng)運(yùn)會(huì)為公司未來(lái)各期創(chuàng)造收益，這些收益若大于購(gòu)置資產(chǎn)的支出，就表示投資計(jì)劃是值得的。依財(cái)務(wù)管理的用語(yǔ)，朱一這些決策已涉及了廠房、機(jī)器設(shè)備的購(gòu)置或租賃、存貨以及人力資源管理與運(yùn)用等投資行為。投資決策（或稱資本預(yù)算決策，capital budgeting decisions），就是將公司資本支出預(yù)算用于購(gòu)置公司營(yíng)運(yùn)所需的固定資產(chǎn)（如：廠房、機(jī)器設(shè)備）以及無(wú)形資產(chǎn)（如：商譽(yù)、商標(biāo)及專利權(quán)），而公司經(jīng)營(yíng)目標(biāo)就是追求所購(gòu)置的資產(chǎn)創(chuàng)造最大的價(jià)值且必須大于資本支出。更嚴(yán)重的是，公司將立即面臨短期營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金不足的問題。這個(gè)公司成立迄今已有三年，已推出四個(gè)頗受市場(chǎng)歡迎的游戲軟件，公司預(yù)計(jì)本年度的營(yíng)收將達(dá)2億元。目前，這家公司資本額為2千萬(wàn)元，此外，為了籌措營(yíng)運(yùn)所需資金，公司準(zhǔn)備將自有的廠房及倉(cāng)庫(kù)抵押給銀行以取得4千萬(wàn)元擔(dān)保放款。 這家公司所面臨的幾個(gè)問題也正是財(cái)務(wù)管理這門課所關(guān)注的課題：（1）這家公司的未來(lái)投資策略應(yīng)是什么？（即，這家公司為何要進(jìn)入商用及教育應(yīng)用軟件的開發(fā)與生產(chǎn)？）如何評(píng)估并選擇最佳的投資計(jì)劃？（即，錢怎么投資？）（2）一旦選定投資計(jì)劃，公司如何籌措投資計(jì)劃所需的資金？（即，錢從那里來(lái)？）（3）這家公司日常營(yíng)運(yùn)需要多少周轉(zhuǎn)金？（即，如何管理現(xiàn)金？） 企業(yè)選擇最適的投資策略前，必須先確立企業(yè)的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。亦即，若企業(yè)投資決策的目標(biāo)是追求所購(gòu)置的資產(chǎn)所創(chuàng)造的凈價(jià)值最大，則企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效勢(shì)必取決于各項(xiàng)投資計(jì)劃能為股東創(chuàng)造多少的價(jià)值？故企業(yè)營(yíng)運(yùn)最終的目標(biāo)就應(yīng)是追求企業(yè)所有人所增加的財(cái)富極大。這些投資所需支出等于公司應(yīng)籌措的金額。由于未來(lái)的收益分屬不同期間，如何將這些收益轉(zhuǎn)換為同一單位來(lái)衡量是評(píng)估投資計(jì)劃的首要步驟。由于投資與籌措資金的決策都會(huì)造成資產(chǎn)、負(fù)債與股東權(quán)益的變化，而公司的資產(chǎn)負(fù)債表正是提供一個(gè)表現(xiàn)財(cái)務(wù)管理績(jī)效重要信息來(lái)源。 公司一旦決定投資計(jì)劃后，接下來(lái)的工作就是籌措執(zhí)行這個(gè)投資計(jì)劃所需的資金。而股東權(quán)益則是資產(chǎn)價(jià)值扣除負(fù)債總額的殘值，當(dāng)資產(chǎn)價(jià)值大于負(fù)債總額時(shí)，股東權(quán)益才是正數(shù)，這也是為何股東權(quán)益屬于股東對(duì)公司資產(chǎn)的殘余價(jià)值（資產(chǎn)價(jià)值扣除負(fù)債）的請(qǐng)求權(quán)。投資決策就是公司有限資源用于最有競(jìng)爭(zhēng)力途徑上，以創(chuàng)造最大的公司價(jià)值，財(cái)務(wù)管理就是提供一個(gè)清楚的概念以及完善的架構(gòu)，使財(cái)務(wù)管理人能夠做出正確的決策。資本結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單的說(shuō)就是反映過(guò)去資本預(yù)算支出所需資金有多少籌自于發(fā)行新股而有多少籌自于發(fā)行債券。（3）現(xiàn)金管理：短期營(yíng)運(yùn)資金如何管理？營(yíng)運(yùn)過(guò)程中，由于營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流入與營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金流出的金額大小及時(shí)點(diǎn)經(jīng)常不一致，致時(shí)而產(chǎn)生不確定性。這些有價(jià)證券亦稱為財(cái)務(wù)工具（financial instruments），其價(jià)值則決定于發(fā)行公司投資與營(yíng)運(yùn)所創(chuàng)造出來(lái)的價(jià)值以及分配方式。如此，才能預(yù)估公司發(fā)行有價(jià)證券所能籌得的資金，也才會(huì)知道應(yīng)何時(shí)發(fā)行。當(dāng)X＜F時(shí)，X為債券持有者實(shí)得的給付，此時(shí)，股東所得的部分為0。如此，才能充分運(yùn)用資本市場(chǎng)及貨幣市場(chǎng)為企業(yè)籌集營(yíng)運(yùn)及投資所需資金。參予切分派餅有兩種人：公司所發(fā)行各種債券的持有人稱為公司債權(quán)人，而股票的持有人稱為公司股東。資本結(jié)構(gòu)可用于B/ E的比率表現(xiàn)。股利政策包括現(xiàn)金股利、股票股利的發(fā)放和庫(kù)藏股的買回。下圖所表現(xiàn)的是一個(gè)公司正常投資與營(yíng)運(yùn)（箭頭表示現(xiàn)金流向），其中有那些活動(dòng)是屬于財(cái)務(wù)管理人的工作執(zhí)掌范圍？ 發(fā)行有價(jià)證券（1）投資決策（2） 金融市場(chǎng) 流動(dòng)資產(chǎn) 保留盈余（5） 流動(dòng)負(fù)債 固定資產(chǎn) 長(zhǎng)期負(fù)債 營(yíng)運(yùn)現(xiàn)金收益（3） 股利及債務(wù)支出（6） 股東權(quán)益 繳納稅款（4） 政府 由于公司投資與營(yíng)運(yùn)最高目標(biāo)視為股東或公司所有人創(chuàng)造出最大價(jià)值，財(cái)務(wù)管理人工作則是藉投資融資、股利與現(xiàn)金管理四大決策來(lái)協(xié)助公司達(dá)到上述目標(biāo)。由于本書重點(diǎn)置于公司財(cái)務(wù)決策的討論，有必要先說(shuō)明公司如何組成，公司和其它型態(tài)的企業(yè)組織，如：獨(dú)資、合伙有何差別。另一種企業(yè)組織型態(tài)稱之為合伙企業(yè)（partnership）。一旦合伙企業(yè)破產(chǎn)，所有合伙人必須承受合伙企業(yè)所有的債務(wù)。公司的組成必須有公司組織章程，其中明定企業(yè)成立的目的，可發(fā)行多少股數(shù)，董事會(huì)如何組成。舉例說(shuō)，你是某公司的眾多股東之一，該公司一旦破產(chǎn)或倒閉，你不必為公司債務(wù)而需拿出更多的錢來(lái)清償債務(wù)，你的損失最多只是你所持有股權(quán)。經(jīng)營(yíng)權(quán)與所有權(quán)這種分離可讓公司的經(jīng)營(yíng)更有彈性、投資、融資以及股利等重大財(cái)務(wù)決策更具持續(xù)性。順著這個(gè)觀點(diǎn)，公司經(jīng)營(yíng)的最終目標(biāo)應(yīng)該是為股東創(chuàng)造最多的財(cái)富?！钙跫s論」將公司定義為擁有各種不同契約的組合體，而其中最重要的契約就是股東對(duì)公司殘余價(jià)值的請(qǐng)求權(quán)（即，股東權(quán)益）。若股東和經(jīng)營(yíng)階層決策標(biāo)的是相同的，追求股東權(quán)益極大亦成為公司經(jīng)營(yíng)階層的決策標(biāo)的。此時(shí)，公司股東往往以契約的形式設(shè)計(jì)有效的誘因機(jī)制。由于公司股東所設(shè)計(jì)的契約系以追求股東財(cái)富極大為目標(biāo)，所以，一個(gè)設(shè)計(jì)良好的誘因機(jī)制當(dāng)然會(huì)讓公司經(jīng)營(yíng)階層亦以追求股東財(cái)富極大為其投資與營(yíng)運(yùn)的目標(biāo)。另一方面，G. Donaldson教授在對(duì)數(shù)家大型公司的經(jīng)營(yíng)高層進(jìn)行一系列深度訪談后，歸納出公司經(jīng)營(yíng)階層所追求的價(jià)值背后有兩種動(dòng)機(jī)：（1）經(jīng)營(yíng)階層求生動(dòng)機(jī)。 基于以上兩個(gè)動(dòng)機(jī)，G. Donaldson認(rèn)為公司經(jīng)營(yíng)階層所追求的價(jià)值是公司的財(cái)富極大。事實(shí)上，經(jīng)營(yíng)階層基于財(cái)務(wù)獨(dú)立自主的動(dòng)機(jī)，往往偏好以舉借方式來(lái)取得公司的資產(chǎn)，所以，公司資產(chǎn)的成長(zhǎng)并不必然造成股東權(quán)益的增加。雖然，為數(shù)眾多的股東對(duì)公司經(jīng)營(yíng)根本沒有任何控制權(quán)，但公司股東還是能透過(guò)誘因機(jī)制的設(shè)計(jì)讓公司經(jīng)營(yíng)管理階層的決策不致過(guò)于偏離大多數(shù)股東權(quán)益。（3） 一旦公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效不佳導(dǎo)致公司股票價(jià)格低落，此時(shí)這家公司極易 成為其它公司或投資人并購(gòu)的對(duì)象。（4） 管理人的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)亦會(huì)迫使公司經(jīng)營(yíng)階層必須依創(chuàng)造股東價(jià)值的方向思考并選擇政策，否則，他們就會(huì)成為被裁撤的對(duì)象。而許多實(shí)證研究亦支持這個(gè)假說(shuō)，當(dāng)然，我們?nèi)钥煽吹焦窘?jīng)營(yíng)階層的目標(biāo)凌駕股東利益之上，但此應(yīng)非常態(tài)。股票分為普通股及優(yōu)先股。貨幣市場(chǎng)主要交易的為一年期以下的有價(jià)證券，而資本市場(chǎng)系以一年期以上的有價(jià)證券為主要交易標(biāo)的。次級(jí)市場(chǎng)主要系以經(jīng)銷商（或經(jīng)紀(jì)人）為主所形成次序市場(chǎng)。而股票集中市場(chǎng)則是由許多代理商組成，代理商在交易過(guò)程僅擔(dān)任中介撮合的角色，代理商并不能持有存貨，她僅是代表客戶的出價(jià)尋找買主以賺取手續(xù)費(fèi)而已。金融性投資（financial investment）其收益就是持有有價(jià)證券所取得的現(xiàn)金流入。公司或個(gè)人的資本支出或持有有價(jià)證券所做的支出屬于現(xiàn)金流出（cash outflow）。公司或投資者一旦無(wú)法藉資本市場(chǎng)來(lái)籌措其消費(fèi)或投資所需的財(cái)源以至于必須改變消費(fèi)型態(tài)或取消投資計(jì)劃，這對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)體系的消費(fèi)與投資活動(dòng)將造成極大的影響。設(shè)想一個(gè)經(jīng)濟(jì)體系只有朱一及黃朝兩個(gè)人，這兩人的當(dāng)期所得皆為10萬(wàn)元。 由這兩人的消費(fèi)型態(tài)來(lái)看，朱一想貸出本期未用于消費(fèi)的所得，而黃朝則想借入以支應(yīng)所得不足的部分。由于朱一和黃朝同意上述條件，雙方就完成借貸程序。借貸雙方可透過(guò)這個(gè)財(cái)務(wù)工具來(lái)調(diào)整她們的跨期消費(fèi)選擇。一旦利用帳簿記錄所有借貸行為，借貸雙方就不需要面對(duì)面洽商借貸條件，她們只需要和記帳者從事借貸即可，這本帳簿可以記載數(shù)百個(gè)乃至數(shù)千個(gè)借貸交易，記帳者分別成為資金借入者和資金貸出者的交易對(duì)象后，資金借入者和資金貸出者間就不須再碰面，這個(gè)記帳者就逐漸發(fā)展成為金融中介機(jī)構(gòu)（financial intermediary）。過(guò)去，大部分個(gè)人或公司都藉此管道取得消費(fèi)與投資所需的資金，由此種管道取得所需資金稱為間接金融（indirect finance）。1. 2市場(chǎng)結(jié)清條件 資金借入者希望借到金額的總和（即資金總需求）若遠(yuǎn)大于貸出者所愿意提供的金額（即資金總供給）時(shí)，表示目前利率偏低。林金聽到這個(gè)消息后，當(dāng)然不會(huì)滿意。假設(shè)最后找到許根。此時(shí)，許根的利息支出變?yōu)椋?4萬(wàn)元 =14%100萬(wàn)元。原因很簡(jiǎn)單，沒有人愿意負(fù)擔(dān)較高的利息。由于利率調(diào)降讓資金超額供給（供給數(shù)量與需求數(shù)量差額）減少，利率會(huì)一直調(diào)降到市場(chǎng)超額供給水平變?yōu)榱銥橹埂?. 現(xiàn)值與凈現(xiàn)值概念 凈現(xiàn)值（net present value，以NPV簡(jiǎn)記）是投資決策中最重要的概念。由于臺(tái)北市對(duì)辦公大樓需求很高，不少朋友建議她不如在原址興建五層辦公大樓，興建成本為3億元，一年后完成整棟出售可得4億元。本期的4億元的價(jià)值必然大于4億元