【正文】 通過成功購并獲得卓越的股東回報(bào) THE BOSTON CONSULTING GROUP THE BOSTON CONSULTING GROUP 1 4502206DLongMA discussion02Sept02JWHSHIC 大部分購并損害價(jià)值 ... 論證購并損害價(jià)值的部分研究名單 資料來源： BCG文獻(xiàn)檢索 David Ravenscraft Paul Healy Richard Ruback Dennis Meuller Steven Kaplan Mark Sirower Joel Houston Elazar Berkovitch Jeffrey Jaffe Sue Cartwright Julian Franks Scott Linn Michael Bradley James Brickley Bernard Black Michael Porter April Klein Richard Roll Prem Jain Gordon Alexander Michael Jensen UNC at Chapel Hill 麻省理工學(xué)院 哈佛 U. of Vienna 芝加哥大學(xué) 紐約大學(xué) U. of Florida U. of Michigan 沃頓 U. of Manchester 倫敦商學(xué)院 U. of Iowa Duke U. of Rochester 斯坦佛 哈佛 CUNY UCLA 沃頓 U. of Minnesota 哈佛 1998 1997 1997 1997 1995 1995 1994 1993 1992 1992 1991 1988 1988 1988 1988 1987 1986 1986 1985 1984 1983 教授 學(xué)校 年 2 4502206DLongMA discussion02Sept02JWHSHIC ...不管按照哪種衡量標(biāo)準(zhǔn) 成功率 (%) 成功標(biāo)準(zhǔn)： 投資回報(bào) 自我評(píng)估 股東回報(bào) Bain 33% 麥肯錫 23% PA 20% MMC 37% KPMG 17% BCG 33% 0% 10% 20% 30% 40% 首席財(cái)務(wù)官調(diào)查 25% Mitchell 30% Camp。L 34% 會(huì)計(jì)衡量標(biāo)準(zhǔn) 3 4502206DLongMA discussion02Sept02JWHSHIC 全球的兼并活動(dòng)正經(jīng)歷史無前例的增長 而 2/3的兼并未實(shí)現(xiàn)預(yù)期收益 資料來源：證券數(shù)據(jù)公司 0 50 100 150 200 250 300 350 400 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 434 333 239 179 131 53 41 83 2021 477 2021 284 122 2021 交易額在 10億美元以上的案例數(shù)量 4 4502206DLongMA discussion02Sept02JWHSHIC 缺乏明確的 公司發(fā)展戰(zhàn)略 互補(bǔ)性不夠 出價(jià)太高 談判技巧差 缺乏明確的 兼并后整合計(jì)劃 ? 對(duì)收購方的能力和外部環(huán)境有著錯(cuò)誤的認(rèn)識(shí) ? 對(duì)收購對(duì)象或合作伙伴的分析不夠深入 ? 確定和評(píng)估協(xié)同效應(yīng)時(shí)不夠嚴(yán)密 ? 缺乏創(chuàng)造協(xié)同效應(yīng)的計(jì)劃 ? 把它當(dāng)作一筆交易來出價(jià)，而不是看它對(duì)收購方的價(jià)值 ? 過份樂觀而且與發(fā)展戰(zhàn)略和運(yùn)營實(shí)質(zhì)脫節(jié)的財(cái)務(wù)分析模型 ? 準(zhǔn)備欠充分 ? 不知道哪些可以談判，哪些不能談判的 ? 在談判中沒有能夠獲得充分的信息和深入的實(shí)質(zhì)性內(nèi)容 ? 忽略了人的因素 ? 不敢說“不” ? 未明確兼并后整合的責(zé)任人 ? 未制定兼并后整合計(jì)劃（誰、做什么及怎樣做） ? 缺乏降低成本和實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)的一套衡量和跟蹤系統(tǒng) ? 缺乏文化上和組織機(jī)構(gòu)上的敏感性 大部分交易在開始之前就注定會(huì)失敗 購并失敗的典型原因 5 4502206DLongMA discussion02Sept02JWHSHIC 造成購并失敗的三個(gè)普遍因素 戰(zhàn)略、價(jià)格與整合 戰(zhàn)略不一致 整合不成功 融資不當(dāng) 出價(jià)太高 談判中放棄了最關(guān)鍵的利益 選擇不恰當(dāng)?shù)募娌?duì)象 戰(zhàn)略 價(jià)格 兼并后 整合 低 高 重要性 因素 資料來源： BCG客戶調(diào)查 舉例： BCG研究 6 4502206DLongMA discussion02Sept02JWHSHIC 真正創(chuàng)造價(jià)值的購并需要的不僅是交易能力 購并戰(zhàn)略、篩選、估價(jià)和整合都是成功購并必備的關(guān)鍵能力 對(duì)于投資銀行家，律師，會(huì)計(jì)師： 我們?nèi)绾瓮瓿梢蛔诮灰祝? 法律批準(zhǔn) 意向書及 公開聲明 條款談判 保密協(xié)定 與目標(biāo) 接觸 價(jià)格和融 資機(jī)會(huì) 現(xiàn)有的機(jī)會(huì) 購并后整合 談判及交易支持 / 購并前計(jì)劃 目標(biāo)評(píng)估 /財(cái)務(wù)評(píng)估 搜尋機(jī)遇 戰(zhàn)略發(fā)展及改進(jìn) 但是，要真正創(chuàng)造價(jià)值： 交易是否有意義并且我們應(yīng)如何實(shí)現(xiàn)價(jià)值？ 銀行家將交易達(dá)成視為成功； 而成功的企業(yè)只有創(chuàng)造并且維持了自身的價(jià)值和戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)才能算成功 7 4502206DLongMA discussion02Sept02JWHSHIC 交易是否創(chuàng)造價(jià)值，怎樣實(shí)現(xiàn)價(jià)值？ 投資銀行 深入了解市場(chǎng)評(píng)估和交易條款 ?打敗其它收購方所需的價(jià)格 ?交易結(jié)構(gòu)對(duì)稅費(fèi)和會(huì)計(jì)的影響 ?金融和資本市場(chǎng)的反應(yīng) 快速評(píng)估大型交易的財(cái)務(wù)狀況 ?兼并后企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況 /倍率等 (如：股權(quán)收益減損，市盈率 ) 如何達(dá)成這筆交易？ 全面的 市場(chǎng)信息 合理的 估價(jià)范圍 這兩個(gè)方面都很重要 備份 投資銀行和戰(zhàn)略顧問的作用有很強(qiáng)的互補(bǔ)性 戰(zhàn)略顧問 /公司 明確分析最優(yōu)機(jī)會(huì)空間，用以拓展客戶的能力 深入了解行業(yè)運(yùn)營基礎(chǔ) ?怎樣評(píng)估客戶和競(jìng)爭(zhēng)者的成本收益 /反應(yīng) ?怎樣估算自下而上協(xié)同效應(yīng)的來源 ?怎樣實(shí)現(xiàn)兼并后整合的協(xié)同效應(yīng) 成功的、實(shí)現(xiàn)價(jià)值創(chuàng)造的交易主要根據(jù) ?兼并后整合的績(jī)效 與客戶的利益一致 ?費(fèi)用不取決于交易 8 4502206DLongMA discussion02Sept02JWHSHIC 在征求投資銀行家的意見以前必須完成的工作 避免在確定范圍和優(yōu)先級(jí)以前就得承受壓力 對(duì)交易的結(jié)果心中有數(shù) 了解交易對(duì)股價(jià)可能帶來的影響以及價(jià)值評(píng)估的主要驅(qū)動(dòng)因素 完全準(zhǔn)備好進(jìn)行交易時(shí)再委托投資銀行 9 4502206DLongMA discussion02Sept02JWHSHIC GE CAPITAL的成功部分歸功于有效的收購 (1) 財(cái)富雜志 , 1997年 11月 10日 , “ GE Capital” (2a) 國際零售銀行 , 1997年 10月 31日 , “ GE’s Recipe for Global Growth”。 (2b) GE 1999年年報(bào) , 第 17頁 。 GE網(wǎng)頁 (3) 貨幣營銷 , 1998年 4月 2日 , “ Sky’s the Limit for the Takeover Kings” (4) 銷售與營銷管理 , 1998年 7月 1日 , “ GE Capital” (5) 今天的業(yè)務(wù) , 1997年 2月 7日 , “ Will Mamp。A Be GE Capital’s Red Asset?” 狀況 GE Capital 主要側(cè)重增長 ? “我們處在一個(gè)成長的行業(yè)中” Michael Neal, 執(zhí)行副總裁 (4) 擁有“中央情報(bào)局都無法企及的市場(chǎng)情報(bào)” 并能“開拓控制風(fēng)險(xiǎn)的方法” (1) 行動(dòng) 這些條件促進(jìn)了不間斷的收購的進(jìn)行 經(jīng)理們不斷尋找可能的戰(zhàn)略性收購目標(biāo) ? “我對(duì)員工們說，尋找下一次機(jī)會(huì)是他們的責(zé)任” Gary Wendt, 首席執(zhí)行官 , GE Capital(1) ? “我們認(rèn)為我們的核心能力之一就是分析整個(gè)市場(chǎng)及市場(chǎng)上的各家公司，并迅速成為他們的合作伙伴或收購他們。我們擁有 100多位專門從事尋找、收購并把新的全球性消費(fèi)融資平臺(tái)整合到 GE Capital的專業(yè)人員?！? David Nissen,首席執(zhí)行官 , Global Consumer Finance, GE的子公司之一 (2a,b) ? 1999年共耗資 170億美元在全球各地進(jìn)行了 75次收購 (3) 結(jié)果 這帶來了財(cái)務(wù)上的成功 ? 2021年的收益為 52億美元，比1999年的 44億美元增加 17% (GE Capital 1999年的總收入為 558億美元 )(2b) ? 它的業(yè)務(wù)收益占 GE收益的 39%(1) ? 許多股評(píng)家認(rèn)為華爾街對(duì)Capital的信任是 GE股價(jià)上漲的主要原因 ? 它是“全世界最多元化、最具盈利性的金融服務(wù)公司?！?(5) GE CAPITAL 10 4502206DLongMA discussion02Sept02JWHSHIC (1)財(cái)富雜志 , 1997年 11月 10日 , “ GE Capital” (2) 公司 保險(xiǎn) , 1998年 4月 20日 , “ GE Capital Ahead of Curve With Strategy” (3) 戰(zhàn)略與公司 , 1997年二季度 , “ Growth by Acquisition” 合理的戰(zhàn)略 正確的目標(biāo) 正確的價(jià)格和交易結(jié)構(gòu) 恰當(dāng)?shù)募娌⒑笳嫌?jì)劃和執(zhí)行 ? 以增長為中心的前瞻性戰(zhàn)略 – 收購是增長的主要部分（購并經(jīng)驗(yàn)） ? 他們對(duì)全球化以及全球范圍內(nèi)金融服務(wù)和業(yè)務(wù)的整合有著深入的了解 擁有“中央情報(bào)局都無法企及的市場(chǎng)情報(bào)” (1) ? 獲得 AAA信用評(píng)級(jí) (有人說這代表收購、收購、再收購 ) ? 全面的審慎調(diào)研流程包括文化方面的評(píng)估和收購對(duì)象的優(yōu)勢(shì) /劣勢(shì)分析 (3) ? 對(duì)現(xiàn)金周轉(zhuǎn)不靈的公司感興趣 ? 尋找想要補(bǔ)充其現(xiàn)有業(yè)務(wù)的公司 ? 集中于在租賃或銷售融資上的后臺(tái)式運(yùn)營 ? 尋找能提供交叉銷售機(jī)會(huì)的公司 (2) ? 幾乎每筆交易都創(chuàng)造了價(jià)值 (3) ? 整合是成功的關(guān)鍵 (3) ? 整合始于審慎調(diào)研階段 (3) ? 明晰的整合管理小組能夠?qū)崿F(xiàn)團(tuán)隊(duì)合作成果 (3) ? 決策與實(shí)施都在幾天內(nèi)完成 (3) ? 公司的技術(shù)和文化兩個(gè)方面都需要實(shí)現(xiàn)融合 (3) ? 所有 28家公司的領(lǐng)導(dǎo)人都致力于鄰近的市場(chǎng)和他們所熟悉的領(lǐng)域 “他們用不著跟我在一起，而應(yīng)該跟他們的客戶在一起?！? 總部首席執(zhí)行官 Wendt (1) ? 業(yè)務(wù)單位可以自主經(jīng)營，但要完成具有挑戰(zhàn)性的目標(biāo) GE CAPITAL成功收購的主要因素 GE CAPITAL 11 4502206DLongMA discussion02Sept02JWHSHIC 定義明確的購并流程和職責(zé) 事業(yè)部： 財(cái)務(wù)分析員 業(yè)務(wù)拓展經(jīng)理 (1) 事業(yè)部負(fù)責(zé)人 /財(cái)務(wù)總監(jiān) 整合 購并分析員 購并管理人員 購并副總裁 首席執(zhí)行官 /首席財(cái)務(wù)官 公司： 交易流程 交易流程 職能與責(zé)任： 分析員 ? 收購對(duì)象搜尋 ? 初步評(píng)估和推薦對(duì)象 ? 財(cái)務(wù)評(píng)估 業(yè)務(wù)拓展經(jīng)理 / 購并主管 ? 交易尋源 ? 收購對(duì)象評(píng)估和建議 ? 談判 高級(jí)管理層 ? 戰(zhàn)略制定 ? 收購對(duì)象設(shè)定 ? 談判 ? 決策 ? 整合 整合工作組 ? 公司審計(jì)小組 財(cái)務(wù)和資產(chǎn)驗(yàn)證 項(xiàng)目管理 ? 事業(yè)部經(jīng)營小組 運(yùn)營 /組織整合 小交易 事業(yè)部 經(jīng)營小組 公司審計(jì)小組 事業(yè)部的運(yùn)營職能部分將積極參與審慎調(diào)研和整合階段 大交易 (1) 事業(yè)部不會(huì)有頻繁的購并交易，購并工作主要由財(cái)務(wù)部處理，并直接向首席財(cái)務(wù)官匯報(bào) 資料來源： GE訪談 12 4502206DLongMA discussion02Sept02JWHSHIC 正確的作法：成功的購并必須與效益預(yù)測(cè)和兼并后的營運(yùn)模式緊密聯(lián)系 如果失去這些聯(lián)系就無法解決一些問題 公司和經(jīng)營戰(zhàn)略 篩選機(jī)會(huì) 有選擇的評(píng)估 財(cái)務(wù)評(píng)價(jià) 兼并后的整合