【正文】 融體系流向全球市場(chǎng)，日本投資者也賺得盆滿缽滿(沈聯(lián)濤，2009)。當(dāng)日元快速升值之后，這些從事利差交易的資金很快又流回國(guó)內(nèi)。而這些資金及財(cái)富很大程度又集中在少數(shù)企業(yè)及少數(shù)年長(zhǎng)者手中。根據(jù)2012年底日本央行統(tǒng)計(jì)資料，日本人所持有的資產(chǎn)有1866萬(wàn)億日元，而其中一半為現(xiàn)金與存款，即總額達(dá)833萬(wàn)億日元（如果按照2012年78日元兌換1美元計(jì)算達(dá)10萬(wàn)億美元以上），此比例遠(yuǎn)高于美國(guó)的14％和歐元區(qū)的36％。由于日元快速升值，日本國(guó)民所關(guān)注的投資渠道與工具十分有限。比如，走進(jìn)東京的日本銀行，盡管銀行服務(wù)柜臺(tái)擺滿了不少投資指引類的小冊(cè)子，但給出的投資品種往往只有兩種：定期存款及外幣。而其定期存款利率，，1,。終極最高利率為10年定期1,000萬(wàn)日元以上。相當(dāng)于當(dāng)前人民幣存款利率一百四十分之一。同樣，對(duì)于日本的機(jī)構(gòu)投資者來說，也更愿意持有日本國(guó)債而不是尋找其他投資工具與渠道。可以說，日本國(guó)民持有近20萬(wàn)億美元的個(gè)人財(cái)富，既沒有擴(kuò)大投資之欲望，也沒有增加個(gè)人消費(fèi)之動(dòng)力（因?yàn)檫@些資金多以為年長(zhǎng)者持有，特別是在日元快速升值的條件下，這些人的消費(fèi)支出會(huì)越來越小，因?yàn)檫M(jìn)口品的價(jià)格越來越便易），只要持有利率極底的日本銀行存款及日本國(guó)債就可分享日元快速升值的成果（早些時(shí)候國(guó)際市場(chǎng)許多人都不明白，為何日本國(guó)民如此愛國(guó)，日本國(guó)債利率如此之低，日本民眾還是踴躍進(jìn)入國(guó)債市場(chǎng)，但實(shí)際上并非如此，日本國(guó)民愿意持有日元資產(chǎn)特別是國(guó)債在于日元快速升值）。還有，在通貨緊縮持續(xù)多年、日元快速升值的背景下，日本的國(guó)民與企業(yè)不愿貸款，銀行也沒有意愿放款，因?yàn)橛胸?fù)債其負(fù)擔(dān)會(huì)越來越重（有調(diào)查統(tǒng)計(jì)表明，目前日本上市企業(yè)中有43％左右事實(shí)上沒有向金融機(jī)構(gòu)貸款，主要是企業(yè)龐大的內(nèi)部盈余（蘇顯揚(yáng)和呂慧敏，2013））。同時(shí)，在日本，個(gè)人信用卡市場(chǎng)也相當(dāng)不發(fā)達(dá)。這些現(xiàn)象都與近幾年日元快速升值有關(guān)?？梢哉f，如果這樣的價(jià)格機(jī)制不以激進(jìn)政策來打破，并對(duì)這種利益格局進(jìn)行重大的調(diào)整，那么日本經(jīng)濟(jì)要擺脫“20年迷失”的困境是根本就不可能的。可見，“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”采取激進(jìn)的“量化和質(zhì)化”的寬松貨幣政策不僅在于向市場(chǎng)釋放出大量流動(dòng)性，以此來增加企業(yè)與居民的信貸需求，刺激企業(yè)投資與居民消費(fèi)的欲望，而且在于要沖破現(xiàn)有日元匯價(jià)機(jī)制，讓日元快速貶值。因?yàn)?，日元的大幅度貶值不僅能夠打破現(xiàn)在固化了的利益格局、調(diào)整現(xiàn)有的利益關(guān)系、清除強(qiáng)大既得利益集團(tuán)對(duì)深層次改革可能設(shè)置的障礙、減少改革過程中利益攤分可能引起的政治僵局、改變及調(diào)整企業(yè)和投資預(yù)期，而且也可能提高日本企業(yè)國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，增加日本企業(yè)投資需求及國(guó)民消費(fèi)需求。我們應(yīng)該看到，近20年來，日本的經(jīng)濟(jì)改革應(yīng)該是沒有停止過，但是每次經(jīng)濟(jì)改革都會(huì)觸動(dòng)既得利益集團(tuán)，所面對(duì)的阻力巨大。就算挾高民望在位5年多的前首相小泉純一郎，所推出改革也無疾而終。而安倍晉三政府借匯率改革來沖破現(xiàn)有的既得利益集團(tuán)阻力，不失為最為重要的一招。但是這一招，特別是當(dāng)日本激進(jìn)的“量化和質(zhì)化”寬松的貨幣政策導(dǎo)致日元快速貶值時(shí)，它既對(duì)國(guó)際市場(chǎng)將造成巨大影響與沖擊，也對(duì)日本國(guó)內(nèi)市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制將產(chǎn)生巨大的影響。可以說，如果“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”的激進(jìn)的“質(zhì)化與量化”寬松的貨幣政策能夠?qū)θ赵獏R價(jià)造成巨大沖擊，并讓日元在短期內(nèi)快速貶值，那么這種改革與沖擊不能說對(duì)當(dāng)前復(fù)蘇日本經(jīng)濟(jì)一定會(huì)成功，但是沒有這種沖擊與改革日本經(jīng)濟(jì)是萬(wàn)萬(wàn)走不出當(dāng)前“迷失了20年”的困境的?？梢姡鞍脖督?jīng)濟(jì)學(xué)”顯性目標(biāo)是要通過“質(zhì)化及量化”寬松的貨幣政策讓通貨膨脹率上升到2％的水平，但其隱性目的則要通過匯率這個(gè)價(jià)格機(jī)制來改變?nèi)毡俱y行、企業(yè)及個(gè)人的經(jīng)濟(jì)行為方式，來改變或沖破整個(gè)社會(huì)既有的利益結(jié)構(gòu)及利益格局，改變?nèi)毡酒髽I(yè)及居民所持有資金的流向與市場(chǎng)預(yù)期，增加日本企業(yè)的投資需求及居民消費(fèi)欲望，從而實(shí)現(xiàn)物價(jià)回升及經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之目的。而就當(dāng)前日本經(jīng)濟(jì)處于通貨緊縮和日本社會(huì)既得利益格局不容易打破情況下，其代價(jià)可能會(huì)較小而成功的概率較好的一種方式。所以，對(duì)日本副相麻生的解釋及20國(guó)集團(tuán)會(huì)議對(duì)日本政策默許，已經(jīng)看到當(dāng)前日本經(jīng)濟(jì)問題的實(shí)質(zhì)所在。這就是當(dāng)前“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”的目的。至于日本把“質(zhì)化與量化”寬松的貨幣政策推到極致，必然會(huì)導(dǎo)致日元長(zhǎng)期貶值，及增加日本企業(yè)出口競(jìng)爭(zhēng)力，會(huì)對(duì)國(guó)際市場(chǎng)造成巨大的沖擊與與影響，那么只是國(guó)際市場(chǎng)應(yīng)該面對(duì)的問題而已?！鞍脖督?jīng)濟(jì)學(xué)”核心：“質(zhì)化與量化”寬松的貨幣政策為了展現(xiàn)對(duì)抗通貨緊縮的決心，安倍政府在2013年1月22日提出了“無限期量化寬松”的對(duì)策，以通貨膨脹率達(dá)到2％作為對(duì)策實(shí)施期間的條件。同時(shí)，很快任命黑田東彥為日本央行行長(zhǎng)，以保證無限量化寬松的政策得以全面實(shí)施。而黑田東彥上任后，日本央行于4月3至4日召開了就任后的首次貨幣政策會(huì)議。會(huì)后日本央行宣布將在兩年之內(nèi)把當(dāng)前日本量化寬松規(guī)模擴(kuò)大到現(xiàn)在的兩倍，并把量化寬松的目標(biāo)由于以往的隔夜拆借利率轉(zhuǎn)向?yàn)榛A(chǔ)貨幣，并要求在兩年內(nèi)以每年約60萬(wàn)億到70萬(wàn)億日元的速度增加貨幣供應(yīng)規(guī)模。這樣到2014年年底，日本央行的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模激增到290萬(wàn)億日元，接近2012年底兩倍，相當(dāng)于GDP的60％。為了加強(qiáng)貨幣寬松效果，日本央行還決定擴(kuò)大長(zhǎng)期國(guó)債購(gòu)買規(guī)模，將包括40年期國(guó)債在內(nèi)的所有長(zhǎng)期國(guó)債列為收購(gòu)對(duì)象，并將購(gòu)入更多的房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）和日股交易所買賣基金（ETFs）。這就是“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”所謂的“質(zhì)化與量化”寬松的貨幣政策?？梢哉f，黑田東彥推出的“質(zhì)化和量化”寬松的貨幣政策的措施力度之強(qiáng)和規(guī)模之大遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出市場(chǎng)預(yù)期。其目的就是希望通過長(zhǎng)期低利率和資產(chǎn)價(jià)格上升的作用，讓市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)預(yù)期大變化，改變?nèi)毡举Y金的流向，以改變市民重儲(chǔ)蓄輕消費(fèi)的心理，推動(dòng)整個(gè)物價(jià)水平上移，從而現(xiàn)實(shí)日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及推動(dòng)日本實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。可以看到，日本央行采取比預(yù)期更為激進(jìn)的量化寬松貨幣政策之后，4月9日市場(chǎng)反映十分強(qiáng)烈，不僅刺激日元快速貶值，日元跌到1美元兌換日元99以上的水平，也促使日經(jīng)指數(shù)快速上升，并連創(chuàng)新高。這在一定程度上反映市場(chǎng)初步滿意日本央行措施。但是，對(duì)于絕大多數(shù)市場(chǎng)分析員來說，認(rèn)為這是安倍與黑田的一場(chǎng)豪睹。在這場(chǎng)豪睹中，日本政府希望通過激進(jìn)的貨幣政策讓日本經(jīng)濟(jì)走出“迷失了20年”或讓日本經(jīng)濟(jì)走出近20年衰退的困境。但是，在許多人看來，當(dāng)前日本的經(jīng)濟(jì)問題并非僅是一個(gè)金融問題及周期性問題，也不是僅通過短期的過激的量化寬松貨幣政策可解決的。因?yàn)椋毡窘?jīng)濟(jì)“迷失了的20年”并非只是周期性問題，更多是結(jié)構(gòu)性問題（人口結(jié)構(gòu)老化及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不合理和低效率等）。雖然財(cái)政政策及貨幣政策擴(kuò)張可能解決周期性經(jīng)濟(jì)不景氣，但對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性問題所產(chǎn)生的效果是不明顯的。因此，市場(chǎng)對(duì)黑田過激的“質(zhì)化和量化”寬松的貨幣政策能否讓日本經(jīng)濟(jì)走出當(dāng)前困境質(zhì)疑之聲不少。在中國(guó)，對(duì)于這次日本“質(zhì)化和量化”寬松的貨幣政策，國(guó)內(nèi)媒體更是習(xí)以為常，分析報(bào)道不太多，深度分析與報(bào)道更是少。但是，我們應(yīng)該看到，盡管日元沒有美元那樣在國(guó)際市場(chǎng)的地位，但是日本作為一個(gè)完全開放的經(jīng)濟(jì)強(qiáng)國(guó)，其重大政策調(diào)整與變化，其資金流向突然轉(zhuǎn)向?qū)?guó)際市場(chǎng)的沖擊與影響同樣是不可小視的。而且日本作為中國(guó)一個(gè)鄰國(guó)，其重大政策出臺(tái)對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的影響與沖擊肯定是很大。因此，我們同樣得對(duì)黑田東彥的“質(zhì)化和量化”寬松的貨幣政策作一些梳理與分析，以便我們對(duì)該政策有所了解并有所準(zhǔn)備及選擇應(yīng)對(duì)的方式。如果對(duì)該政策連了解都不清楚，中國(guó)如何找到應(yīng)對(duì)的政策?？梢哉f，這次黑田東彥推出的“質(zhì)化與量化”寬松的貨幣政策，盡管市場(chǎng)上質(zhì)疑的聲音不少，但是力度之強(qiáng)、決心之大、范圍之廣都遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了市場(chǎng)預(yù)期。所謂“質(zhì)化”寬松的貨幣政策就是央行的貨幣政策目標(biāo)不是目前通常所使用貨幣市場(chǎng)的隔夜拆借利率，而是改用基礎(chǔ)貨幣作為量化寬松貨幣政策的目標(biāo)。而基礎(chǔ)貨幣是指由央行發(fā)行而流通在外的通貨及商業(yè)銀行存在央行的存款準(zhǔn)備金。它是整個(gè)商業(yè)銀行體系借以創(chuàng)造存款貨幣的基礎(chǔ)，也是整個(gè)商業(yè)銀行體系的存款得以倍數(shù)擴(kuò)張的源泉。日本把貨幣政策目標(biāo)改為基礎(chǔ)貨幣，這不僅讓日本央行的量化寬松貨幣調(diào)控的工具由以往價(jià)格工具轉(zhuǎn)化為數(shù)量工具，而且當(dāng)調(diào)控工具為基礎(chǔ)貨幣并由央行直接控制時(shí)，自然會(huì)增加市場(chǎng)對(duì)央行這次“質(zhì)化與量化”寬松的貨幣政策調(diào)控之信心，同時(shí)增加了央行“質(zhì)化和量化”寬松的貨幣政策彈性空間與自主性。而這點(diǎn)與歐美國(guó)家量化寬松的貨幣政策是有很大差別的，也是量化寬松的貨幣政策一種創(chuàng)造性的調(diào)整。所謂的“量化”寬松的貨幣政策，就是指在利率基本上降到零或很小的情況下，通過賣出較短期的國(guó)債買入等額較長(zhǎng)期的國(guó)債，從而抬高短期國(guó)債收益率而降低長(zhǎng)期國(guó)債的收益率，從而達(dá)到推低整個(gè)利率水平，以此來增加企業(yè)及居民信貸需求。比如，這次日本央行計(jì)劃每月購(gòu)買大約7萬(wàn)億日元的國(guó)債，折算為美元后，相當(dāng)于每月740億美元，與當(dāng)前美聯(lián)儲(chǔ)每月購(gòu)買債券850億美元相比，日本央行購(gòu)買債券的規(guī)模與之相差不遠(yuǎn)，但日本的經(jīng)濟(jì)規(guī)模遠(yuǎn)小于美國(guó)的經(jīng)濟(jì)規(guī)模，可見日本央行量化寬松政策力度有多大。我們可以看到，美國(guó)量化寬松的貨幣政策導(dǎo)致全球的流動(dòng)性泛濫，不少地方的資產(chǎn)價(jià)格飚升。同樣，日本量寬政策對(duì)全球市場(chǎng)同樣會(huì)造成巨大的影響與沖擊。還有，黑田量化寬松貨幣政策不僅購(gòu)買債券規(guī)模大，而且時(shí)間長(zhǎng)，把購(gòu)買長(zhǎng)期債券對(duì)象從7年擴(kuò)展到40年。購(gòu)買長(zhǎng)期國(guó)債是為了推低利率，但日本10年期國(guó)債利率已經(jīng)低不可再低了，因此，日本央行就把目光投向最長(zhǎng)達(dá)40年的長(zhǎng)債。這樣，不僅政府可利用這種低利率資金進(jìn)行財(cái)政性投資的擴(kuò)張，企業(yè)可利用這些低成本資金進(jìn)行投資與改制以便增加公司之利潤(rùn)，日本國(guó)民看到長(zhǎng)期利率如此低下而更有愿意進(jìn)入固定資產(chǎn)投資而獲利，如進(jìn)入房地產(chǎn)及股市。這樣整個(gè)社會(huì)信貸需求就可能快速增加，資產(chǎn)價(jià)格也可能在這種大量需求涌現(xiàn)后推高。更為重要的是，當(dāng)日本長(zhǎng)期資金成本如此之低、市場(chǎng)流動(dòng)性如此泛濫時(shí)，必然會(huì)讓日元貶值幅度越來越大。這既可能改變?nèi)毡緡?guó)民所持有資金的流向，也可能導(dǎo)致大量資金從日元體系流出，并涌向全球不同的市場(chǎng)。在這種情況下，以日元為主體利差交易又可能在全球盛行。因?yàn)槔逝c匯率雙重獲利將驅(qū)使更多的日本資金流出日元體系。而這些資金流出會(huì)嚴(yán)重沖擊與影響全球資金流向與走勢(shì)，影響國(guó)際資產(chǎn)價(jià)格的變化，給整個(gè)國(guó)際金融市場(chǎng)造成重大沖擊與影響。還有，日本央行計(jì)劃每年增購(gòu)1萬(wàn)億日元ETF（交易所基金）及300億日元REITs（房地產(chǎn)信托基金）風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，更是有托市之歉。既日本政府希望推高資產(chǎn)價(jià)格能夠產(chǎn)生財(cái)富效應(yīng)，以此來刺激國(guó)民消費(fèi)增長(zhǎng)。在“質(zhì)化和量化”寬松的貨幣政策推動(dòng)下，只要日本通貨膨脹率2％目標(biāo)沒有達(dá)到，日本央行的“質(zhì)化和量化”寬松的貨幣政策就不會(huì)停止?？梢哉f，日本央行“質(zhì)化與量化”寬松的貨幣政策宣布及全面實(shí)施，對(duì)國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)沖擊最大的應(yīng)該是日元的全面大幅度貶值。4月9日日元一度跌至1美元兌99日元以上，為2009年5月以來最低。與2012年1美元兌76日元相比，美元兌日元已經(jīng)下跌20％以上了，而日元的這種跌勢(shì)估計(jì)在短期內(nèi)都不會(huì)停止。有分析員認(rèn)為，1美元兌100日元、101日元、102日元及111日元分別是日元持續(xù)下跌的一個(gè)個(gè)阻力位。只要日元貶值沖破這個(gè)阻力位還會(huì)繼續(xù)下跌。否則，日元貶值會(huì)受到強(qiáng)大的阻力。但是本文認(rèn)為，這僅是歷史之?dāng)?shù)據(jù)，情況如何則是相當(dāng)不確定的。因?yàn)?，最近日元持續(xù)快速的下跌，完全反映了日元匯價(jià)將扭轉(zhuǎn)過去5年強(qiáng)勢(shì)。這不僅在于市場(chǎng)對(duì)日本央行抗通貨緊縮決心的質(zhì)疑已消除，而且在于黑田東彥強(qiáng)勢(shì)執(zhí)行其兩年內(nèi)令日本通貨膨脹達(dá)到2％的承諾，其“質(zhì)化和量化”寬松的貨幣政策的承諾只要堅(jiān)決執(zhí)行，日元貶值就不可避免。至于美元兌日元重要的心理關(guān)口在哪里就得看日本央行的通貨膨脹目標(biāo)在什么時(shí)候達(dá)到。可見，為了配合“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”，這次日本央行行長(zhǎng)黑田東彥推出激進(jìn)的“質(zhì)化和量化”寬松的貨幣政策，不僅在于其規(guī)模大、力度強(qiáng)，而且在于決心大與方式新。特別是“質(zhì)化”寬松的貨幣政策已經(jīng)明確地向市場(chǎng)發(fā)出一個(gè)強(qiáng)烈的信號(hào)，即這次安倍政府不重振日本國(guó)民之信心，不讓“迷失20年”的日本經(jīng)濟(jì)走出困境是不會(huì)罷休的。因此，只要日本通緊縮的局面不改變，只要日本的通貨膨脹率達(dá)不到到2％的目標(biāo)，日本央行激進(jìn)的貨幣政策就不會(huì)改變，而且會(huì)進(jìn)一步加碼，從而使得國(guó)際市場(chǎng)流動(dòng)性一定會(huì)泛濫，日元快速貶值也不可避免。而日元的快速貶值及大量資金流出日本金融體系將給國(guó)際市場(chǎng)造成巨大的影響與沖擊?！鞍脖督?jīng)濟(jì)學(xué)”的效果與影響由于“安倍經(jīng)濟(jì)學(xué)”采取“質(zhì)化和量化”過度寬松的貨幣政策，首先受到?jīng)_擊的是日元快速貶值。可以說，如果從2011年1美元兌換76日元，到現(xiàn)在，日元升值了25％；從安倍晉三2012年12月上任以來，日元貶值達(dá)到20％以上了；，今年日元?jiǎng)t累積下跌13％。有研究認(rèn)為，根據(jù)前40年的經(jīng)驗(yàn)，日元兌換美元每貶值千點(diǎn)（即由90跌至100），％。如果按照當(dāng)前日本物價(jià)水平，要讓日本的通貨膨脹率達(dá)到2％，那么美元兌換日元就要達(dá)到1：163（羅家聰，2013）。也就是說，安倍“質(zhì)化和量化”寬松的貨幣政策受到影響與沖擊最大的是日元大幅貶值，而且這種貶值可能是一個(gè)持續(xù)的過程。對(duì)于日元之貶值，當(dāng)前國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的主流意見是把它看作是一場(chǎng)嚴(yán)重的貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)正在興起。也就是用陰謀論來看日本的這場(chǎng)經(jīng)濟(jì)制度的改革及這場(chǎng)改革對(duì)國(guó)際市場(chǎng)之影響與沖擊。但實(shí)際上，這種用陰謀論來看日本這場(chǎng)改革及市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制變化，只能說是國(guó)人懶怠及金融知識(shí)的不足。試想，匯率作為一種價(jià)格關(guān)系，其匯率的重大變化肯定是利益關(guān)系重大調(diào)整。而匯率作為國(guó)與國(guó)之間的重大利益關(guān)系調(diào)整，是否能夠通過不同陰謀方式可全贏或全輸那是根本不可能的。它總是會(huì)利弊互現(xiàn)，其成本與收益的計(jì)算往往是相當(dāng)不確定的。特別是在以美元為主導(dǎo)的國(guó)際貨幣體系下，以信用貨幣作為這種匯率變化的定位錨，要計(jì)算出這種利益關(guān)系大小是相當(dāng)困難的。因此，每一個(gè)現(xiàn)代國(guó)家所采取的匯率政策往往會(huì)以本國(guó)的國(guó)家利益為基準(zhǔn)，而無法顧及到其他國(guó)家對(duì)這種利益調(diào)整的反映。在這種情況下，一國(guó)匯率政策調(diào)整，并不意味著他國(guó)也會(huì)隨風(fēng)而動(dòng)。所以，在早些時(shí)候我就指出，不要用陰謀論來看日本這場(chǎng)改革所導(dǎo)致的日元貶值，國(guó)際上的貨幣戰(zhàn)爭(zhēng)也不會(huì)由于日元貶值而發(fā)生。同樣，匯率升值或貶值對(duì)一國(guó)的貿(mào)易關(guān)系同樣是利弊互現(xiàn)的。雖然日元貶值有利于日本企業(yè)出口，增加日本企業(yè)利益及出口競(jìng)爭(zhēng)力，但對(duì)日本進(jìn)口則是相當(dāng)不利的。尤其是日本核電的危機(jī)導(dǎo)致了日本進(jìn)口大增，2012年創(chuàng)造了日本有史以來最大貿(mào)易逆差記錄。也就是說，對(duì)于資源十分匱乏的日本來說，日元貶值會(huì)讓日本進(jìn)口品價(jià)格快速上升，企業(yè)成本上升，其利潤(rùn)水平同樣可能下降。可以說，這次安倍的激進(jìn)“量化與質(zhì)化”過度寬松的貨幣政策當(dāng)然會(huì)導(dǎo)致日元快速貶值，但該政